欧洲的困境

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创于20世纪90年代末的欧洲决策体系经受住了考验，但经济复苏将是长过程。

2008年至2009年的金融危机中，欧洲经济暴露出种种问题，决策者可能需要花费数月乃至数年的精力来处理：为什么欧洲在这次金融危机中受到的打击如此严重?危机揭示了欧洲内部的哪些问题?这场危机的影响将持续多久?它对社会和财政造成的后果会有多严重?应该采取什么样的措施避免这样的后果?最后，应该如何设定金融改革的议程?对于这一系列问题，我将在下文一一分析。

虽然金融危机并非由欧洲引发，但就目前情况来看，欧洲受到影响的严重程度并不亚于美国。主要原因至少有三：

首先，欧美金融业长期深度融合，所以欧洲银行系统几乎与美国华尔街同时崩溃。的确，现在支撑着美国经常账户赤字又积蓄美元资产的是中国而不是欧洲，但这是从净储蓄额的角度看。从总额来说，欧洲在2007年初持有的美国证券多于中国的持有量(而且当时持有的多是私人证券，如企业债券和结构性金融产品；后者的价值受到次贷危机直接影响)。

其次，危机揭示了欧洲经济的内在不足。一是英国、西班牙和爱尔兰都曾经历过大规模的房地产热潮，因而随后遭受了购房需求和房价同时逆转带来的重创；二是地中海、中欧及东欧地区国家的经常账户中，欧洲内部(特别是来自于德国及其他北欧国家)的净储蓄货币流超过GDP的10％，这一比重难以为继。危机的爆发实际上是亟待调整的信号。

此外，部分欧洲国家――尤其是德国――由于广泛参与国际贸易，在全球贸易市场崩溃时受到的打击很严重。以上三点可以解释欧洲为何陷入严峻危机之中。

基于同样的原因，欧洲经济复苏势头仍然疲弱，而且全面复苏不可能一蹴而就。与美国不同，欧洲的经济体系以银行业为基础，这意味着大多数公司依赖于银行贷款而不是公司债券市场来融资。只要某些遭受了重大损失的银行(无论是由于美国市场还是因为国内房地产贷款业务)尚未重建其资本基础，它们就不愿意提供贷款，从而影响了复苏的速度和力度。

尽管政府迅速采取行动应对银行危机以防范系统性崩溃，但并非所有金融机构都充分意识到了大规模资产减记的不可避免，部分机构仍然资本不足。以日本为前车之鉴，我们意识到“僵尸银行”的确会对经济造成威胁，而这种威胁还未彻底从欧洲消除。

此外，总的来说，在危机初期欧洲的经常账户并未处于弱势，因而不必进行大规模的宏观调控(这一点与美国迥异)。只有一部分欧盟国家不得不采取措施进行调控，从消费和逆差驱动型经济增长模式向投资拉动、国内融资、持续增长的经济模式转变，或者将重点发展目标由金融业和房地产业转向新兴行业。这一举动必然会影响它们的经济增长形势。

疲弱的复苏势头会导致两个后果。一方面，失业率可能会大大上升。与美国不同，欧洲企业应对危机时并未大量裁员。当然也存在例外(如西班牙的有些临时合同工遭解雇)，但一般来说企业会选择留住大部分员工，同时减少工作时间或小规模裁员。德国的企业就是最好的例子：尽管该国2009年的总产出减少5％，但得益于政府资助的减少工时计划，其失业率几乎与往年持平。

不过，由于复苏不力，现在企业也需要开始调整员工薪资。特别是在贸易行业，本来由于欧元的升值，欧洲制造商就已经在与中美同行艰难竞争了。而现在形势变得更为严峻一最终结果就是劳动力市场在未来一段时间内将持续疲软。这也正造成一个政治上站不住脚的尴尬局面：数家银行重新开始盈利并发放高额奖金，工人们的薪酬却每况愈下。另外，疲软或者说滞后的复苏，意味着“下岗”职工以及刚进入劳动力市场的新人们很可能面临长期赋闲的风险，即使没有完全撤出劳动力市场，也会失去其作为人力资本的价值。

复苏不力的另一个后果是，当经济加速增长时，流失的投资将导致市场资本存量较小，因而使得一些原本临时性的生产损失永久化。金融危机通常都以此类损失而收场，欧洲担心这次危机也会带来同样后果。所以政府需要找寻正确的改革之道以最小化永久性产出损失，与此同时他们也有必要未雨绸缪，准备好应对损失的措施

正是出于对永久性产出损失的恐惧，人们开始商讨所谓的“退出策略”。值得肯定的是，各国政府与中央银行共同采取有力及时的应对措施。但是，政府已经开始顾虑长期应对危机的财政成本。事实上，需要撤出的不只是刺激计划――那并不是问题的重点，更重要的是财政支出对政府而言，每损失l％的GDP，则税收相应损失GDP的0.5％。此外还有新增公共债务产生的利息负担。预计债务比率稳定之前，公共债务总量还将上升到GDP的30％甚至更多。这意味着中期内利息负担将增加GDP的1.5％左右。

因此，欧洲需要进行前所未有的大规模财政调控。金融市场已开始意识到这一点，希腊政府债券的信用评级下调，以及希腊和德国之间的息差上升都反映了金融市场的紧张心态。预计许多国家政府需要从2011年开始缩紧预算。并且此后几年也都需要这么做(像爱尔兰和匈牙利这样的小国家早已开始)。如果复苏足够强劲，这的确是明智合理的做法。但如果到2010年夏，也就是向议会提交最终预算案之时，复苏依旧不力，那欧洲各国政府将面临一个微妙的选择：要么冒着经济复苏前功尽弃的风险继续缩减预算，要么冒着引发市场负面反应的风险推迟调整。

对复苏强度的担忧以及优先考虑缩减预算而非紧缩银根，意味着在未来相当长的一段时期内各国很可能继续维持低利率。即使欧洲中央银行和欧盟国家的其他央行已经开始清扫它们在2008年秋向市场注入的大量流动性，但至少未来数月内宽松的货币政策不会改变。这种政策可能导致金融市场的不稳定，因为可能产生新的资产价格泡沫，或是出现新一轮的“利差交易(carry trade)”――投资者可以在本国低息借款，再投资到其他风险更高的海外市场中去。

为防范此类风险。欧洲各国决定构建“宏观审慎监管”新框架。一言以蔽之，这就是一个主要由央行官员参与组织的新机构，他们负责找出威胁金融稳定的问题并向金融监管机构，甚至是各国政府发出警告。由于涉及欧盟组织和各成员国政府，这一系统的建构并非易事。此外，它的有效性尚未得到验证。但至少，欧洲已经开始摒弃过去那种将国家特权置于各国市场与机构的相互融合之上的态度。而这是否成为建没一个新的泛欧洲监管体系的开端，还需时间来证明。

总而言之，面对下一个十年，欧洲感到欣慰又担忧。欣慰是因为欧洲创于20世纪90年代末的决策体系经受住了这一极其严峻的“压力测试”，担忧则是由于仍有诸多挑战亟待解决。我们期待欧洲能利用这一决策体系战胜那些挑战。