影视投资分类、组合及风险控制研究

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摘 要：本文首先对影视投资分类、影视投资风险和不确定性决策进行界定和分析；接着对影视投资风险控制和应对策略进行研究，提出6种利用影视投资组合降低投资风险的方法；最后，应用投资组合理论对影视投资组合进行设计。这种定量研究思维对目前的影视投资理论和实践都具有重要的启发作用。

关键词：影视；投资组合；风险控制；不确定性决策

作者简介：秦喜杰(1966―)，男，河南许昌人，湖南工业大学经济管理学院副教授，中国人民大学产业经济学博士，主要研究影视投融资；欧人(1964―)，男，湖南武冈人，湖南工业大学经济管理学院院长、教授。

中图分类号：F830．59

文献标识码：A

文章编号：1006―1096(2006)05-0152-03

收稿日期：2006-03―24

一、影视投资风险

从不同的角度看投资可有不同的分类：从投资主体看，投资可分为个人投资、企业投资、政府投资和外国投资；从投资方式来看，可分为直接投资和间接视资；从投资时间来看，可分为短期、中期和长期投资；从投资主体的所有制来看，可分为国有资产投资、集体投资、私人投资和外国投资，而所谓的民间投资，一般是与国家投资、外国投资相并列的概念；从投资产业流向看，可分为第一产业、第二产业和第三产业投资，影视投资属于文化产业投资，被归为第三产业投资；从投资对象看，可分为有形资产投资和无形资产投资，即实业投资(特点是周期长、回报稳定、利润率高)、金融投资、股权投资、无形资产投资四种方式；从应用角度看，投资又可分为金融投资、项目投资、股权投资和风险投资(或称创业投资)。风险投资主要投资于高风险高收益的产业，是采取投资组合的方式来规避风险的。

这里，影视投资是指对电影和电视剧的投资，广义的还可包括对生产电影和电视剧企业的产权投资。影视产品或项目只是投资诸对象中的一类，它遵从一般的投资学原理；但由于其本身具有的艺术和意识形态功能特点，决定了影视投资又有一定的特殊性。就狭义的影视投资来说，从投资对象来看，影视投资属于项目投资；从投资结果来看，影视投资属于无形资产投资(形成各种版权和相关权利)；从投资风险来看，影视投资属于风险投资；从投资股票二级市场来看，影视投资属于金融投资。而从投资影视企业来看，影视投资属于股权投资(参股、并购、合资)。

对影视进行投资要冒很高的风险，财务理论上将风险划分为系统风险和非系统风险。前者即市场风险，它无法被分散；后者可以通过投资组合来降低。一家影视投资公司对另一个不同的影视投资公司或项目进行分散持股，实际上是分散风险，这就是公共持股的大公司、多元化并购之所以存在的主要原因。

影视投资公司越小(相对于大型产业集团)，非系统风险就越大，投资一个项目等于把所有的鸡蛋放在了一个篮子中。而且一次只能操作一个项目，没有一系列精选产品或项目来分散风险。小制片商寻找资金的原则通常只能是完成一个再说下一个，通常很难引起投资商的兴趣，也很难通过担保来吸引资金。大公司有一系列精选的影视投资项目，能够利用过去赚到的钱来投资新影片和电视剧，能够利用自己的声誉和担保来吸引资金。

在计算影视投资方案的期望值时，根据不同的投资决策类型，如风险型投资、确定性投资和不确定性投资决策(包括最小后悔值法、乐观法、悲观法、等可能性法)、多目标决策和多人决策等分别采取不同的方法进行计算。

(1)确定性投资决策最简单，每种方案的结果必然发生，其发生的概率为1。只要比较几个投资方案的净收益的大小即可，投资者应选择净收益最大的投资方案。

(2)风险型投资决策则是以每种投资方案各种结果发生的概率为权重，乘以各种结果的期望值，以加和后的大小作为比较各种方案优劣的依据，常用的方法是决策树。假设某影视投资公司准备投资拍摄一部影视产品，对未来3年内的收益的预测是：高收益出现的概率为0．5，中等收益出现的概率为0．3，低收益出现的概率为0．2。有3个候选项目可供选择：方案A为投资1000万元拍一部战争片；方案B为投资600万元拍一部武侠片；方案C为投资200万元拍一部都市言情片。各方案在不同的自然状态下年度平均利润预测如表1所示。本文中所涉及到的图表、注解、公式等内容请以PDF格式阅读原文。

则方案A的期望值：[900x0．5+400x0.3―200x

0．21X3―1000=590(万元)

方案B的期望值：[600x0．5+200X0．3十0X0．2]X

3-600=480(万元)

方案C的期望值：[200x0．5十150x0．3十100x0．2]X3-200=295(万元)

而从投资报酬率看，A(59％)

(3)不确定性投资决策最复杂，因为事先投资者不知道确定的投资结果，也不知道每种结果发生的可能性大小，即不知道结果发生的概率大小，决策主要取决于决策者的态度和经验。不确定性投资决策有最小后悔值法、乐观法、悲观法、乐观系数法、等可能性法，投资者对投资结果的心态不同，会采取这5种方法中的其中一种，也可能把几种方法算出的结果进行加权平均。

等可能性法(也称为等概率法或拉普拉斯法)认为，既然各种结果出现的概率无法预测，不妨按机会均等的原则计算各方案的期望值，在此基础上进行选择，此时的决策过程与风险型决策一样。

悲观法(也称为小中取大法或瓦尔特法)认为，未来的发展不容乐观，应当采取保守态度，以求稳定发展。因此，首先从每个投资方案中选取最小的收益值，然后在选出的最小收益值中选择最大的收益值，该收益值所对应的方案为制片人应采取的方案。

乐观法(也称为大中取大法或逆瓦尔特法)认为，未来的发展非常乐观，应当采取积极态度，以求快速发展。因此，首先从每个投资方案中选取最大的收益值，然后在选出的最大收益值中选择最大的收益值，该收益值所对应的方案为应采取的方案。

乐观系数法是在乐观法与悲观法之间派生出来的，该方法认为，“小中取大”太保守，“大中取大”又太危险，因此，采取这种方法，首先判断一个乐观系数α为主观概率，然后计算各方案期望值，期望值=αx(最大收益值)+(1―α)x(最小收益值)，根据算出的期望值的结果选择期望值最大的方案。

最小后悔值法(也称为萨维奇法)认为，各个方案在相同的自然状态下，必有一个方案的收益值，若采取其他方案则获得的收益较小，就会后悔。后悔值是指在同一自然状态下，其中最大收益值与其余方案的收益值之差。因此，首先计算各个方案在不同的自然状态下的后悔值，然后确定每个方案的最大后悔值，最后在各方案最大后悔值中找出最小后悔值，该

后悔值所对应方案为所采取方案。

二、影视投资风险控制

1．影视投资风险种类

(1)影视企业并购风险：我国目前影视并购交易中可能出现合同与诉讼风险、财务风险、资产风险、劳动力风险、市场及资源风险等。在并购前、并购中、并购后分别存在着产权、战略和管理风险。并购时面临目标公司的资产及财务风险：关联交易、潜亏挂帐、收益性支出资本化、调整折旧或摊销政策、提前或高额计提费用或损失来调节利润、虚增或提前确认销售收入、或有事项、人力资本的不确定性、签署并购合同至交割前之间目标公司资产财务状况的不确定性、并购交易的标的物存在瑕疵、经营特许权或投资准入风险等。

(2)影视资产风险：一部分资产在影视企业破产之后毫发未损，如制片厂拥有的房地产。很多专有资产(资本和技术、一些无形资产)使用后就成为沉淀成本，会彻底失去。无形资产不能为债务提供可靠的担保，因而，小型制片厂一有可能就扩充自己的固定资产。

(3)影视项目风险(从宏观、产业和企业层面来看)：宏观经济环境风险、行业风险、市场风险、政策及法律风险、体制风险、社会文化环境风险(诚信、盗版等)、资源风险、经营风险(财务及融资、人力资源、管理水平)等。

(4)不可抗力风险主要有：地震、洪水、台风、冰雹、火灾、交通事故、突发事件(如“9．11”事件、SARS疫情、禽流感、)等。

2．影视投资风险的回应对策

引起风险产生的因素很多，但从其本身的属性看可分为政治上的、经济上的和心理上的风险。人们之所以冒险投资，是因为存在着比无风险投资项目大得多的预期回报。不确定性是企业和项目运作的常态，概率论就是要研究随机事件的。不确定性高的项目投资风险也大。在客观选择风险小而收益高的投资方案往往是困难的，因为既然风险低的投资领域大家都愿意去，该领域的投资收益就可能低；相反，风险高的投资领域大家都不愿意去投资，该领域的投资收益就可能高。收益和风险之间存在一种同向递增关系，较高的收益一般也伴随着较大的风险，这种因承受较高风险所获得的额外收益称为风险收益。投资风险分析，就是要依据以往时期的经验数据和现期的资料，估计未来时期风险因素对投资方案的影响，考虑不同风险条件下投资收益的变异性，从而做出有关风险和收益组合的正确选择。

影视企业、制片人面临的外部风险或称系统风险无法被消除，但可以被隔离、降低、转移和分散(不是消灭)，影视投资风险的回应策略如下：

(1)风险回避策略：对风险较大的影视投资项目进行放弃，是对付风险最彻底的办法。放弃方法不是任何时候都可以采用的，影视企业遭受损失的可能性降低到零，但同时也使其获利的可能性降低为零。回避一切风险，就只能停止影视投资。影视企业常见的几种回避风险策略是：改变摄制组成员和拍摄地点、改变投资方向、推迟或放弃拍摄、联合投资、改变影视产品所采用的拍摄设备和后期制作技术等。

(2)风险抑制策略：在不能避免风险时，设法降低风险发生的概率和减少经济损失的程度，此时，影视企业往往需要耗费成本。如果抑制风险的成本大于通过采取该措施所能避免的风险损失价值，则得不偿失。影视制片人对拍摄过程中要换导演或主演、更改有关合同等风险首先就要进行抑制。

(3)风险自留：影视企业或制片人自担风险，将风险控制在其所能承受的范围内。它分两种情况：一是消极的非计划性的自我承担；二是积极的计划性的风险自留。

(4)风险转移：风险承担者通过若干技术和经济手段将风险转移给他人承担，它分为保险转移和非保险转移。通过制片人承包影视公司的一些影视投资项目，影视公司可将影视项目的投资风险转嫁给制片人。

(5)风险分散与集中：风险分散是影视投资公司将所面临的风险单位进行空间、产业和时间上的分离，如影视集团的多元化经营。风险集中是指通过增加风险单位的数量来提高影视投资公司预防未来损失的能力，如采取联合摄制。

三、影视投资组合

投资组合是减少非系统风险的明智之举，其目的是：在适当的风险水平下通过多样化来获取最大的预期回报，或者获得一定的预期回报使风险最小。马柯威茨的投资组合理论是针对风险和收益这一对矛盾而提出的，假设投资者是风险厌恶者等。

投资组合的预期收益：r=∑wi×ri (1)

其中wi为第i种投资的权重，ri为第i种投资的预期收益率(期望值)。

投资组合的标准差：σp=[∑∑wiwiσii]x0．5

(2)

其中，气为投资i的收益和投资j的收益之间的协方差，如果它为负值，两个证券的变化则成相反方向而产生补偿效应，即其中一个补偿另一个。

协方差与相关系数的关系：σii=ρiiσiσi

(3)

其中，ρii表示投资i的收益和投资j的收益之间的相关系数，｜ρii｜≤1。ρii=1，表明两种投资的收益完全正相关；ρii=―l，表明两种投资的收益完全负相关；ρii=0，表明两种投资的收益完全不相关、当ρii从―1变化到1时，投资组合的风险逐渐增大。除非ρii=1，两个投资项目i和j组合的风险始终小于单独投资这两种项目i和j的风险的加权平均数。即通过投资组合，可以降低非系统风险。

资本资产定价模型(CAPM)：E(ri)=rf+β(rm―rf)揭示了预期收益和预期风险关系，即E(ri)与β的线性函数关系。这里，rf为无风险利率，(rm―rf)为风险溢价，β为衡量该资本资产本身风险的参数。

影视投资原则主要有：提高经济效益原则、科学化民主化原则、系统性原则、制片人负责制原则、艺术性与商业性相结合等，而提高经济效益原则是首要原则。影视项目选择，要从以下5个方面分析影视项目：剧本、观众、市场分析；投资能力分析；投资规模、投资风险分析；制片过程分析；项目成本、收益分析等。

不要把所有的鸡蛋放在一个篮子里，影视投资通常以组合方式进行，以在控制风险的同时最大限度地获取预期收益，如以下6种“相结合”：不同类型影片投资相结合；不同时间影片投资相结合；数字电影和胶片电影投资相结合；项目投资与股权投资结合；大投资电影项目和中小投资电影项目结合；25％与75％两种电影产品市场相结合等。通过不同的影视投资组合，可有效地控制或减小影视投资风险，这就是现资组合理论在影视投资中的应用。

高风险对应高收益，一般人都是风险规避的，也有少部分风险爱好的人。如期望赚100万，一般人希望无风险地获取100万；另一些人则甘于冒险，假设收益的波动范围为200万，那么，这些风险偏好的人要么获得300万，要么赔100万，即所谓的敢于“赌一把”。

影视产品的投资方往往联合起来运作(包括与外资联合拍片)，或进行垂直整合，以降低制作成本和各种风险，并将风险控制在自己能够承受的范围内。假如就目前的影视投资形势和公司的实力来说，某公司对单个影视项目的投资额不能超过1000万元人民币，若公司经过前期策划，要拍一部投资1500万元的电视剧或电影，则公司需要联合另外一家能出500万元的投资者进行投资；若要拍一部投资3000万元的电视剧或电影，则公司需要联合另两家能各出1000万元的投资者进行投资。当然，能找到一家肯出2000万元的投资者更好，可减少协调成本。

既然是投资，则必有风险，而影视投资的风险更大。影视投资是风险投资，就应按风险投资的一套规则进行：在10个影视投资项目中，只要有1个能大赚，3个持平，6个赔本但赔的不多就可以施实。实际上是用1个项目大赚的钱来覆盖掉6个项目所赔的钱。经济学家德凡尼在其(好莱坞经济学》(2004年)中分析了好莱坞的2015部影片，认为决定影片成败的原因是“没人能预知任何事”。影视投资公司或制片人对影视投资项目可采取以下具体措施防范和控制风险：①对不同项目进行多阶段投资，防范风险；②对不同项目进行组合投资，分散非系统风险；③对同一项目分阶段投资，锁定风险；④和其他投资者联合投资，减少风险；⑤复合式股权投资，保护投资者收益，降低风险；⑥利用高贴现率筛选影视投资项目和并购影视企业，规避风险等。

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(编校：少 卿)