零售行业 投资曙光显现

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综合零售业中长期持续增长的前景与估值进入可投资区间的双重因素，应以发展的眼光看待零售板块中长期的价值，可逐步加大对估值合理的消费行业的配置。

多元化竞争新时代中的传统零售企业，既享受着国内消费市场繁荣生长的黄金时代，又面临着新兴业态的新冲击。对于传统企业而言，这也是一个危与机并存的环境，唯有因势而变，涉足新业态或者走特色化路线，才能维持或者继续扩大市场份额。在当前销售名义增速还是能够维持稳定增长的情况下，我们对于传统零售企业的业绩增长还是持乐观态度。

国内消费市场增长相对稳定

2010年全年，国内社会消费品零售总额154554亿元，同比增长18.4%；扣除价格因素，实际增长14.8%。其中，商品零售136918亿元，同比增长18.5%。2010年全年，国内消费市场维持稳定增长态势，名义增速大致维持在18%左右；前三季度实际增速大致维持在15%的水平，第四季度尽管消费的名义增速维持在较高水平，12月还曾达到19.1%的近两年最高月增速，但是由于同期物价指数的快速攀升，实际增速与前三季度相比出现下滑。

2010年全年，限额以上零售额增速最快的几类商品主要为金银珠宝、家具、汽车等类别。2010年，与超市子业态相关的食品、饮料、烟酒类商品零售额同比增长24.5%，日用品零售额同比增长25.1%；与百货子业态相关的服装、鞋帽、针、纺织品类零售额同比增长24.8%，化妆品零售额同比增长16.6%，金银珠宝类同比增长46%；家电类零售额同比增长27.7%。相对刚性的实际消费需求以及价格因素的共同推动，使得各类别商品零售额在2010 年实现同比较快增长。

短期内，国内物价指数高企扰动消费者信心，宏观消费数据趋于平淡。2011年前两个月，国内实现社会消费品零售总额29018亿元，同比增长15.8%，较2010年12月回落3.3个百分点；其中商品零售25777亿元，同比增长15.4%。新年的头两月，国内消费的名义、实际增速均出现下滑，扣除价格因素（以RPI计算），实际增速仅为11.34%，变动较为明显。

传统零售业市场波澜不惊

从最新的消费统计数据我们可以看出，日常消费品的需求相对刚性。2011年前两个月，超市业态相关的商品类别中食品、饮料、烟酒类零售额同比增长22.90%，价格上涨推动因素较为明显，与2010年全年增速相比，下滑1.6个百分点；日用品类零售额同比增长24.06%，与2010年全年增速相比，下滑1.04个百分点。百货业态相关的服装鞋帽针织品类零售额同比增长22.20%，与2010年全年增速相比，下滑2.6个百分点；化妆品类零售额同比增长16.11%，基本与去年全年（16.6%）持平；金银珠宝类零售额同比大幅增长51.53%，比2010年全年增速提升5.43个百分点，价格上涨以及通胀背景下的增值保值需求共同推升金银珠宝类零售额的增速达至新高。

商务部监测的千家核心商业企业零售指数1月份和2月份分别为23.8%和7.7%，两个月度的数据差别较大我们认为应主要是春节假期的时间差异。2011年的春节假期在2月初，假日消费主要在1月份，而2010年的春节假期则在2月中，假日消费主要在2月上半月体现。1月份和2月份，百货店的零售指数分别为37.1 和9.2；超级市场的零售指数分别为30.5 和5.6；专业店的零售指数分别为8.5和9.0。综合限额以上企业的商品零售额增长，我们认为传统业态零售企业在2011年前2个月的表现还是相对稳定，波澜不惊。

多元化竞争新时代传统零售企业的危中有机

消费市场持续扩张为零售企业提供良好发展环境

充分挖掘和释放国内需求的潜力，是我国加快经济发展方式转变的重要内容，而扩大消费也将成为扩大内需的战略重点。在国内经济稳定增长情况下，自2008 年金融危机始的应对危机的扩消费措施将转向常态化的促消费政策；继家电汽车之后，商务部也拟培育新的消费热点，包括推进传统商业开拓网上购物的市场，扩大中高档品牌商品的消费等。我们相信在政策鼓励、经济结构调整的宏观背景下，国内消费市场有持续扩张的动能。

就传统零售企业的盈利模式而言，一种是以赚进销差价为代表的超市业态；一种是以联营扣点为代表的百货业态。从历年来的数据看，零售企业的毛利率水平相对而言比较稳定的，在当前销售名义增速还是能够维持稳定增长的情况下，我们对于传统零售企业的业绩增长还是持乐观态度。

传统零售企业需因势而变

国内消费市场的蛋糕仍在持续做大，新兴业态规模尚未壮大，因此从大环境来看，传统零售企业的销售增长还未成问题。作为新生事物，网络零售商要真正发展壮大，需要品牌、物流、人才、信息技术、售后服务等多方面资源的配合；目前而言，大部分的网络零售商还处于发展初期。

我们认为，在网络购物方兴未艾之时，对于传统零售企业而言，也不可谓全是冲击，其中也孕育着机遇。首先，传统零售商可以顺应大势，积极“触网”，发挥多年累积的供应商资源优势，以“网络+实体”的模式扩大市场份额；其次，我们认为实体店在某些品类的销售上，比虚拟店更有优势，如生鲜食品、冷冻食品以及高端精品包括奢侈品等。

据统计，2009年中国连锁百强中超过三成的企业开始涉足网络零售业务。上市公司中，据不完全统计，家电连锁类的苏宁电器、超市类的武汉中百、百货类的百联股份、新世界、天虹商场、广州友谊、广百股份、王府井、西单商场等公司均已开始尝试“实体店+网络零售”的模式。其中，苏宁电器制定了以电子商务发展为重点的2011年整体发展规划，将电子商务平台“苏宁易购”设立为由上市公司控股的独立运营体系，以公司化方式运作，并制定了2011年销售规模翻两番的目标。

多元化竞争新时代中的传统零售企业，既享受着国内消费市场繁荣生长的黄金时代，又面临着新兴业态的新冲击。对于传统企业而言，这也是一个危与机并存的环境，唯有因势而变，涉足新业态或者走特色化路线，才能维持或者继续扩大市场份额。

零售业春季投资策略

行业估值合理，中长期配置价值显现。目前零售板块的市盈率为36.91倍，相对于沪深300的估值溢价为2.34倍。无论是从估值水平还是从估值溢价看，零售板块的估值均比前期有所下降，回落至更为合理的区间，中长期配置价值显现。

综合零售业中长期持续增长的前景与估值进入可投资区间的双重因素，我们认为应以发展的眼光看待零售板块中长期的价值，可逐步加大对估值合理的消费行业的配置，维持行业行业“有吸引力”评级。在零售投资标的的选择上，百货类：首先建议关注区域型的龙头公司，如合肥百货、鄂武商A、成商集团、新华百货等；其次建议关注资产重组后整合效应是否会显现的公司，即百联股份和友谊股份的整合和重庆百货的整合。超市类：建议关注稳定增长的武汉中百以及生鲜领先的永辉超市。另外，家电连锁龙头苏宁电器也值得我们关注。

（作者单位：上海证券）

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