需要几个人民币离岸中心

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人民币在香港离岸交易中心发展一年多来，取得了长足进步，而随着人民币的广受欢迎，更多的离岸金融中心开始对人民币业务表现出明显的兴趣，那么，人民币需要几个离岸交易中心呢？

香港抢跑

2010年中，香港金管局与中国人民银行关于人民币离岸中心建设的相关文件，为香港迅速确立其人民币离岸中心地位，提供了条件。

过去一年半时间内，香港人民币存款上升了数十倍，并超过6000亿元，尽管这一数字与境内人民币存量相比，规模仍然偏小，但不可否认的是，香港人民币业务开始吸引更多的投资者和参与者，很多银行也将跨境人民币业务作为未来业务发展的重点之一。

香港人民币市场的快速发展，固然是受到了政策提振，但更为重要的是，香港的市场化机制和法制环境更加成熟，尽管人民币市场的深度还没有达到理想水平，但市场对于宏观经济、国际资本流动以及市场情绪的快速反应，为各路投资者提供了良好环境。

在人民币离岸市场地位确立之前，香港已经拥有一个较为活跃的无本金不可交割远期汇率市场，即NDF（Non-Deliverable Forward）市场。这个市场发展的根本逻辑在于，人民币无法在海外流通，而大量需要对人民币外汇头寸进行对冲的企业和机构，可选择在这个市场上进行交易。NDF市场交易的标的物，是境内的人民币对美元即期汇率中间价，这反映出市场存在的合理性和必要性。

长期以来， 大量企业选举在NDF市场进行交易。NDF交易的活跃性和波动性相当强，且与境内远期汇率市场时常存在明显汇差，于是吸引了很多投资者进入两地市场进行无风险套利。

当人民币离岸市场在香港建立后，很多人预言，NDF市场不再有存在的必要。但事实上，由于中国官方对境外人民币的较多限制，NDF市场并没有随预言而消失，反而更加蓬勃发展。

究其原因在于，离岸人民币市场的出现，增加了境内人民币市场、境外人民币市场以及NDF市场之间的套利机会，从而推动各个市场的交易量均出现明显增长。

这样一个事实也告诉我们，一个市场的发展，一方面需要相应监管的放开；同时，赚钱效应的存在，也会吸引更多的市场参与者和参与度。当然，人民币更加受到欢迎，更多的机构愿意持有并交易人民币，也是市场发展的重要原因之一。

多地竞争

在香港人民币市场高速发展之时，其他国际金融中心也开始对引进人民币业务跃跃欲试，这其中，新加坡和伦敦无疑成为竞争力较强的候选者。

目前，新加坡是亚洲第二大外汇交易中心，但其地位正受到香港的挑战，根本原因是缺乏人民币业务。

从此前的发展路径来看，新加坡的人民币NDF交易也相当活跃，这与很多东南亚企业与中国内地存在贸易往来有重要关系，出于对冲风险和交易便利的需要，这些企业倾向于在新加坡进行人民币相关交易。

而当香港的人民币业务发展后，很多东南亚企业也开始关注香港人民币市场，出于交易便利的需要，开始将NDF业务转移至香港，这在很大程度上影响了新加坡的交易地位。

这也促使新加坡开始寻求建立另一个人民币离岸中心。

尽管与中国官方存在良好的长期合作关系，但新加坡仍然难以撼动香港的人民币离岸交易中心地位。笔者相信，未来即使人民币交易能够进一步在新加坡展开，也将因为相关监管规则的限制而存在发展问题。

而作为全球最大的外汇交易中心，伦敦有着得天独厚的优势，其横跨亚洲和美洲两大时区，当亚洲闭市而美国尚未开市时，大量外汇交易盘只能选择在欧洲时区进行挂单交易。此外，伦敦美元离岸市场繁荣，也对大量外汇交易盘构成吸引力，毕竟汇率与利率之间存在较为密切的关系。

历史上看，人民币NDF在伦敦的交易量也非常巨大。伦敦已然和香港、新加坡一起，成为人民币NDF交易的三大中心，其交易量非常巨大。

伦敦力图成为人民币离岸交易中心的渴求相当迫切，这从官方密切的交流和沟通中可见一斑。与此同时，人民币要成为重要的国际货币甚至储备货币之一，伦敦这个全球外汇交易枢纽，似乎是一个不可绕过的节点。这是因为，如果需要24小时交易，人民币必须在欧洲时区内寻找到一个落脚点。当然，伦敦之外，法兰克福和苏黎世也可能成为备选的金融中心。

那么，新加坡和伦敦是否将成为人民币离岸交易中心呢？从市场需求来看，这种呼声很高，这是因为更多的市场被准入人民币，意味着人民币交易机会的增加，不同市场间的套利也将更加有利可图。

当然，这种套利机会也将因为人民币在海外流通的增加，而逐步减少。但在可预见的未来，人民币的交易量仍将受限于监管、贸易总量以及市场参与度等各种因素，在这些因素的限制下，人民币的海外汇率仍将受限于供求，这可能导致各种市场间存在多种交易的机会。

与此同时，这些市场的共同发展，也将对人民币汇率市场机制的形成，有明显促进作用。目前，人民币汇率形成机制仍然不够透明，其背后的逻辑和机理并不明确。如果允许更多的市场力量介入，人民币的汇率可能将更为合理。而这些市场也将吸引一定的资本流出内地，对于缓解中国面临的“双顺差”局面，有正面作用。

在建立多个离岸交易中心的背景下，人民币的全球交易量和交易地位将大幅上升，但对于人民币国际化来说，全球交易只是必要条件，而非充分条件。

很多货币国际化的路径显示，其都实现了全球交易，并且交易量十分巨大，但却并没有从根本上撼动美元的全球货币核心地位。日元、欧元以及澳元的国际化进程都呈现了这一特点。

上海挑战

此外，离岸交易中心的发展，需要考虑的另一个问题是本土外汇市场的发展。如果没有成熟而广阔的国内市场，那么中国货币政策的向外传导和主导性也将面临严峻挑战。

这也成为上海建立人民币中心的初衷之一。

近期关于上海在2015年成为人民币清算、交易以及产品中心的构想，成为市场热议的话题。从某种程度上来说，正是因为香港人民币离岸市场的高速发展，才使得上海的这一构想显得更有现实和国际意义。

建设离岸市场不能脱离国内市场的发展，否则后果不堪设想。这在亚洲金融危机期间马来西亚的案例中可见先例，当年马来西亚任由离岸市场在新加坡发展，最终导致境内市场被离岸市场操控，并引发了马哈蒂尔政府强硬关闭资本账户的政策。

中国官方仍在小心地控制资本账户开放的进程，但这一进程也将被离岸市场的发展所推动，因此，笔者认为，发展在岸市场并有序开放资本账户，是题中应有之义。

在上海人民币中心的愿景规划中，让境内人民币中间价成为人民币定价基准，是一个颇有意思的表述，这意味着中国官方仍然希望主导对人民币的定价权。

这样的政策导向，有多重意义。掌握定价权，将有利于国内金融机构的国际化和向外扩张；也意味着在人民币“走出去”的过程中，中国官方仍需对其定价进行有效控制，而非完全交给市场，以避免被市场操控引发系统性金融危机。

由此可见，上海未来的任务和挑战可想而知。而如何让“上海价格”能够主导全球定价，不仅要求上海必须拓展市场的深度和广度，也意味着在定价中必须遵循让国际投资者能够信服的交易机制和模式。这样的博弈过程，需要的不是强势和强硬，而是与市场的充分沟通和有效互动。

逐步放开上海市场与外部离岸市场的资本流动，让各市场之间的价差和汇差能够迅速和有效地被抹平，也是重要且必需的步骤。这样的开放到底应该遵循怎样的速度和节奏，更需要中国官方的智慧。

事实上，离岸交易中心是一个相对概念，如果各地交易能够有效互通，利率与汇率的传导能够具有市场效率，把离岸市场放在哪里，需要几个离岸市场，并不是一个问题。

作者为澳新银行大中华区经济研究总监