博弈·信誉·投资规模

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投资,只要是大规模的,就已经超越了私人活动范围,于是不可避免地引出人与人之间合作(博弈)的规则问题、信任关系以及在信任基础上的投资规模。不能取信于任何人的企业家只能使用一己的资源,故其创新活动的规模格外狭小,规模经济效益也难以发挥。

为了建立和维护信任关系,企业家必须将自己这方面的信息(insider－information,内部人信息)披露给众多的资源所有者(outsiders,外部人)。但是“信息”,尤其是具有潜在盈利机会的信息,其生产成本非常高昂,非其如此昂贵就显不出“企业家能力”的宝贵。就获取潜在利润机会而言,这些“创新”信息的使用完全不具有教科书信息经济学所说的“非排他性(non－rivalty)”。不仅如此,为了社会进步,为了保持创新能力,我们总是强调要保护企业家的利润权利,并且把这一权利写进文明社会的“宪法”里面去。那么,企业家应当不应当以及应当在多大程度上向外部人披露内部信息呢?

一套比较有效率的投资制度必定要在上述这两方面利弊之间经常调整自己，以便不断扩张资本市场的规模。我们知道,资本市场，或任何合作关系,其制度成本几乎总是与其规模成反比的。故而一个大规模的资本市场总具有较低的资金成本。而较低的资金成本会吸引来更多的投资活动,从而进一步扩展资本市场。

在这样一个视角下,很显然,高西庆教授的文章提出了一个关涉中国资本市场的规模能否进一步扩张的重大问题。

我以下面的这张附图来说明上面讨论的那种“两难状况”。在附图中,纵轴的正方向标明资本市场的资金成本增加;横轴的正方向标明内部人信息向外部人披露的程度增加,这是制度设计的参数之一;曲线L1表示随着信息披露程度的增加,“创新”信息所包含的潜在利润机会的价值逐渐下降,从而企业家寻找创新机会和实行创新的积极性下降,这导致投资回报率下降以及相应地,在同类风险下投资的资金成本上升;曲线L2表示随着信息披露程度增加而获得的外部资源所有者对企业家创新活动的信任程度上升,以及相应地,资金成本因信息对称性上升而降低;最后,只有这两项资金成本的加总才是我们关心的信息披露导致的资金总成本,这就是曲线L,它是从曲线L1和曲线L2纵向相加得到的。

很明显,至少在理论上,我们可以认为,资本市场的最高效率将在信息披露程度等于“a”时达到,届时的资金成本将是“b”。

当然,如我曾经反复说过的,制度创新从来就不是理论问题,创新是“实践”的问题,而“长青的”实践总是高于“灰色的”理论。理论能够提供的,大约只是如这里写下的一些“普遍原则”罢了。