通胀上扬,投资回落
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GDP增长 8.3%（9.2%）
固定资产投资增长 15-20%
CPI增长 4%
中国政府在制定宏观经济政策时，历来十分注重两个指标―消费者物价指数和固定资产投资增长率。我们认为，消费者物价指数在2005 年一季度之后有可能恢复上扬的态势，全年平均上涨4%左右。在经济结构从“投资拉动”转为“消费拉动”的情况下，固定资产投资增长将回落到15-20%之间，GDP增长稳定在8.3%左右。
CPI一季度后上扬，全年平均上涨4%
雷曼公司宏观经济组根据中国官方公布的CPI年比数据和部分环比数据，编制了以2001年1月为基期的CPI固定指数序列。自2003年11月以来，CPI固定指数上涨迅速，超过了2001年初的基数水平，并在2004年9月和10月达到了104，为四年来的最高点（附图）。虽然CPI的年比指数和固定指数在2004年11月份同时下降，但消费品物价2005年的走向仍有很大的不确定性。
地缘政治的不稳定和中国对原材料的强劲需求有可能引发全球石油和原材料的价格反弹，加剧成本推动型的通货膨胀。根据雷曼公司宏观经济组的测算，国际油价每上涨10%，对中国生产者价格指数（PPI）的拉动效应达1.2%。去年以来，作为衡量生产成本指标的PPI指数持续上涨，与CPI指数水平的差距不断加大，这在短期内会压缩企业的盈利空间，长期终将影响到消费品价格。2005年，政府决定对电、煤、水的定价机制进行市场化改革，这也会使通胀压力的传导更为迅速。综合以上的判断，我们认为，CPI在2005 年1季度之后有可能恢复上扬的态势，CPI年比涨幅可能会先低后高，全年平均上涨4%左右，而以2001年为基期的CPI固定指数在2005年底将可能达到107。
2004年，中国的实际经济成长预计在9.2%左右。从经济增长的总量来看，减速并不明显，很多国际投资银行认为中国宏观经济今年既不是“软着陆”，也不是“硬着陆”，而是“不着陆”。
从总量数据来看，目前固定资产投资的增长率仍在高水平徘徊，政府的紧缩政策对投资的控制力度似乎不够。但通过对部门分类的投资数据分析，我们发现，中国的固定资产投资结构2004年已经发生了显著的变化。首先，制造业投资的年比增长率下降了近一半，同时，农林牧业的投资终止了连年下降的势头，由年初的25.1%负增长变为23.1%的正增长，此外，在制造业内部，对交通和矿业等瓶颈产业的投资不降反升。由此可见，2004年中国政府的宏观调控更加注重于治理经济结构，而非市场理解的控制增长总量。
长期以来，国际经济界断定中国近年来的经济成长主要归功于“投资拉动”。然而我们发现，虽然在上世纪80和90年代固定资产投资对中国经济增长的贡献首屈一指，但自2002年一季度至今，消费对于GDP增长的贡献已经超过了固定资产投资的贡献。经济结构已经从“投资拉动”转型为“消费拉动”。
2005年，中国政府将实行“稳健”的货币政策和财政政策。根据我们的理解，稳健的货币政策意味着央行在2005年将会保持利率政策适度从紧，而稳健的财政政策则表明财政部会减少国债的发行规模，削减政府赤字。如果这些宏观政策得以贯彻实施，同时外部经济环境保持稳定，我们预计2005年中国固定资产投资的增长可以控制在15-20%之间，GDP增长将会稳定在8.3%左右。
在强调宏观经济发展适度从稳的同时，政府也会加快金融体制的改革。根据我们近期的判断，人民币和美元挂钩的固定汇率制将在2005年逐步松动，资本账户会进一步开放，人民币与外币的交易和定价机制可能有较大的改变。
作者为雷曼兄弟投资银行亚洲宏观经济学家