风险回报抑或信息租金:中国上市银行CEO报酬松绑效应的理论解释
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摘要：较低的透明度使商业银行面临严重的冲突，并使其承担过度信用风险。给银行经理设计随机收益合约能缓解道德风险。但金融管制抑制了银行经理报酬一绩效敏感性。解除规制增加投资机会，但风险也随之而来。要降低银行自由化过程中的信用风险，需要建立股票等长期激励合约，使经理获得风险回报而不是寻求信息租金。2005年以来，中国银行业经理报酬出现了显著的松绑现象。但仍以合约收益为主，长期看，中国银行业需要建立基于长期绩效的经理报酬体系。
关键词：风险回报；竞争收益；商业银行特殊性理论；松绑效应；经理报酬
中图分类号：F830.33 文献标识码：A 文章编号：1003－7217(2008)03－0007－06
一、引言
在成熟市场经济国家，为缓解经理道德风险，银行普遍采用激励兼容的报酬机制。在银行CEO的报酬篮子中，基本薪水等合约收益相对次要，而奖金、股票期权、限制性股票奖励等长期激励收益(Long－term Incentive Payouts)处于主导地位。长期以来，控制权回报的较大权重和固定合约报酬是国有银行及其它银行激励菜单的主要内容。随着银行自由化改革的推进，经理报酬激励的重要性显得越来越重要。2005年来，中国加入WTO承诺期满，银行自由化改革取得突破性进展。至2007年10月底，我国已经有兴业银行、交通银行、中信银行、中国银行、中国建设银行、中国工商银行、民生银行、招商银行、浦东发展银行、深圳发展银行、华夏银行、宁波银行、北京银行和南京银行等14家银行在A股市场公开上市，上市银行大都按照两权分离的原则建立了公司治理结构。在这种背景下，银行高级管理人员如ceo等，按照风险管理－绩效评估－经理激励三位一体的原则设计激励兼容机制，对商业银行尤为重要。
和其它国家的经验一样，放松规制促使了中国银行业高管人员的薪酬激增。但基于中国特殊的国情，总体上看，商业银行远未建立完善的基于绩效的报酬体系。以下将试图在对国外银行部门经理报酬松绑效应(effect of deregulation)理论综述的基础上，对中国银行业高管人员报酬现状进行描述，并就建立股票等长期激励机制提出相应建议。
二、商业银行特殊性理论与资产模糊性下的冲突
信息不对称及其由此引发的冲突问题广泛存在于非金融部门，冲突降低了公司的价值，并引发成本。相对实体部门，商业银行的道德风险问题尤为严重，较低的透明度几乎是商业银行的一个特征化事实。Rochet and Tiro1e(1996)认为，银行大量的同业贷借款(interbank lending)增加了估计银行的流动性和偿付能力的难度。前美联储主席Greensan(1996)注意到，“银行贷款往往是私下里达成协议的，(当前)尽管价格和交易活动等方面的信息可获得性有所提高，但银行仍然缺乏透明度”。而银行不愿意披露其贷款损失等相关信息，无论是学者、专业风险分析机构还是监管者，对此都深有体会。即使像M00dy’s和Standard and Poor’s这些享誉全球的专业机构也难以准确度量银行信用和风险暴露。从而出现对同一银行，不同机构产生不同的信用评级结果。Kaminsky and Reinhart(1999)曾抱怨说：银行总是尽可能隐藏不良贷款的相关信息，如果不是不可能，研究者也很难得到这些数据。即使能够获得相关数据，但银行的会计报表也难以理解。对这些已披露的信息，研究者想在数量、质量和时间等纬度来进行度量也是很难的。较低透明度的副产品之一就是银行风险资产的相对模糊性。许多学者均发现了这一现象，基于不同的理论背景，他们提出了商业银行特殊性理论(the theory of bank uniqueness)(Campbell and Kracaw，1980)。这一理论表明，银行资产数量尤其是资产质量具有较大的模糊性。Flannery(2001)还从微观市场结构层面证明：与具有相同价格的非金融企业相比，大银行的资产模糊性较大；相对于储户和外部投资者，银行经理作为局内人拥有关于借款人信用等“软信息”方面的私人信息。银行资产风险的不可观测性和有限责任导致最大的风险承担激励。可以说，商业银行的道德风险是一个世界性难题。这是Erlend Nier and Ursel Baumann(2002)对世界范围内32个国家729家银行1993～2000年的跨国面板数据进行的实证分析所得到的结论。商业银行的成本在微观上表现为经理的冒险行为而使银行承担超过风险报酬线的最优风险水平，宏观性则体现为金融危机。Kaminsky and Reinhart(1999)对20世纪80年代至90年代中期20个国家26次银行危机事件的原因研究中发现，较低的透明度是暴发银行危机的重要原因。
三、商业银行冲突下的CEO显性激励：理论与实践
为解决或缓解问题，市场纪律、内控机制、强制性信息披露和资本充足度要求等金融规制都可发挥一定作用，市场机制的作用也是重要的。按照激励理论，当所有者不可能观察到经理是否努力时，把经理的部分报酬与表示努力程度的替代性变量特别是公司绩效考核方法联系起来是有益的(Grossman and Hart，1983)。银行也按照剩余索取权等激励兼容机制而非工资等合约收益原则来设计经理的薪酬体系。至少，银行经理的报酬应与绩效挂钩，可以用股票期权等来缓解因冲突而引发的信用风险。当会计数据存在噪音或被人操纵时，或管理者的决策能对价值产生显著影响时，股票报酬是有效的(Lambert and Larcker，1987)。Rosen(1982)主张银行CEO技能、收入与银行规模之间的正向匹配(转引自Barro，R.and J.Barro，1990)。
事实上，与一般公司一样，20世纪90年代以来，西方国家尤其是美国的商业银行也广泛采用股票和股权期权等长期激励机制(表1是1988年美国五大银行CEO等高管人员的薪酬构成)。
表1显示，美国银行CEO高管人员报酬激励主要依靠股票期权，在5家样本银行中，股票期权占总收入的平均比重高达82.9％。相比之下，基本工资显得微不足道，占总收入比例最低的只有0.9％，最高的也只有7.6％。横向比较也为商业银行特殊性理论提供了有利证据。1998年，美国上市公司CEO年收入中，基本工资、年度奖金、股票期权和其它等占总收入比重分别是38％、15％、36％和12％；1999年美国大银行CEO的年收入中，基本工资、年度奖金和长期激励三种收入占比分别是5.3：39.85：54.85，相比之下，银行经理的随机收益重要许多。阙澄宇、王一江(2005)对福布斯(2003)公布的世
界500强中花旗集团等前20大银行高层管理者的薪酬体系进行了研究，结论再次表明了长期激励的重要性：以年薪占全部收入比重这个指标看，高于50％银行只有两家(即Union Ban Cal和Sun TrustBank，分别是92.87％和73.41％)；30％～50％之间的也是两家银行(分别是Bank of America的36.83％和Fleet的31.37％)；10％～30％之间只有4家(即Huntington的28.16％，Northern Trust15，8％，National City的15，73％和PNC的11.81％)；其它12家银行均低于10％，第一大银行即花旗银行CEO奖金占总收入比重最低，为3.02％。
四、商业银行冲突下的CEO随机收益激励的经济绩效
股票和股票期权等绩效状态依存激励机制的经济功能已经为许多文献所证明。George P.Baker的综述性文献显示，在非金融领域，长期激励与企业绩效之间存在明确的正相关关系：横向比较表明，相对其它领域，银行部门的经理报酬与绩效的关系更为密切：从经理报酬与规模的相关关系即R2看，银行为0.68，虽低于问题更为严重的保险部门(0.69)，但高于其它部门，如制造业(0.60)、零售和贸易(0.53)、城市公共设施(0.67)等。经理报酬一绩效弹性系数的跨行业对比也能得到类似结论(见表2)。
表2显示，银行部门的经理报酬与公司绩效之间的弹性是比较高的：1973年位居第二，在其它年份即1975、1979、1981和1983年均高居第一。关于此问题的研究，Jod Houston，Christopher James(1992)的发现有所不同：与非银行部门相比，银行部门的经理报酬一绩效敏感性较低；银行也更少依赖股票期权；他还建议，既然存款保险等机制降低了银行风险，不应该使经理获得更大的股票期权。Hall and Liebman(1998)的研究也表明，在银行报酬篮子中，绩效相关的激励是一个不太重要的部分。出现这种结论并不奇怪。经济理论表明，银行具有较高财务杠杆，且受到政府严格管制，出现较低的支付一绩效敏感性是正常的。其实，John，Kose andQian，Yiming(2003)的实证分析也发现，银行CEO报酬一绩效敏感性低于制造业部门，原因则在于债务比率的差异性。上述文献所采用的数据是在放松规制之前，其结论并没有否定商业银行特殊性理论。现实中，银行信用风险巨大的负外部性使银行面临更多的金融规制。严厉的金融规制对经理报酬支付进行了相应规定，许多规制也限制了银行的投资机会。这种情况下，银行业的报酬绩效敏感度(Pay－Performance SenMtNKy)指标通常低于制造业和其它行业，是不足为奇的，但它只因为外生强力干预的结果而已。然而，规制本身产生规制规律。规制对市场纪律的改变具有风险激励效应，规制工具如固定利率存款保险条款使银行比其它厂商面临更为复杂的问题(John，Saunders and Senbet，2000)。所以，自20世纪70年代至今，发达国家、新兴市场经济国家、发展中国家和转轨国家先后掀起了银行自由化运动。
在这种背景下，一些文献对松绑效应(effect ofderegulation)进行了实证分析，为商业银行特殊性理论提供了经验证据。BaHD and Barro(1990)利用英格兰银行等七家银行1982～1987年的数据研究发现，CEO报酬增加1个百分点，银行绩效提高0.32。Hubbard and Palia(1995)的结论与理论的预测一致：放松规制之后，银行CEO报酬显著增加，银行经理报酬与绩效敏感性更高。
松绑效应从何而来?风险回报假说和竞争收益假说均给出了相应解释。银行地域和产品的放松规制扩展了有效风险/收益前沿，前沿的扩展增加了银行经理的投资机会，增长机会的增加使经理行为更难以观察。Smith and Watts(1992)认为，在信息不对称情况下，并没有保障使自利的经理的行为遵守股东的利益。对于松绑效应的发生机制问题，道德风险假说都认为，具有较高风险的银行，在CEO总支付中应该有一个较高比例的股票报酬(equity－based pay)；具有较低风险的银行经理，应该获得较高比例的现金支付。Martinez and Maria Guadalupe(2004)也从风险回报方面分析上述现象：放松管制增加CEO投资机会，股东更难以评估其行为和活动，经理可能利用信息不对称获取信息租金；要使自利的经理外部符合股东的预期，就需要设计基于股票的报酬以鼓励管理层的行为符合股东的预期。最近时期的实证分析文献为风险回报效应提供了许多经验证据，支持风险一绩效敏感性假说(MaretnoAgus Harjoto and Donald J.Mullineaux，2003)：放松规制之后，金融创新增加，出现更多投资机会，风险也因此增加；经理来自于股票等方面的风险回报相应增长。
控制权的竞争效应也会产生松绑效应。Brook，Hendershott，and Lee(1998)发现，美国在1994年实施《里格－尼尔法》(Reigle－Neal Act of 1994)之后，银行被接管的压力更大，竞争压力提高了报酬一绩效敏感性，CEO报酬大幅度增加，而整个银行业则得到850亿美元的回报。Hubbard and palia(1995)的研究也表明，控制权竞争的加剧提高了企业家能力的报酬支付；允许跨洲设立分支机构的地区，银行经理报酬与绩效的关系更为密切。
五、松绑效应：中国的经验证据及其启示
1978年以来，按照一种类似金融约束的发展模式，中国建立了以国有产权主导的银行体系。1992年之后，随着市场经济体制改革目标模式的确定，政府开始银行自由化改革。整个自由化改革过程大致可分为三个阶段：第一阶段(1993～1997年)，银行改革的初始阶段，政策性业务从国有银行的剥离、存款准备金率的下调、贷款利率浮动空间的提高、银行资产负债比例风险管理体制的确立等，中国的银行体系实现了从金融管制到部分管制的转变；第二阶段(1998～2004年)，以国有银行公司制改革的推进、贷款利率浮动空间的进一步扩大、法定准备金率的进一步下调、商业银行贷款规模控制的取消等为标志，银行体系实现了从部分管制到部分自由化的转变；第三阶段(2005年至今)。国有银行中的工商银行、建设银行、中国银行先后实现改制上市、贷款利率上限完全取消、信贷市场准入基本放开，银行部门基本实现了自由化。
随着自由化改革的推进，银行尤其是国有银行的产权逐渐明晰化，委托一关系也逐渐清晰。
2005年是中国银行业改革取得突破性进展的关键和拐点年份，它对中国银行业产生了多方面的影响。银行高管人员的薪酬体系随之发生了巨大变化，像国外普遍存在的现象一样，松绑效应也出现在中国(见表3)。
表3显示，中国银行经理报酬的松绑效应非常显著。2005年，招商银行、深圳发展银行、浦东发展银行、民生银行、兴业银行和华夏银行六家银行行长报酬之和是745.14万元，人均124.19万元，最高的为民生银行(267.83万元)，最低的是华夏银行(69万元)。2006年，上述六家银行行长报酬升至1930.9万元，一年之内增长了2.59倍，人均报酬高达321.82万元。在六家银行中，增长最快是深圳发展银行，该银行行长年报酬三年内增加13.5倍之多，从不到73.3万元增加到近995万元；招商银行行长年报酬增加速度也是惊人的，从2004年的85万元增加到2005年增加到267万，2006年更是增加到446万，三年内增长5倍之多。增长最慢的是的民生银行，虽然在2004年行长报酬超过120万元，但到2006年也只有174.47万元，增长141.3％，这低于其它上市银行。
通过对表3进行分析，可以发现契约收益仍然占绝对主导地位。上市银行行长收入构成包括两大部分：基本工资和效益工资。基本工资由等级工资、津贴、各项补贴、医疗补贴、地区补贴等细目组成。基本工资基本上是一种合约收益，报酬一绩效敏感性是较低的。绩效工资是一种随机收益，但它仍然基于银行当年绩效。限于政策和制度的原因，迄今为止，所有银行行长均不持有银行股份。当然，少数银行开始试行股权期权激励机制，如民生银行在2005年通过了《中国民生银行长期激励机会实施细则》，但并没有真正实施；中国银行在2002年对高管人员开始实现认股权计划。截至2005年12月31日，根据中银香港(控股)有限公司上市前认股权计划，中国银行部分董事、高级管理人员授予的尚未行使的认股权共计6142500股，但在2005之前没有人未行使认股权。董事会秘书杨志威于2005年11月行使认股权，取得中银香港股份119500股，从而使他在2006年的报酬超过行长和董事长。总体上，中国银行业经理报酬励体系仍然以短期激励为主。
通过对表3的分析还发现，国有银行报酬体系相对欠缺，国有银行面临的信息不对称较为严重。研究表明，小银行在进行小额贷款(small businessloans)方面具有信息占优和处理优势。小银行在组织结构、解决冲突的能力、获得借款者现金流的日常秘密信息(如销售额和支出)等方面占有优势，它们更容易解决信息不对称问题。国有银行因下列几方面的因素而产生的信息不对称问题是非常严重的：组织结构上，几乎每一个县级行政区都设立分支机构，并有一定的贷款权，分支机构成为某种程度相对独立的“小银行”；业务上，因政策需要或其它因素，国有银行分支机构往往对中小企业提供小额贷款。国有银行庞大的科层机构使信息漏损现象较为严重，银行自身的信息加工处理能力又比较落后。然而，国有银行的激励仍然以短期激励和控制权激励为主，缺乏长期激励机制。这种阻抑激励或激励倒错(perverse incentives)使得管理人员虐待人力资本，造成严重的道德风险和机会主义问题。21世纪以来，随着国有银行贷款权利的上收，内控机制的加强和金融监管的强化等，冲突问题有所缓解，但以短期机制为主的激励机制没有得到实质性改变。而短期激励的力度也是不充分的。2006年，中国工商银行和中国银行的资产分别是78808亿元和56036亿元，分别是招商银行(9847亿元)的8倍和5.7倍。但工商银行和中国银行行长的收入不及招商银行的1/3。可以预料，随着国家政策限制的放松，国有银行高管收入将会大幅度上涨。在适当时候，也应该探索股票和股权激励计划。
六、结论与启发
银行是风险敏感性的行业，银行的资产模糊性特征比较显著。这使得银行业面临着比实体部门更为严重的冲突问题，并使银行承担过度的信用风险。理论与实证分析表明，对银行管理人员需要实施奖金、股票和股票期权等长期的基于绩效的激励兼容机制。缓解银行道德风险，是许多国家积极推进银行改制上市的基本动力，对中国也是如此。改制上市之后，中国的银行业也需要实施激励兼容机制，使经理成为部分所有者(owner－manager)。另外，也需要充分发挥审慎的金融监管(如强化信息披露)、市场纪律、内控机制在约束经理道德风险方面的重要作用，同时通过培养竞争性的经理人市场、银行控制权市场和信贷市场等来缓解银行冲突。