让信托回归信托

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“国内某排名靠前的信托公司已开始拖欠员工工资。”这是近期网络热传的一条消息。伴随着点击与转发，信托业“兑付危机”的隐忧渐渐浮出水面。随着银行自营资金投资信托受益权猛升，信托规模在呈现泡沫繁荣的同时，也面临强大的监管压力。

兑付压力击鼓传花

“我们还没有一款产品出现实质性危机”，某信托公司人士对本刊记者表示，“除非大型企业出现资金问题。到目前为止，没有投资者因为买了信托产品而遭受任何损失。”据他介绍，多数信托公司考虑自身声誉及监管要求，都会以各种方式进行风险兜底，最终还是能给投资者还本付息的。

长安国际信托股份有限公司副总裁徐谦在“金牛财富管理论坛”上亦表示，这些兑付问题不会引发信托业的系统性风险，亦不会导致信托行业全面的清理整顿。徐谦分析，目前信托公司净资本绝大部分是高流动性的资产，尽管现在有信托公司在做一些融资性的、有一定刚性兑付压力的项目，但整体占比不大，且大部分是和银行、券商共同拓展的，最终需要信托承担的流动性风险规模有限。

对于一直被热议的“刚性兑付”，一位业内人士称，“目前的状况相当于变相使用自有资金兜底。”

刚性兑付的初衷是为了推动集合资金信托计划和银信理财合作产品，打消投资者疑虑，同时防止因信托投资亏损诱发的。据普益财富研究员范杰介绍，以集合信托为例，在刚性兑付的规则下，投资者需求旺盛，业务实现了爆发式增长。2006年以来，成立规模和数量的年复合增长率分别为69.96%和50.63%。

“刚性兑付最终一定会出现问题。”中国建银投资公司研究中心主任张志前警示，目前信托资产规模之大，数量之多，终会导致兑付风险。“初期的风险可以堵住，但如果作为融资方的企业出现较大的流动性风险，或同时出现多个财务漏洞，信托就会承受不起。”

据他介绍，目前很多信托公司在遇到产品到期、企业又无钱支付的问题时，都会选择发行另一个信托产品来接盘。“这就和贷款展期一样，只不过是把还款的期限推后。”张志前说。

国际知名金融分析研究机构银率网信托分析师认为，兑付危机主要分时点危机和项目危机。目前，已有信托公司在四处筹钱完成即将到期产品的刚性兑付，更有为了寻找下家接盘，资金收益开到20%的情况。“政策层面应适当允许信托产品和城投债、企业债、公司债出现兑付风险。”张志前说，“这也是在为信托业‘挤出泡沫’。”

融资平台或成推手

除击鼓传花般的压力叠加外，地方融资平台债务也成为兑付风险的另一个推手。随着国家对地方政府性债务管理的加强和银行对地方政府及其融资平台公司信贷投放的从紧，一些地方通过信托贷款等方式变相举债融资的现象较为突出。

2012年年底，四部委联合颁布的《关于制止地方政府违法违规融资行为的通知》（简称“463号文”）迄今已经6个多月，而近期银监会下发的《关于加强2013年地方政府融资平台风险监管的指导意见》（简称“10号文”）也表明监管层将严格控制政府融资平台表内授信。

如果说“463号文”点刹了政信合作，那么新出台的“10号文”则剑指平台贷款的付息压力。其核心内容包括要求商业银行不得新增融资平台余额，现金流覆盖率低于100%或资产负债率高于80%的融资平台贷款占比不得高于上年，并新提出实施平台层级差异化管理。

然而，按照监管层预期，基础建设类信托产品发行数量应该迅速下降。但数据统计，事实并非如此。中国信托业协会披露，截至今年一季度末，投向基础产业的信托资产规模达到2.11万亿元。其中，直接的政信合作业务共6，548.14亿元，占全行业信托资产规模的7.50%，相比2012年一季度末数据，均有大幅提高。对此，范杰指出，这主要是由于政策颁布初期，各地银监局对“463号文”的理解和执行存在偏差。

多位业内人士向记者透露，受监管“风向”影响，目前大的信托公司几乎不再新增政信信托产品。“由于担心融资平台的急剧增长带来的整体流动性风险，我们从2012年底就不做政信信托了。”一位信托公司人士明确表示。

然而，张志前对此认为，“口子并没有堵住，只是通过‘打球’的方式在‘绕弯’做”，原先的“承诺函”变身为“对账函”、“明示函”以及“证明函”就是某种印证。

中国人民大学信托与基金研究所所长邢成指出，当前信托公司选择和县级城投合作，主要是基于有些省市级项目收益低，融资成本高，很多信托公司拿不到项目，在县级市场可以找到利益契合点。

在此背景下，县级政府平台债务风险再度被推上风口浪尖。

中国信托业高峰论坛上的《中国信托业发展报告》指出，政信合作信托产品的风险来源于一些没有第一还款来源的政府投融资项目即公益性的项目，因为其主要还款来源依靠地方财政收入和预算支出，因此一旦地方经济出现大的波动导致财政收入滑坡或财政赤字则会导致政信合作的系统性风险。此外，还要重点防范在政府融资平台对债务资金使用过程中，由于市场波动等外部环境变化或者制度缺陷管理不善等因素导致的项目投融资资金收益下降损失，以及出现呆坏账而难以偿还本金利息的各种风险。

信托公司在选择产品时不仅要看应收账款类本身资产和抵押率，还应调查委托人（城司）本身是否具有充足的现金流。同时需要甄别其属性，鉴定平台公司、窗口公司和开展具体业务的公司，从而判断其还款能力。

混业时代的机会

在“大资管”背景下，随着券商、基金等机构涉足“类信托”业务，信托公司的牌照优势被削减，议价能力受限，收益率正呈下降趋势。今年5月以来，随着信托市场整体出现降温，国内集合信托产品的成立数量和规模与4月同期相比，出现下滑趋势。同时，信托产品的平均收益率也继续维持在低位运行。据银率网信托分析师介绍，5月信托产品发行规模超过500亿元，预期收益率多集中在7%～8%。

国泰君安研报认为，目前信托面临的竞争体现在三个方面：首先，券商的定向资产管理和专项资产管理，以及基金的特定客户资产管理与信托的投资范围区别甚小，项目资源竞争加剧，将在产品发行上构成直接竞争；其次，各类金融机构创新业务的增多将对信托原有业务构成“挤出效应”，例如2012年以来，银政合作大量替代原有的融资类银信合作项目以及券商和基金大力推行股票质押融资业务等。最后，随着资产管理“泛信托化”的到来，信托公司面临着券商资管、基金子公司的“挖角”，人才流失较为严重。

但与银行、保险、证券及基金通过获取业务牌照明确经营范围和盈利模式不同，信托资金是唯一可以贯通货币、债券、股票、信贷和实业投资市场的金融机构，投资方式涵盖债权、股权以及收益权等，这意味着信托资金可以随着经济热点的变化而转移。

随着旧有的银信合作、房地产信托和政信合作遭遇监管红线，信托公司都在积极利用自身股东资源优势、业务优势探索新的业务增长点，未来信托公司将在业务结构、领域和发展模式上出现明显的分化。

国泰君安认为，信托未来可能会面临两种发展路径：第一种是专业化，即专注于某些领域或特定的业务模式。例如，中海信托专注于能源、交通、基础设施行业，中诚信托在企业年金管理和资产证券化业务上处于行业领先地位，而平安信托以私人财富管理为主业。第二种是全面性，即立足于为客户提供资源配置方案，例如，中信信托将其未来角色发展定位为“综合金融解决方案的提供商和多种金融功能的集成者”。

“目前信托行业最大的问题是没有发展真正的信托业务”，银率网分析师表示，信托公司应该在业务升级方面下足工夫，秉承信托精神，发展真正的信托业务。式的扩张后，被动收缩必将是痛苦的。信托业未来在财富管理市场是继续高歌猛进，还是谢幕繁荣，还在于监管层的态度。或许，是时候让信托回归信托了。