国美引资收官

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引资暂时纾解了国美电器的财务压力,引人注目的是黄光裕力保控制权不失

《财经》记者 于宁 王姗姗

长达半年的国美电器控股有限公司(香港交易所代码:00493,下称国美电器)引资之旅,终于按照黄光裕所期望的方向,走到了终点。

接近交易的人士透露,通过向美国私募股权基金(PE)贝恩资本(Bain Capital LLC)增发15亿股可转债,以及向所有老股东配售23亿股份,国美电器有望融资33亿港元,暂时纾解迫在眉睫的资金压力。而黄光裕夫妇仍将持有国美电器30%以上的股份。

此前数月,国美电器一直在与数家PE谈判,引资方案和规模亦经过了多次调整,大股东意志最终占据了主导地位。由于新进股东贝恩资本并未获得重大事项的否决权,未来黄光裕对国美电器董事会的控制力有望继续保持。

不过,逾30亿港元引资,只能暂时缓解国美电器面临的可转债赎回压力;黄光裕案发后国美电器持续发酵的内部张力,并没有由此释放。经过半年谈判,无论是新股东贝恩资本与老股东华平基金(Warburg Pincus),还是国美电器现任董事会主席陈晓与黄光裕人,在引资问题上的分歧已经公开化,未来不排除部分老股东退出的可能。

羁押地来信

从2008年12月初提出计划,到交易最终达成,国美电器引资先后经过了两次重大调整,时间分别是2009年2月初和5月上旬。而黄光裕5月初从羁押地发出的一封亲笔信,对最终结果起到了决定性的作用。

黄光裕2008年11月被北京警方带走调查后,资本市场最担心的,就是国美电器于2007年5月发行的一笔46亿港元可转债。这批2014年到期的零息可换股债券,约定的转股价为4.96港元;但2008年11月24日紧急停牌前,国美电器股价已跌至1.12港元,大大低于转股价。若未来股价持续低迷,债券持有人可以要求在2010年5月提前赎回,这无疑将给国美电器带来巨大的财务压力。

2008年底,国美电器资金链也开始恶化,一些供应商缩短了向国美电器供货的账期,银行也降低了为国美电器向供应商开具的应付票据的额度。公司一度连流动资金周转都发生了困难。不过,春节后,公司运营状况开始恢复,资金状况有所好转。

在黄被司法调查后,2008年12月初,国美电器董事会曾根据股东大会一般授权,提出过一份增发20%普通股或可转债的计划,包括华平基金、KKR(Kohlberg Kravis Roberts)、贝恩资本在内的多家PE,当时都出现在“有意出价的买家”名单上。其中,华平基金目前仍持有国美电器2%-3%的股份,华平投资集团总经理孙强为国美电器非执行董事。

不过,由于担心原有融资规模不足以应对公司财务压力,2009年2月初,国美电器董事会对融资方案进行了第一次重大调整,除了根据股东大会一般授权增发20%新股,还决定向所有老股东配售50%股份,募集资金总额提高到约70亿港元。

黄光裕治下的国美电器结构既简单又复杂,持有35.55%股权的黄光裕夫妇所推荐的董事在11人董事会中占绝对多数;复杂之处在于,没有人能真正搞清楚黄光裕的全部生意。因此,PE们对国美引资的态度开始并不一样。有的即使多次被邀请也不想参与;中信资本、厚朴投资等本土PE则在多轮谈判后知难而退;贝恩资本经过权衡最终决定入场。

彼时,有意入股的几家PE提交的报价略有差异,但都希望能染指于公司的控制权。

不过,大部分PE显然错误估计了形势。知情人士透露,国美电器管理层一直通过律师向黄光裕转告公司的情况,有意投资的PE也通过特殊管道,向他提出了上述注资要求。但是5月初,黄光裕从羁押地发回了亲笔信。

尽管这封信只有短短两页纸,但措辞明确,不留余地――公司缺钱,可以降低股权,但不能放弃控制权。

一位资深PE人士分析认为,控制权是黄光裕的命根子,“即使将来在监狱里也能伸出手来。”另一位PE人士则感慨,“PE其实都是食草动物,不是食肉动物。”言下之意是,PE投资自有基本的游戏规则,但不可能真的和黄光裕正面对抗。

知情人士称,正是因为黄光裕有此明确表态,使得他的人知道了他的底线。5月上旬,董事会下属的特别行动委员会聘请了希洛尔(父子)香港有限公司担任财务顾问,帮助公司做了资金需求分析,并根据黄光裕所要求的持股要求,设计了30亿港元融资方案。据此,黄光裕夫妇在引资完成后,仍继续持有30%以上的股份,保留第一大股东地位。

其后,国美电器董事会与PE谈判小组的成员,由陈晓一人变成了陈晓、王俊洲、魏秋立三人。最终,贝恩资本决定从投资角度参与这笔交易。

贝恩的选择

黄光裕接受司法调查之初,市场盛传国美电器将推行“去黄光裕化”,引资则被视为最好的契机,但最终以这样一种平淡的方式落幕。

接近交易的人士透露,贝恩资本最终入股,自有其理由:一方面,贝恩看好中国家电零售市场的未来增长;另一方面,贝恩认为,国美电器毕竟是一家上市公司,即使没有小股东权益保护条款和重大事项否决权,但现有上市公司监管框架,已经可以保证其投资权利益。

自2005年进入中国后,贝恩参与了多个重要并购交易,如2005年海尔收购美国家电巨头美泰克(Maytag),2007年华为收购美国网络设备制造商3COM,但均因外部阻力未能达成。这几年,贝恩在中国投资了数个地产、化工、广告项目,规模都不大。注资国美,成为其第六个中国投资项目,也是单一股本金投入最大、最引人关注的一笔。

5月28日,中国农历端午节之后,贝恩资本开始与国美电器进行一对一谈判。6月5日,星期五,国美董事会原则上通过了贝恩注资方案。

接近交易的人士告诉《财经》记者,这一增资方案,包括发行可转债和向老股东配售新股两部分。一是向主要新进投资者贝恩资本发行15亿股可转债,转股价1.18港元,锁定期一年,年利率5%,预计融资17.70亿港元;二是向所有老股东等比例配售近23亿新股,约占国美电器现有总股本127.59亿股的18%,配售价格0.67港元,相当于停牌前收盘价1.12港元的60%,接近于2008年底国美电器0.68港元的每股净资产,预计可融资15.41亿港元。

贝恩资本承诺,如老股东认购不足,将认购全部剩余配售股份。

通过以上股权和债权融资,国美电器预计可募集资金33亿港元,可以暂时缓解将于明年5月到期的46亿元可转债所面临的提前赎回压力。

消息人士称,根据贝恩资本与国美电器达成的一揽子协议,黄光裕将会放弃配售权。这样贝恩资本就可以以0.67港元的价格,至少认购约8.16亿新股。

配售完成后,不考虑未来可转债转股因素,黄光裕夫妇仍持有国美电器30.13%以上的股权,为第一大股东;贝恩资本股权比例则要看老股东是否放弃配售权而定。一年后,如贝恩资本将所持债权如期转股,加上此前黄光裕可能放弃的配售权,持股比例将达14%以上;黄光裕夫妇持股比例则稀释至27%。

接近交易的人士透露,目前双方谈判已完成。国美电器已向香港联交所递交了增资公告;审核完成后,国美电器向所有股东融资通函,股东可在14天内决定是否参与认购。这距离6月30日国美电器年度股东大会的时间,已经非常紧迫。

影响力犹在

按照此前公布的议程,国美电器将在6月30日举行年度股东大会,黄光裕的“爱将”、国美电器副总裁孙一丁有望在本次股东大会上被增补为执行董事。

目前,国美电器董事会共有11名成员,其中四名执行董事,一名非执行董事,六名独立董事。在执行董事中,王俊洲和魏秋立是黄光裕的个人代表,其他董事亦多由黄当年提名。

知情人士透露,贝恩资本可在国美电器董事会获得三个非独立董事席位,不过,董事会人数将不会增加。未来,国美电器董事很可能将采取“4+4+3”或“5+3+3”模式。

一位不愿透露姓名的国美电器高管向《财经》记者表示,贝恩资本在投资零售领域有丰富的投资经验,未来能帮助公司进一步完善治理结构;而国美电器在过去的历史中一直具有很强的增长性,目前团队也保持了团结。

不过,消息人士证实,贝恩资本并没有获得重大问题的否决权,未来公司章程中也不会有针对小股东权益的保护条款。这意味着,黄光裕仍将继续保持对董事会的控制地位。

事实上,国美电器饱受市场争议的一点,就是黄光裕在公司推行的强人治理。近日,一位接近国美董事会的人士透露,黄光裕接受调查前,二人曾有过一次长谈。他建议黄对供应商应该缓和一些,因为完全从供应商身上获得利润的商业模式很难持续。但黄光裕明确表示,“不,我的成功就在于一直保持激进的态度,如果放弃了这种策略,也就不会成功。”

接近国美电器的消息人士称,国美电器完成引资后,华平基金将择机退出,孙强亦将退出董事会。另有消息称,未来陈晓也可能择机退出。不过,国美电器发言人何阳青否认了这一说法。

“现在刚刚开始引资,大家肯定是歌舞升平的,但是一年后再看吧。”上述人士称。■

本刊记者曹祯、本刊实习记者白琳对此文亦有贡献