H股继续向下

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在货币继续从紧、行政干预升级、消费出现疲软的环境下，除非油价有大幅度调整，否则，H股未来仍难以摆脱弱势

在上期专栏中，笔者提到，虽然H股已从高峰下跌了40％，但随着宏观环境继续恶化、政策干预逐步升级、盈利不确定因素加剧，现在还不是H股的“抄底”时机，它仍然不能为投资者提供很好的价值。

不出所料，石油价格不断攀升，东南亚各国纷纷放弃或部分放弃石油补贴，并引起社会不安；越南通货膨胀急剧恶化，股市连续暴跌，货币贬值加速，甚至引发了亚洲会不会再次出现十年前的金融风暴的担忧；而中国人民银行在端午节后出其不意，提高准备金率1个百分点――在多重打击下，本来就战战兢兢的H股，三天之内暴跌10％，毫不犹豫地下探一个月来的低位12000点。

市场下一步怎么走？我们的判断是，未来一段时间H股仍然会反复向下。这一判断的主要依据在于，未来一段时间的政策环境，基本上仍然是货币政策继续从紧、行政干预继续升级的局面。

――央行日前宣布上调存款类金融机构人民币存款准备金率1个百分点，既有收缩银根的实质需要，也是在释放强烈的信号――地震之后，货币政策的从紧取向不会动摇。

此前，很多人判断，在5月CPI涨幅相比4月将有所回落的情况下，加之汶川大地震后支持灾后重建的需要，从紧货币政策可能会适度放松。但是，本次准备金率加量上调，传递出货币从紧的政策大格局已经确立的明确信号。在经济增长仍高位运行、通货膨胀压力继续传导的现阶段，央行回收流动性的态度十分坚决。

一方面，当前货币供应量、信贷投放增长依然较快，同时，包括“热钱”在内的外汇流入很快，需要进一步紧缩。另一方面，抗震救灾和灾后重建，使金融机构有突破信贷额度管理的强烈愿望，但由于当前仍处在通胀压力的递增阶段，二季度CPI涨幅仍可能维持在8％左右，决策者对经济过热、通胀攀升不能掉以轻心。

特别是，我们应该清楚地意识到，现在的CPI是在水、电、煤、气、油、运价格都大幅度低于真实市场价格下计算得出的。一旦这些生产要素价格开始调整，对CPI的影响，将远远超过猪肉价格上涨带来的影响。随着所有人为扭曲的价格将在奥运会后集中释放，通胀形势在下半年很有可能更加严峻。

所以，以为猪肉价格不涨了，中国好像就没有通胀问题的幼稚想法，实在是既好笑又危险的。特别是对股票投资者来说，CPI和PPI之间的互动状态，才是我们最应该关心的事情。总之，如果再次放松调控力度，未来只会付出更大的代价。

――在短期内，政府的行政干预将继续升级。

既然政府从一开始就选择了价格控制的道路去“控制”通胀，那么，市场就应该做好思想准备，这种价格干预是会随着产业链蔓延的。政府控制了电价，发电厂亏本了，没钱买煤，出现了“电荒”，下一步必然是控制煤价。山东、陕西、湖南三省相继出台煤价干预性措施，但6月的第二周，秦皇岛煤价还是创出新高。在未来煤价干预性措施继续推行的情况下，煤炭价格涨幅虽然可能逐步放缓，但总体仍将保持在高位。不过，干预了煤价，会不会又出现“煤荒”呢？而煤矿会不会把质量最差的煤卖给电厂呢？

国家发改委6月11日发出通知，要求保证地震灾后重建的物资供应，加强价格监管，并对水泥、玻璃、木材、砖瓦、砂石等实施临时价格干预，以确保重建的顺利进行。此前，同样是因为灾后重建的需要，发改委与宝钢、鞍钢、武钢等国有大型钢铁企业沟通，要求这几大钢厂带头不涨价。我们认为，支持灾区重建是完全必要的，但是政府应该补贴差价，而不是用管制市场价格的办法来做，因为这样一来，可能又会形成新的短缺，一些不法分子也会找到可乘之机。

总而言之，在干预日炽的情况下，股票投资者会无所适从，任何基本面的分析都失去了意义，投资决定变成了对政府意愿的揣摩。这样的市场，国际投资者一定是望而却步、选择退出的。

――人们一直看好的消费将开始出现疲态。

虽然社会消费品零售总额增长仍旧保持在21％的水平，但剔除物价上涨因素，实际增长幅度甚至还不如去年同期。这表明实际消费并未增长。长期高企的通胀已经开始侵蚀人们的实际购买力，特别是对非必需品的消费，一定会受到冲击。而且，过去一段时间内，低迷的房地产市场和股票市场的负财富效应，也开始显现出来。总之，作为拉动经济增长的“三驾马车”，消费会是相对薄弱的环节。

在这样的环境之下，除非油价有大幅度调整，否则，H股未来仍然难以摆脱弱势。■