“降准”不应被误读

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存款准备金率是中央银行三大货币政策工具之一。中央银行调高或调低存款准备金率，商业银行超额准备金相应减少或增加，从而收缩或扩大信用。自2011年底央行下调存款准备金率以来，市场普遍预测，2012年央行还将继续“降准”。尽管中央经济工作会议已经定调今年继续实施“稳健的货币政策”，仍有部分学者和媒体视“降准”为放松银根的信号，甚至主张货币政策应转向“宽松”以保增长稳就业。笔者认为，考虑中国货币存量偏高、物价回调基础还不牢固、转变发展方式以及保持政策稳定性等因素，我国货币政策应坚持稳健的基调，对房地产市场的调控不能放松。央行下调准备金率只是“稳健”之下应对形势变化的预调、微调，中国经济能否在严峻复杂的环境中健康运行，更为关键的是能否坚持以改革创新继续“转方式、调结构”，激活经济发展的内生动力。

人民币供应量总体宽裕，宜坚持稳健的政策基调

尽管当前融资难问题较为普遍，但是一个不容忽略的事实是，过去相当长一段时间内存在人民币超发的问题。我国广义货币供应量（M2）已经是世界第一，2011年末广义货币（M2）余额高达85.16万亿元。特别是2009年为了应对金融危机实行了宽松的货币政策。据光大银行首席宏观分析师盛宏清推算，2009年到2010年，中国社会融资总量为28.35万亿元，是过去7年间的1.02倍。2011年尽管实行了稳健的货币政策，社会融资总量仍高达12万亿，相当于2008年以前的两年的总和。按照正常年份平均融资量10万亿元计算，在反危机时期和后危机阶段投放的货币需要约4年时间消化。2002年至2008年，中国的M2/GDP指标持续在150%～160%的水平运行，而2009年至2011年从179%窜升到192%。目前日本M2/GDP在163%，欧元区在111%，美国在68%。可以说，从总体上看中国货币供应量是宽裕的。2012年乃至将来相当长一段时间内，仍需要继续消化超量的货币。

国内外经验证明，货币扩张是不可持续的，货币供应长期脱离实体经济需求，势必会造成通胀和资产泡沫化，从而引发国民经济结构的失衡。因此，着眼于中国经济长期健康发展，政策制定不应该脱离货币超发这一基本事实，货币政策应坚持稳健的大方向。

货币政策对经济增长效果有限，改革创新才是关键

一些观点认为，2012年经济工作重点转向“稳增长”，货币政策也应走向“松动”。笔者对此有不同看法。

首先，近几年，为贯彻落实科学发展观，中央提出“转方式、调结构”以实现经济“又好又快”发展，强调“好”字当头。采取灵活性的政策以防经济出现较大波动本无可非议，但如果视“稳增长”为“压倒一切的任务”恐有“GDP崇拜”之嫌。

其次，货币政策对于刺激经济的效果微弱。一般而言，货币政策在抑制经济过热方面往往立竿见影，但是在衰退期，由于市场预期普遍悲观，即使中央银行松动银根，投资者也不肯增加贷款从事投资活动，银行也不肯轻易贷款。日本“流动性陷阱”即为典型，近期美国推出两轮量化宽松政策的效果也不佳。全球六大央行的统一行动仅仅暂时解决了美元流动性不足的问题，并没有从根本上解决欧债问题。在中国，即使放松货币，流到中小企业的资金恐怕也不乐观。可以回想在宽松的前两年，流向中小企业的信贷占全部信贷总量的比例也不到10%，问题出在现有的金融体制，并非释放流动性就能解决的。

第三，“稳增长”不能光看短期效应，应立足中长期，通过“转方式、调结构”，重点提高经济增长的质量而不是数量，提高百姓的幸福感，这才是真正需要“稳”的增长。这里的关键在于坚持深化改革、创新体制。如解决小型微型企业发展问题，增加流动性或许在一定程度上可以缓解资金之渴，但更重要的是推进利率市场化、建立中小企业的融资平台、差异化监管以及财税政策支持等多方面的机制体制建设与创新。最近国家在税制改革和促进微小企业发展方面都有一些积极举措，这才是“稳增长”应当强调的。

房地产调控处于关键期，货币政策调整需谨慎

近期无论是总理的“下调房价是国家坚定政策”，还是中央经济工作会议强调“坚持房地产调控政策不动摇，促进房价合理回归”以及住建部表态限购令到期需延续，都表明政府对房地产调控的坚定态度。

尽管当前政策微调所释放的流动性并不直接作用于房地产业，也没有取消限贷令，但是许多投资者正在观望，只要政策稍有松动，房地产市场就会出现报复性反弹。而且从过去经验看，货币政策一旦放松，容易造成资金流向固定资产投资、房地产等领域，导致经济结构更加不合理。虽说房地产“繁荣”对于GDP和地方财政收入有明显的短期拉动效应，但是这样的发展模式无论对于一个国家还是一个城市都是不可持续的。放眼全球，没有一个国家能靠发展房地产业成为强国，倒是有太多缘于房地产泡沫的惨痛教训，对此我们应保持清醒的认识，不可图一时之利而埋下未来发展的祸根。因此，在当前房价出现明显松动的调控关键期，要坚持落实各项房地产调控措施，警惕资金变相流入房地产行业，否则将前功尽弃。

政策“预调微调”乃应对形势之变，坚持稳健是方向

总理2011年10月在天津调研时提出，对宏观政策要适时适度进行预调微调。央行2011年第三季度货币政策报告指出，未来中国货币政策趋势在于如何增加货币政策前瞻性、主动性、灵活性及预见性，并在整个货币政策基调不改变的基础上，根据不同的经济形势进行预调微调。中央经济工作会议强调“根据经济运行情况，适时适度进行预调微调”。

央行之所以近三年来首次下调存款准备金率，主要基于当前经济运行中出现一些大的新变化：一是国内经济增速回落趋势明显，出口放缓；二是CPI在2011年7月份达到高点后连续三个月有所放缓；三是银行流动性紧张。实体经济正常贷款需求得不到满足的状况日益明显，而年底年初又将面临暴增的现金需求；四是需要对冲人民币升值预期减弱后国际资本外流压力。2011年10月外汇占款出现自2007年12月以来首度负增长且短期内可能会持续下降。值得注意的是，在央行宣布下调准备金率的同一天，美联储、欧洲央行等全球六大央行一齐下调美元互换利率，以向各国的国内银行提供充分的流动性。因此，央行此举体现了宏观调控的灵活性和前瞻性。

刚刚结束的2012年中国人民银行工作会议把稳定物价总水平作为金融宏观调控的首要任务，重申继续实施稳健的货币政策：根据经济金融运行情况，综合运用利率、汇率、公开市场操作、存款准备金率等多种政策工具，合理运用宏观审慎性政策框架，按照总量适度、审慎灵活、定向支持的要求，调节好货币信贷供给，保持社会融资规模的合理增长。可以预见，在经济增长减缓而通胀压力减弱的趋势下，央行或将再次下调存款准备金率，例如外汇占款的增幅过小或者下降，央行就可能会通过存款准备金率调整来增加市场流动性。需要强调的是，这体现了稳健前提下的预调微调，而非意味政策的转向。

（作者单位：北京市经济与社会发展研究所）