优先股试点 大盘蓝筹是否值得期待

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3月21日，证监会《优先股试点管理办法》。分析人士认为，《办法》强化了投资者保护并且鼓励回购，对于市场有较大的正面影响，尤其是未来大盘蓝筹公司可能迎来新一轮回购潮，再加上其低估值优势，预计投资者将更加偏好大盘蓝筹股。

强化投资者保护

分析人士认为，与征求意见稿相比，《办法》吸纳了投资者的部分意见，强化了投资者保护，包括严格限制可转换优先股、防止利益输送、限制非公发再次转让时实质变为公发等，有利于优先股平稳推出。

公开征求意见过程中，共有429份意见是征求意见稿第三十三条关于优先股转换为普通股的规定，其中，个人投资者427份。意见认为可转换优先股可能会成为新的“大小非”，摊薄普通股权益，导致普通股二级市场价格下跌。部分个人投资者建议禁止优先股转换为普通股，或延长禁止转换的期限。

为进一步保护个人投资者权益，保证试点平稳实施，《办法》采纳了投资者的意见，删除了关于可转换优先股的有关条款，并新增规定“上市公司不得发行可转换为普通股的优先股”。同时，考虑到商业银行资本监管的特殊要求，《办法》规定，商业银行可根据商业银行资本监管规定，非公开发行触发事件发生时强制转换为普通股的优先股。

《办法》重点针对易出现利益输送的环节进行了规定。一是限制公司非公开发行优先股的票面股息率水平，要求其“不得高于最近两个会计年度的加权平均净资产收益率”。二是将发行公司的董事、高级管理人员及其配偶排除在非公开发行的合格投资者范围之外，避免利益输送。三是规定上市公司向关联股东发行优先股的，关联股东需回避表决。四是要求独立董事对发行优先股发表专项意见。

《办法》还要求“相同条款优先股的发行对象累计不得超过二百人”，“非公开发行的相同条款优先股经交易或转让后，投资者不得超过二百人”，以防止发行人通过多次非公开发行或非公开发行后的转让实现实质上的公开发行，规避监管要求。

在征求意见时，部分个人投资者认为，征求意见稿规定的个人合格投资者资产总额不低于人民币五百万元的标准较高，不便于中小投资者投资优先股。这一意见没有得到采纳。证监会新闻发言人张晓军表示，对于公开发行的优先股，目前A股市场的任何投资者都可以进行投资，在证券交易所市场直接买卖，不存在任何限制。对于非公开发行的优先股，由于其条款设计较公开发行的优先股更加灵活，也更为复杂，市场风险相对更大，《办法》规定了合格投资者范围，允许具有一定风险识别能力和承受能力的投资者认购非公开发行的优先股，并要求优先股交易或转让环节的投资者适当性标准应当与发行环节保持一致。这既是对中小投资者的保护，也有利于保障优先股试点平稳实施。

鼓励上市公司回购

从《办法》具体条文看，出于回购目的发行优先股的行为受到鼓励，这对于市场有一定的正面影响。根据《办法》，以减少注册资本为目的回购普通股的，可以公开发行优先股作为支付手段，或者在回购方案实施完毕后，可公开发行不超过回购减资总额的优先股。

英大证券研究所所长李大霄认为，优先股试点对于市场预计会产生正面的刺激作用，尤其是对于“大股票”。虽然优先股给市场带来融资压力，但同时要看到资金投向了哪里，比如改善了公司的财务状况，或者是用于普通股回购，对市场的影响都是正面的。

中信证券分析师认为，从美国经验看，回购股份是较为常见的现象，但在我国停滞不前出于两方面原因，一方面与我国资本市场制度有关，另一方面也与公司出于自身战略性考虑相关。我国公司法规定除并购与股权激励以外，股份回购必须注销股份，上市公司注销股份意愿不高。很多估值较低的大盘蓝筹公司更乐于将多余现金进行继续投资，用于回购股份反而可能降低竞争力，同时还会增加公司的资产负债率。

不过，优先股试点则创新性地突破了原本抑制我国股份回购的障碍，或将推动我国股份回购迎来新格局。回购普通股的同时发行优先股，公司净资产不会减少，同时增强了大股东控制权。优先股融资不会一次性消耗大量现金，也不会增加公司的资产负债率。

中信证券分析师认为，未来大盘蓝筹公司可能迎来新一轮回购潮。对于上证50公司而言，可以在发行优先股为经营活动融资的同时，利用部分融资回购普通股，一方面获得项目收益，另一方面有利于提升公司估值。对于估值较低的非上证50公司，发行优先股是不改变其经营战略同时提升估值的良策。短期看，大部分公司可能会考虑诸多因素不敢尝试，但随着第一批“吃螃蟹”公司的成功，很多公司将会跟进。

有望提振蓝筹股估值

分析人士认为，优先股的推出将给大盘蓝筹股带来利好。

中金公司分析师认为，优先股的推出将给市场带来积极因素，将利好大盘股，特别是金融行业和部分面临兼并重组、改善行业结构的行业，前者包括银行、券商、保险，后者包括钢铁、水泥、电解铝、玻璃、船舶制造等。发行优先股将帮助银行降低核心一级充足率要求，大幅减轻银行普通股股权融资压力；将有利于扩大券商的业务范围；将给保险公司带来新的投资渠道，可以在足够长的期限内获得稳定的分红收益，提高投资收益的稳定性。

华融证券分析师认为，由于优先股主要面向一些低估值、大市值、负债率高、盈利能力较高、且现金盈利能力稳定（具备分红能力）的公司，比如银行、电力、交运等行业，这些行业内的公司往往规模较大，一旦出现再融资需求，将对二级市场造成较大的压力。而发行优先股则可以有效缓解其股权融资压力，有助于这些公司进一步扩展业务，提升行业估值。另外，优先股可以在不稀释股东控股权的前提下提高企业融资能力，这也给某些既有融资需求又有控股压力的上市公司提供了新的融资渠道。

中信证券分析师认为，对于负债率较高、估值低的大盘蓝筹股来说，是最为受益的板块，如果回购格局转变，将直接带动大盘蓝筹板块的估值修复。从行业看，建筑、房地产与电力公用行业公司进行回购的意愿最强烈。