企业融资偏转债市

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2011年至今，中国银行业对企业投放的中长期贷款比例下滑，引发了广泛的市场担心。数据显示，从2011年1月至2012年8月，一年以上的中长期贷款占比约为40%，而在2010年这一比例为70%。

中长期贷款往往与企业的投资项目高度相关，而其占比的下滑也预示着中国企业的投资需求出现较为明显的疲软。

然而，越来越多的证据表明，商业银行信贷数据的信号作用开始失灵，了解企业的融资状况需要关注更加广泛和口径更宽的金融市场指标。

债券市场在近年的高速发展是一个值得关注的现象；企业的融资需求事实上也开始更加依赖债券的发行，而非传统和单一的银行信贷。

当然，企业选择债券市场，一定程度上也是不得已而为之。首先，从银行的资产负债表来看，在2010年之前，中国商业银行的短期贷款占比一直超过50%，而到了2010年，其占比则下滑至40%左右。大幅下滑的根本原因在于当年推出的大规模投资刺激计划。

银行的中长期贷款大幅上升，不仅带来了银行业规模和盈利的高歌猛进，也意味着银行面临的“期限错配”风险明显上升。我们都知道，银行需要依靠短期存款来支持中长期的贷款，这样才能“借短放长”，实现正息差收益。

大量的地方融资平台贷款已经在去年底和今年到期，但很多银行迫于各种压力，往往选择让这些贷款展期。这也在很大程度上压缩了向其他企业新增中长期贷款的空间和可能性。结果是，即使企业无法获得银行的贷款支持，银行的中长期贷款存量依然很大。

2010年以后中国的通胀水平飙升，带来实际负利率，也导致银行体系内的存款粘性下降。存款越来越短期化，不仅倒逼利率市场化，也开始压缩银行投放中长期贷款的能力。

由此，企业不得不拓展新的融资渠道，债券市场就成为了最佳选择。

数据显示，今年前八个月，企业发行的债券数量已经超过了去年全年，以央企为代表的企业债发行则在今年前三季度实现了同比增长翻番。

存量数据则显示，在企业的整体融资结构中，债券的占比已经从两年前的大约8%，上升至目前的超过10%。这意味着企业的融资仍高度依赖银行，但近两年债券的融资额已大幅超过银行贷款的融资额。

80%的企业债券发行期限在一年以上，这意味着企业能够从债券市场上获得更多的中长期资金，在银行贷款逐步短期化的时候，企业也开始丰富其融资结构。

事实上，债券存在着期限较长的天然优势。在目前的中国债券市场上，企业也可以选择企业债、中期票据以及公司债等多种方式，来获得中长期债券融资。相关监管规则的调整和放松，也为企业提供了更频繁进入债券市场的可能。

当然，价格也是需要考虑的因素。从企业债券的发行利率来看，以AA级评级为例，其发行利率依然低于同期的贷款基准利率，即使考虑到一定的承销费用，企业选择发行债券融资，相对贷款来说也存在着较为明显的成本优势。

如果更多的企业选择债券市场进行融资，那么债券发行利率与银行贷款利率之间的利差收窄，将是大概率事件。对于企业来说，更加需要考虑利用自身优势在各市场之间进行腾挪，以实现负债结构和成本的最优化。

那么，企业的融资需求开始明显下滑了吗？考虑到银行信贷、债券发行以及其他一系列金融工具， 我们应关注口径更广的融资数据。

目前，央行公布的社会融资总量可能是更加与时俱进的指标，其囊括了传统信贷、企业债券发行、未贴现票据、委托贷款等。从社会融资总量规模来看，今年的整体融资总量可能突破历史新高，超过14万亿元。

与此相比，2008年、2009年、2010年和2011年的社会融资总量则分别为7万亿元、13万亿元、14万亿元和12。8万亿元。从这个角度来说，整体社会融资需求尽管增速慢于2010年以前，但并没有出现下滑。

这也表明，整体社会资金供给正在缓慢恢复。在连续数个季度的货币紧缩之后，中国经济开始出现明显放缓。

在今年存准率没有大幅下调的情况下，融资需求仍然能够被基本满足，企业也开始变得更加灵活而市场化，转向债券市场寻求融资即为鲜明的例子。这也许是央行自5月后不愿再降准的另一个原因。

作者为澳新银行大中华区首席经济师