别再理睬指数!
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策划 执行 张志峰 王雪吟
赚了指数不赚钱，投资者经常如此感慨。如果我们要说，在未来一段时间内，不赚指数但赚钱将成为主流，你会信吗?大盘在8月份的这波调整，把普通投资者刚刚燃起的投资热情给熄灭了。
但其实潮水退去，正是在沙滩上拾捡贝壳的好时机。如果一味的盯着指数的涨跌，反倒贻误了良机。
不要被钱迷住了眼睛
股指近半年以来的疯狂上涨直到8月份出现的调整，背后的推手似乎只有一个字――钱。上半年天量的信贷资金止住了经济的下滑，然后又产生了通胀预期，将股指越推越高，当7月份贷款环比增幅狂跌77％的数据出台后，指数开始了暴跌。
指数涨跌取决于钱多钱少，这种现象当然不是A股独有，但是在A股市场上表现得更为明显。那么未来资金面的情况会是什么样呢?从贷款增速来看，前七个月已经新增了7.4万亿贷款，预计全年新增贷款10万亿，后5个月的新增贷款速度肯定会降低。但决定市场流动性水平的不是一个月的贷款规模，而是市场的货币存量。在宽松货币政策基调不便的情况下，7月份的新增贷款数可能已经见底。所以现在股市依然是“不差钱”，但增量效应会减弱。
总之，在未来一段时间里，“钱”的故事已经没什么讲头了。既不太可能出现流动性激增，也不会骤然缩紧，只会动态“微调”。如果认同“钱”是主导股指涨跌的第一推手这套逻辑的话，这就意味着股指近期不会出现单边快速上涨和暴跌的行情。这样，继续把眼睛死盯在指数涨跌上可能只会徒增烦恼，而得不到什么真正的回报，因为大盘已经失去了激情，不会让投资者买什么都赚的。
在流动性主导的行情下，投资者都被货币政策、信贷数量所吸引，而忽视了上市公司业绩的变化。8月份股指的剧烈调整是因为在激增的流动性推动下股指短期上涨太快，远超过基本面改善的速度，一旦政策信号变化，就出现恐慌性杀跌。但不要忘记，中国经济还在复苏的道路上。当泡沫被挤掉一部分后，反倒迎来了一些个股和板块的建仓良机。这时过度的关注指数反倒会让人畏首畏脚，患得患失。
除了金融股，还有很多洼地
回首金融危机爆发以来的A股走势，具有明显的沽值修复特征。先是受益于四万亿投资计划的铁路、基建等行业股票，然后是伴着天量信贷的投放，让房地产股和受益于房地产回暖的建筑材料、建筑装饰、白色家电等行业估值回归。接着在流动性泛滥推高通胀预期、以及经济复苏趋势明朗的背景下，银行股开始了估值修复的过程。
关注市场的投资者一定会发现这样一个现象：从2700点到3400点这个过程中，尽管指数在飞速上涨，但大部分人并没有赚到钱，也就是常说的赚了指数不赚钱。究其原因，是占股指权重最大的金融股和石油石化股上涨速度太快，带动了股指的飙升，但大部分行业板块的个股都没怎么涨。
打开工商银行的K线图，可以看到当大盘指数从6月1日的2700点涨到8月3日的3400点的时候，工商银行从4.3元涨到5.5元，2个月的时间上涨了1.2元，而当大盘指数从2月2日2000点涨到6月1日的2700点的时候，工商银行仅从3.7元涨到4.3元。4个月的时间上涨了0.6元。中国银行的走势如出一辙。可见，中国股市的指数失真现象严重。眼睛只盯着指粉张跌在某些时候意味着只能捕捉到金融股的变化，而自己的股票账户可能显现出完全不同的结果。
当股指涨到3400点的时候，金融股(以银行股为代表)的估值已经超过了合理估值20倍的市盈率。而市场也呈现出明显的泡沫化倾向，比如股票型基金的仓位部在90％以上，90％以上的投资者都在赚钱，再加上7月份信贷数据的给了当头一棒，指数出现大幅的调整就再正常不过了。在这轮调整中，银行股也属于暴跌的重灾区，带动股指急速下挫。而一些消费行业股票，如百货、医药、乳业等，个股跌幅一般没超过10％。如果因指数的杀跌而匆忙的割肉，就会错失反弹的良机，特别是那些非金融板块。
市场接下来会怎么走?如果从估值来看，25倍的市盈率相比于国际市场来说当然算高，但与历史数据比较，泡沫水平并不严重。目前上海A股的估值比起香港H股高出25％左右，而近3年的平均溢价水平约为33％。金融股估值在经历过8月份调整后大幅下降，同时，从已经中报的银行股(如工商银行、交通银行)业绩来看，印证了银行盈利回升的预期。随着未来一段时期内银行净息差的扩大，
“存款活期化”降低负债成本，以及票据融资置换成一般性贷款提高收益，银行的业绩有望进一步提升，从而推动股指的上扬。
综合来看，在货币政策从“极度宽松”到“适度微调”的转变过程中，在金融股接近估值“天花板”但未来增长可期的背景下，股指应该还有向上的空间，但近期内不应再出现单边快速上涨和暴跌的行情。一旦发生这两种情况，你要考虑的当然就是在合适的时机低买高卖。
需要强调的是，在8月份大盘调整前的市场形态尽管和2007年6000点时的市场形态类似。但两者最大的不同就在于一个是面对经济下滑，而另一个是面对经济复苏。如果不去盯着股指，不被金融股涨跌左右，你会发现仍有很多的行业板块和个股在经济回暖的预期下显露出投资机会。有人说，A股将转入盈利推动型慢牛期，无论未来是何种形态，接下来的投资重点应该是从银根宽松等外部因素主导的股价回升，回归到企业盈利增长带来的内因式股价上涨。当然前提是宏观经济不会出现再次的大幅下滑，从当前的种种迹象来看，今年年底之前应该不存在这样的风险。
板块轮动的机会和配置
天 宁
市场可能延续调整，也可能止步于目前。但是，市场热点风格转换加快，投资者赚钱效应减弱的确是不争的事实。我们有理由相信，新股发行的累积效应、股指波动之后获利回吐的压力正在加剧板块轮动的可能。近期，金融和地产这两个前期主导大反弹的行业受到政策微调而显得格外疲软，市场整体又处在一个微妙的阶段，谨慎一点不显得多余。
板块轮动将持续
一般来说，在经济复苏的开始阶段，行业的景气轮动非常明显，这一点可以从上半年A股市场上的板块轮动表现得到验证。从这个角度来看。上半年行业轮动的配置经历了建筑建材一有色、煤炭――银行――地产、汽车――钢铁的逻辑。
但自从上证综指站上3000点之后，市场多空分歧愈来愈大。大盘震荡也明显加剧。在大盘震荡加剧情况下，投资者发现市场热点之间切换频繁，板块轮动的规律更加难以把握。
在看似以无规律的市场中，轮动就是市场的逻辑。当其中某一板块上涨周期较长，涨幅较大时，资金就会分流到估值相对较低、涨幅相对较小的板块之中，市场热点就会随之切换。在股市整体估值已经回归均值的背景下。后期的资金会更青睐涨幅相对较小的板块。
指数比较可以作为板块轮动的参考指标。主流板块轮动的逻辑一般是从上下游的产业链
关系开始。比如，当汽车和房地产需求上升时，它们上游的钢铁、建材、有色等行业需求会开始回升，而电力消费中的需求因素主要来自钢铁、有色与建材，而煤炭的主要消费来自于电力与钢铁，因此，煤炭和电力会受益于下游需求的上升。而伴随整体经济的复苏，消费类行业也会随之表现出联动。
我们认为，这样的分析从逻辑上可行。但是，这样的分析忽视了一个问题：轮动板块是否具有估值优势。从上半年A股市场的运行中，我们可以看到主题投资盛行其道，个别板块短时期内涨幅过大，根本不具备估值的优势。另一方面，由于国内的资本市场深受政策的影响，一些该轮动的板块可能会由于某些不确定的风险而难以发生轮动。
有鉴于此，我们可以选择其他的指标作为主流板块轮动的参考。我们认为，在当前情况下，投资者可以从板块指数与大盘指数之间走势的比较过程中，寻找出下一阶段可能会出现超额收益的板块。我们认为，各板块指数与大盘指数走势之间的差异，表明投资该板块风险正在增加或是减少。而从风险正在减小的板块中精挑个股，获得超额收益的概率自然会相应大增。
通过比较A股市场各板块指数相对于沪深3D0指数的走势，可以知道该板块相对于大盘的最高点能到什么位置，这有助于提示投资风险；从该板块相对大盘的最低点位置中，我们也可以找出一些当前价格偏低的板块。而这些板块在下一阶段的轮动过程中获得超额收益的概率会更大一些。
除了板块相对大盘走势的最高点与最低点之外，从短期趋势来看，那些相对大盘的走势已经重新出现上行，但距离相对大盘走势的前期高点尚有一段距离的板块可介入。这表明该板块经过一段时间的调整后，重新出现上攻的动能。
中期来看，在有望获取超额收益的板块、收益率同步大市的板块以及风险开始积聚的板块中选择的话，结论如下：
Conclusion 1有望获取超额收益的板块
交通运输、化工、轻工制造、黑色金属、公用事业、食品饮料、农林牧渔、信息服务；
Conclusion 2收益率同步大市的板块
电子元器件、商业贸易、信息设备、建筑建材、医药生物、纺织服装、家用电器、
有色金属、餐饮旅游；
Conclusion 3风险开始积聚的板块
房地产、采掘、交运设备、机械设备、金融服务、综合。
鉴于金融、地产在A股市场中的重要地位，如果这两个板块出现风险，那么，市场持续大幅度上升的空间就不大，投资者不要再把目光过度的盯在指数上。
投资钟在板块轮动中的应用
规律表明，A股的表现基本符合美林证券提出的“投资时钟”原理：经济向上的复苏或过热阶段，股票市场表现好于经济滞胀或衰退期。
同样是沪深300及其行业指数，在经济周期的各阶段下的表现不同：
复苏阶段 能源、金融、消费表现突出，信息技术、医疗保健、公用事业表现最差。
过热阶段 表现较好的是能源、金融。表现较差的是信息技术、公用事业、信息服务。
滞胀阶段 表现较好的是信息服务、消费类、医疗，表现较差的是信息技术、能源、金融。
衰退阶段 又是医疗保健、公用事业、消费类表现好，能源、金融表现差。
分析我国当前经历的宏观经济环境，可以发现：
1 GDP增速下探历史底部后开始回升；
2 PI连续5个月处于负增长状态；
3 1年期贷款利率在底部徘徊长达7个月之久，贷款利率处于减息周期结束的阶段。
总体上可以判断当前我国处于从经济衰退后期向经济复苏的过程中转变。重点关注消费类股票，适当配置能源、金融、公用事业。
个股中挖掘价值
陈嘉林 马 瑜
指数是每个投资者都会关注的，它直观反映了市场的整体走向。如果将指数的涨跌看做“大势”，个股的走向则是“支流”。上半年的行情，可以形容为“龙卷风来时，猪都在天上飞”。展望后市，大盘振荡明显加剧，市场热点切换频繁。第四季度把握行业趋势，挖掘个股价值应是重中之重。分辨哪些股是“猪”，随时会落地，哪些股是“鸡”，还能乘风飞翔甚至一飞冲天。
买卖股票的标准不是指数
七月份权重股发力带动大盘强劲上扬，从6月1日到7月31日45个交易日里，上证综指从2668点涨到3412点，涨幅高达29.59％。同期天相大盘，天相中盘和天相小盘指数的涨幅分别为42.02％。27.06％和20.63％。从天相风格指数来看，上涨动力主要来自大盘股。许多仅持有几只股票的普通投资者，在大盘迅速上涨的时候，却面临赚了指数不赚钱的尴尬。
“如果过于关注指数，应该去买指数基金。自己手中股票的收益率决定于企业的业绩成长，与大盘指数没有太大的关系。”北京诺亚方舟证券投资基金总经理张可兴如是说。
事实上，基于A股市场估值的不断抬高，以及政府货币政策微调可能影响市场流动性的预判，不少私募在七月份判断市场出现调整是大概率事件，所以采取更加审慎的态度降低仓位。张可兴的诺亚方舟更为果断，在7月底选择了清盘。原因是“A股已成全球最贵。即使市场再上涨，获得的也可能只是蝇头小利。”回头看来，在时点选择上颇为精准。但张可兴也坦言，调整在预期之中，但在清盘时并没想到2天后会出现“7.29”大跌。
张可兴表示，价值投资一般情况下不太在乎指数的点位，进场的标准是好公司的价格已经出现低估。如果好价格不出现，就只能等待直到新的机会出现。
指数高低可以在一定程度上反映市场的总体情况，但并不是买卖个股的标准。大牛市里也有蜗牛股，大熊市里的结构性强势行业和个股也不鲜见。股票投资的核心是如何评估企业价值和价格的关系问题，核心步骤只有两个，那就是寻找到好企业，然后进行估值。好企业不一定是好股票，因为这里面还有一个决定要素就是价格，只有同时满足好企业和好价格这两个条件才是通常定义的好股票。而企业价值和个股价格高低，往往不会直观的通过指数体现出来。
十分钟筛选价值股
价值投资的标志性人物是“股神”巴菲特，但是对企业价值的发掘依赖于投资者的主观判断。巴菲特只有一个，每个信奉价值投资的人都有着个性化的标准。张可兴归纳了“十分钟选企业”标准，作为初步的企业筛选。
首要的一点是，企业过去的股东权益回报率(ROE)应当一直较高，如果能够持续超过15％就很理想。股东权益回报率作为投资来说是非常重要的财务指标，反映了企业赚钱能力和竞争能力的核心要素。比如A企业的股东权益回报率是20 ％，B的是10％，那么同样是100元钱的投资，A创造的利润是20元，而B只有10元，如果这样的情况维持10年，这两家企业都将所赚取的利润不分红，全部进行再投资，那么10年后，A企业当年创造了124元的利润，而B只有26元的利润，差别显而易见。但值得警
惕的是，很多企业高企的股东权益回报率是利用了不合理的财务杠杆达到的，也就是说他利用了大量的负债来实现企业的成长，如果投入并没有达到预期效果，那么可能会造成亏损甚至倒闭的风险。
其次，企业应该最好一直有盈利。虽然投资增值中只有很少一部分来自股东分红收益，但是，这并不能说明企业的盈利与否对我们无关紧要。一直有盈利的企业说明了两个问题，一个是企业自身的经营很不错，一直在为股东创造利润；同时，也说明了企业在经历过多个经济周期中表现得比较稳定，所处行业相对变化不是很大。对于这样稳定的企业，我们能够比较容易看得清楚，能够更好的看到它的未来。相反，如果一个企业利润波动较大，时而盈利时而亏损，普通的投资人就很难预估它的未来业绩，更不容易评估它的价值了。
第三，企业过去的经营史，至少连续5年收入和净利润增长率的平均值在20％以上。这些历史数据能够预见未来吗?当然不一定。但这能告诉我们它过去的业绩是优秀和稳定的，而且未来继续保持增长的可能性较大。反过来看，如果某个企业过去5-10年的增长速度比较差，那么未来能够获得高速增长的概率一定较小，特别是在中国目前的高速发展阶段。1998年－2008年以来，中国经济增长速度保持在平均10％以上，在此期间，很多行业的增长速度都达到了10％甚至15％以上，比如金融业、消费品和零售业等。未来10年中国仍能保持较高速的增长是可以期待的。
第四，投资者一定要投资了解如何赚钱的公司。“不熟不做”的商业定律一样适用于股票投资领域。只有清楚、深刻的理解公司的业务和经营模式，你才可能知道未来发生的任何事件会对公司业绩产生的影响，你才能知晓公司的产品和服务是否有竞争优势?如果连一家公司如何赚钱都搞不清楚，那么肯定无法预知公司的未来。
最后。持续的经营性现金流是企业财务健康的保障。我们通常所说的企业净利润，都是会计报表上的会计利润，很多时候并不能真实反映企业的财务状况。大部分发达国家的统计数据显示，每五家破产倒闭企业，有四家是盈利的，只有一家是亏损的。可见。企业主要是因为缺乏现金而倒闭，而不是因为盈利不足而消亡。
如果你能找到完全符合这5条的企业，那么恭喜你中了大奖。不过企业和人一样，也没有十全十美的，这个方法不能完全适用于所有的行业和公司，比如房地产行业，很少有ROE持续超过15％的，再比如银行业的自身特点，财务杠杆远远高于其他行业。尽管“十分钟选企业标准”只能对企业进行初步筛选，作为普通的投资者如果能做到投资前考察上述几点，一定会大大降低投资风险，即使这个简单的十分钟也要比普通投资者类似“扎飞镖式”的选股策略有价值的多。
适时修正个股预期
关于价值投资的一个常见误区，是必须要买最好的公司，热门板块的龙头公司往往受到投资者的追捧。不过研究表明：一个公司的曝光率越高，价值发现越充分，其上涨潜力越低，因为其价格已经充分甚至过分体现了内在价值。
买入优秀企业可能是价值投资，买入成长中的不够优秀的企业也可能是价值投资，买入低估的不成长企业同样可能是价值投资。持有企业是价值投资，卖出企业也是价值投资。判断是否买入的标准，在于当前的股价是否低于你心目中这个企业的内在价值，而内在价值的判断正是价值投资最难也是最核心的问题。
以银行业为例。兴业银行在8月17日收盘价格为35.7元，2009年动态PE为15.1，PB为3.1。估值的支撑和乐观的业绩预期为其获得多家券商推荐评级。
招商证券李珊珊认为，目前银行业平均动态PE和PB只有15.0和2.4倍，市场短期调整不改行业整体向好的大趋势下半年监管层在信贷政策上有所收紧，但适度宽松的大方向并未变化。因此银行股业绩持续增长可期，并有较大概率在下半年继续抬升估值。
参照历史来看，巴菲特在1989年的时候首次买入了富国银行，此时美国正好赶上了一次房地产泡沫危机。当时富国银行PE在11倍，PB在2倍左右。紧接着到了1990年，巴菲特发现富国银行跌到了将近一半，市盈率在五六倍的样子，于是毫不犹豫继续加仓买进。直到现在富国银行都是巴菲特的重仓股。
美国银行业实际上在1989年的时候已经非常成熟，当时银行业平均成长率大约在百分之几，美国经济从1990年以后维持3％至4％的GDP增长速度。对比之下，中国银行业增长远远超过美国银行业，也远远超过富国银行。在2008年，中国很多银行业成长都在30％～50％左右，但由于受到次贷危机影响，人们对银行业预期悲观。兴业银行跌到PE将近个位数，7倍市盈率，市净率在1.5倍左右。回头看来是严重的低估，而当前的估值也尚未出现严重的泡沫。
在政策不断推出，各宏观经济数据间尚存背离的当下，对公司未来业绩的预期存在较大的不确定性。投资中需要关注企业前景，适时修正个股预期，通过内在价值与价格的对比作出投资决策。普通投资者可以关注分析师的报告，并且与个股或行业的历史表现做参照。