“封转开”套利并非零风险

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高折价，封闭转开放的预期，以及转开放后交易价格从二级市场价格转变为按照资产净值计算而产生的套利空间，是近一段时间以来推动封闭式基金上涨的主要动力。

“封转开”的利益纠缠

需要投资者注意的第一个问题是，从基金持有人、管理人和主管部门三方的角度来考虑，由于利益诉求点不同，在“封转开”问题上可能会产生纠缠。持有人的利益要求在于消除折价，保护并提升投资收益；管理人的利益在于避免基金规模的缩减，并减少基金管理费降低的风险；管理部门的利益在于降低“封转开”对基金行业和证券市场的冲击。综合考虑三方的利益诉求，高折价的小盘封闭式基金转开放的可能性比较大，在此基础上，那些到期日越近的封闭基金，其潜在的投资价值可能越大。

总体来看，封闭式基金转开放式基金后，由于可以解决封闭式基金的折价现象，对现有的封闭基金投资人是一件好事，但封闭转开放的过程中也存在一定风险，其中的套利空间并非像部分投资者想像得那样美好。

结构冲突损害持有人利益

我们可以参照海外市场的历史经验来进行分析。20世纪90年代的美国市场上，封闭式基金同样出现了严重折价的现象，并促使部分基金“封转开”。但从事后结果看，“封转开”并未给基金持有人带来稳定的收益。问题的根源在于基金持有人的结构，不同投资类型的持有人，在“封转开”后选择了不同的投资策略，加剧了基金在资产规模等方面的变动。

赞成“封转开”的基金持有人实际上分为两类，一类是希望改变折价现状，今后能够按单位资产净值计算交易价格，并获得长期投资回报；另一类是希望通过“封转开”，消除折价格，以获得巨大短期收益的套利者。由于这种持有人结构的冲突，封闭式基金转开放后，通常会出现以下有损持有人利益的后果：

封闭转开放后收益率下降。对比美国市场基金“封转开”日前后的年收益率，转开放后的收益率通常较低。另外，“封转开”需要基金持有人大会的表决，但在这之前，因为信息已经公开，二级市场会对仍处于封闭状态的基金进行炒作，表决前的价格已对“封转开”进行了充分消化，折价幅度已经开始缩小并接近资产净值。因此，封闭转开放的准备过程，实际上也是折价套利空间压缩的过程，盲目跟风炒作“封转开”有一定风险。

基金资产规模下降。基金“封转开”后，以短期资本收益为目的的持有人，通常会将份额赎回，以锁定利润。而基金管理人为了应对赎回，将变现股票头寸，这可能会导致基金陷入资产缩水的恶性循环中。20世纪90年代，美国市场有9支封闭基金转开放式，其后的六个月内，其中的8支都出现了净资产缩水。

资本利得税成本的增加。由于封闭式基金现金持有量普遍较少，为满足持有人的赎回要求，必须变现基金资产，由此产生的资本收益必须交纳资本利得税。

投资风格改变影响收益。封闭式基金转开放后，为应付持有人赎回，基金将保留相对较多的现金头寸，先前较激进的投资风格会趋于相对保守，因此，“封转开”在一定程度上会影响基金获得超额收益的能力。

综合分析以上几方面的后果，不难看出：“封转开”可能给基金运作带来不良的影响，最终损害长期持有人的利益。而在目前的基金“封转开”炒作中，投资人并未对这些问题给予充分重视。同时，从更长期的观点看，基金自身的操作水平是决定其投资价值的最根本因素，而这一点也恰恰是投资者最难以把握的。