罗莱家纺(002293)渠道领先 龙头初显

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公司龙头地位初显

中国家纺行业尚处于成长期，行业集中度低，全国范围内的龙头企业尚未出现，已上市的三家公司虽处于行业领先地位，但合计的市场份额尚未超过5%。目前罗莱家纺无论从现有收入规模、市值，还是从成长性而言均已初步具备了成为行业龙头的潜质。11年前三季度罗莱家纺的销售收入及市值是同期富安娜、梦洁家纺之和，而净利润则是富安娜、梦洁之和的1.44倍。

渠道策略不同，三大公司盈利能力存在差异

11年前三季度富安娜毛利率为三大家纺公司之首，而罗莱家纺的净利率及营业利润率均居行业第一。三家公司渠道策略稍有差异，直营占比高的公司毛利率必然领先，但较大的费用支出也同样会侵蚀盈利能力。富安娜直营门店的数量占比、收入占比、毛利贡献率均为最高，而罗莱在加盟方面的优势则为最强。

公司是家纺渠道战略的领先者

从家纺行业快速发展的最近5年来看，我们认为罗莱是行业渠道战略的领先者，每一次战略的调整均具有先导性以及示范性。07年之前：罗莱给予加盟商的让利空间远高于其他公司，因此公司保持了业内最快的扩张速度；08年以来：在占据渠道的先发优势之后，在其他竞争对手加大对加盟商的让利空间之时，罗莱转为关注对加盟商的管控和平效的提升。自09年起，罗莱给予加盟商的让利空间已经低于梦洁家纺和富安娜。12年春夏订货会起：面对渠道库存的走高，罗莱主动调整订货政策，给予加盟商更大的订货自，并放宽了加盟商后期补货的时间及数量限制，因此订货会数据低于市场预期，但我们认为该数据已不具有可比性。

投资建议

订货会数据的低增长及今年上半年收入的高基数，将使得明年上半年的收入增速降低，但明年下半年去库存因素将弱化，收入增速有望恢复正常。维持公司11年/12年/13年EPS为2.63元/3.74元/5.27元的盈利预测，目前股价对应11年、12年PE为30.99X、21.81X，继续给予“买入”评级。

风险提示

房地产成交低迷减少家纺产品需求的风险；国内其他家纺企业的陆续上市。