底特律破产 国内城投债兑付风险几何

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作为美国现代汽车工业的心脏，汽车城底特律在持续衰退多年后，最终申请破产。美国时间7月18日下午，密歇根州东部地区破产法院收到来自底特律紧急管理人凯文·奥尔递交的破产申请。

目前，底特律所欠无担保债权人的债务总额估计在114.49亿美元。奥尔估计，底特律目前的总体债务在180亿到200亿美元，包括截至6月底资产负债表上的90.5亿美元债务，以及表外至少92亿美元债务。

值得注意的是，底特律政府不是申请破产的唯一城市。1937年以来，美国有约600个市、镇、县等申请破产，过去30年中申请破产的地方政府不到250个。金融危机爆发以来，就有十几个城市申请破产。从规模上来讲，金融危机诱发下的这波美国地方政府债务危机，加利福尼亚州和纽约州尤为严重。

美国地方政府债务危机的根本原因是，在格林斯潘执掌美联储时代，为刺激经济增长，实施长期低利率政策，借债成本过低，导致政府大量负债，为以后的债务危机埋下了隐患。而银行与养老基金等机构通常是市政债券的投资者，政府破产会进一步削弱其投资能力，使地方政府融资成本大幅抬升，并形成恶性循环。

汽车城底特律政府申请破产，持有该城市债券的投资者是最大受害者。按照美国破产法第9章的规定，递交破产申请后，底特律可以停止支付债务。按照目前底特律的经济状况，一旦进入破产程序，未受担保的债权人的清偿份额很可能不足百分之一。

地方政府发行的“城投债”

底特律破产，国内也没有消停。中国的地方政府当然不可能像美国底特律那样破产，但是人们担心：地方政府发行了巨量的“城投债”，如果手里没钱了，到期时这些债怎么还？

近日，09长春城开债、10襄投债和09长江城投债因偿付流程不规范的问题而导致增信失效，大公国际信用评级机构公告，对三家城投债的信用评级下调一级。之前，大公国际还取消10赤峰债的外部评级，引起市场一片哗然。

作为债券市场的一个重要投资品种，城投债越来越受到投资者的广泛关注，其“一举一动”也分外牵动投资人的神经。

2009年以来，我国城投债经历了一轮爆发式的增长，从2009年末约2000亿元的规模大幅提升到如今1.59万亿元的水平，年均增长率高达146%。截至2012年末，债券存量余额占比已接近企业债规模的50%，地方融资平台的融资比例也已高于12%。

地方政府除通过地方政府平台直接融资外，还通过担保等形式融资，间接的债务难以准确衡量。2011年，中国地方政府平台债债务就已达到10. 7万亿元，其主要偿债资金来源于土地收入。 目前，土地收入已占财政收入最高达42.17%。，一旦土地收入断崖式下跌，城投债兑付风险或集中爆发。

曾经的城投债危机

城投债违约风波在2011年6月底就曾上演，云南省的地方融资平台公司——云南省公路开发投资有限公司（下称“云南城投”），被爆出信用违约事件。在4月间，云南城投向债权银行发函声称，“即日起，只付息，不还本”。

国泰君安7月6日的研究报告指出，以云南省的城投债余额和地方债余额之和作为分子、以省政府一般预算收入作为分母计算的负债率已超过70%。不仅有关云南债的交易无价无市，且7月11日财政部招标的首批地方债中，云南省原计划发行39亿元的3年期地方债，实际仅募得28.4亿元，流标10.6亿元。

云南城投信用风波一出，城投债市场随即进入拐点。投资者用脚投票，城投债出现恐慌性抛盘。由于交易所债券的成交量本身就很小，无接手盘，让重仓城投债的机构投资者很难快速出清，城投债成了“烫手山芋”，二级市场价格重挫。

一度被誉为“最牛债券型基金”的富国天丰在3年期“封转开”的节骨眼上，遭遇城投债危机。高配城投债的富国天丰在当时没有逃离下跌命运，两周跌去6%。

由城投债造成的流动性紧缺引发蝴蝶效应，传递到整个债券市场，各大机构纷纷抛售手中的债券，最终酿成债券市场的“9.30”事件。

最后云南省政府出面兜底，才让此次债券危机得以解决，而当年的债券基金却没有逃过亏损的命运。数据研究统计，满一年的157只债券型基金平均收益率为-3.15%，131只基金亏损，占总数的83%。这样的低业绩在内地债券基金史上还是第一次。

规避城投债基金

城投债违约风险的阴云并未消散，持有城投债的债券基金仍需投资者警惕。WIND数据显示，截至今年一季度末，基金持有1296只债券，规模共计7726.39亿元。其中，基金持有城投债375只，持仓总市值为306.95亿元，占整个持有债券规模的比例为3.97%。

大摩华鑫基金认为，系统性的地方政府债务违约风险爆发的可能性仍然较小，但是个别地方政府融资平台违约的可能性仍不能排除。在当前财务成本压力较大、融资政策收紧以及地方债务去杠杆的情况下，行政级别较低、财政收入规模有限的地方政府发生偿债违约，或者资金周转发生问题的概率更大，也不能完全排除个别事件传导到资本市场，引发系统性风险和整体流动性风险的可能性，只是这种可能性较低。流动性风险和估值风险更值得关注。

随着城投债大量进入偿债期，信用违约存隐忧，这不仅给地方政府很大的压力，其金融风险也不容小视。在今年下半年，将有103只城投债陆续到期，其中基金持有的有44只。

城投债违约风波导致流动性风险，从而引发系统性债市危机，已经在我国的债券市场上演过一幕。类似汽车城底特律破产的事，也绝非一定不会发生在我国的地方政府。

投资者对城投债违约风险需提高警惕，从风险和收益来衡量，远离城投债风险，规避投资持有城投债的基金为宜。