我国航运产业基金的运行模式研究

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摘要：本文通过对三种国际典型航运基金，德国KG基金、新加坡信托、伊斯兰基金，运行模式的比较，针对我国航运投资基金的运行模式中的组织机制、融资机制、投资机制、退出机制和监管机制提出了建议。

关键词：KG基金；新加坡海事信托；伊斯兰航运基金；中国航运产业基金；运行模式

中图分类号：F821文献标识码：A文章编号：1006―1428(2010)04―0031―04

据统计资料显示，全球每年与航运相关的金融交易规模高达几千亿美元，其中，船舶贷款规模约3000亿美元，船舶租赁交易规模约700亿美元，航运股权和债券融资规模约150亿美元。由于航运融资问题是航运金融的核心内容，许多学者都对此进行了研究，尤其是设立航运基金进行融资问题，Wolfgang Bessle(2007)提出了航运基金将成为全球一个新的融资热点，Orfandis Alex(2004)以国际航运大国希腊为例，进行了航运基金的个案研究；陶永宏(2009)就我国船舶产业投资基金的设立、投资、退出等三个阶段运作机制进行了分析。本文旨在通过对国际主流航运产业基金的比较，揭示运行规律和特点，以此对我国航运产业基金的运行模式进行借鉴。

一、航运基金的国际模式

1、私人股权基金市场的兴起。

由于国际金融危机的影响，银行贷款在全球航运融资中的比重逐渐减小，而以新兴的融资租赁方式为主的私人股权基金迅速增长。如图1所示。从2005年开始，所谓的“New Money”股权基金，开始逐步发展，占全球航运融资市场的比重逐步提升。

表1列出了全球一些主要的航运股权基金。目前主要分布在德国、亚洲以及中东地区，以上三类地区为代表形成了三种主要的股权基金模式，即KG模式、新加坡海事信托、伊斯兰基金。

2、全球三大典型航运基金分析。

(1)德国KG System模式。

KG，德语Kommanditgesellschaft全称的缩写，指的是一种有限合伙制，在德国法律体系中是指若干合伙人(股东)在一个共同商号下为从事某种商业经营而组成的一种合伙公司。这一组织形式最早出现在船运业。所谓KG基金就是通过KG公司这种模式募集的基金，基金投入航运业(包括新船的定购)就成了航运KG基金。传统船舶融资是由船东向银行寻求抵押贷款，银行提供贷款的金额一定小于购船价。两者之差即股本金部分由购船人自己提供。而在KG结构中，股本金由第三方提供，船舶的最终使用人需投入的股本金很少，甚至是零。普通合伙人通常会投入少量的自有资金。然后通过募集方式吸引有限合伙人的资金。发起设立一家专门拥有新船的KG公司。通过自有资本的投入。再加上银行债权融资，获得新船：新船投入运营后获得的收益，在支付营运成本和偿付贷款本息后，可以发放红利。在KG基金的安排中，券商(equity house)设立一只基金来买船：基金部分来自私人投资者(约占35％-50％)，部分来自银行(50％-65％)，银行贷款以对船舶的头等抵押作为担保。受益使用人从这只基金处租赁船舶。投资回报率稳定在20-30％之间。

德国KG System实际上一种典型的船舶基金。目前已经成为国际上主流的船舶融资平台，2004年占全球船舶融资的12.5％。迄今为止，该基金已经为超过1100艘船舶提供资金支持。目前，里昂证券也正在考虑投资2亿5千万美元成立船舶基金，购入干散货船舶及成品油油轮，然后向亚洲航线服务的经营者出租。该基金计划在2007年开始运作。

(2)新加坡海事信托基金模式。

海事信托一般以购买船舶资产并以该资产在长期租约下运营的稳定现金流作为收益为目的。海事信托一般由一家发起方(Sponsor)发起并人股成立，该发起方为基金主要投资人。信托公司在股票市场进行公开发售，招募公众基金单位持有人(Puhlic Unit holder)。在获得银行贷款后，信托基金购买船舶并以长期租约的方式出租给承租人使用(经常采用售后回租的方式)，获取稳定的租金收益。通过签署托管契约，海运信托经理(Trustee Manager)代表公众资金对基金进行管理。并收取一定的管理费。同时，海运信托经理与船舶管理公司签订船舶管理协议，将船舶交由船舶管理公司运营和管理。一般情况下。船舶管理公司由发起方成立包括将多个信托资金集合起来，形成具有一定规模和实力的资金组合，购买船舶，以融资租赁方式租赁给航运公司的资金信托和由设备所有权人(委托人)与信托机构(受托人)签订信托协定，将设备所有权转移给后者，受托人再将设备出租或以分期付款方式出售的动产信托。

新加坡(MFI)是典型的案例。2006年，新加坡政府出台新的税收管理政策，针对船舶租赁公司、船务基金和船务商业信托制定较为优惠的鼓励措施，即新加坡海事金融优惠计划(MFI)：成立了新加坡海事信托基金，太平洋海运信托计划是首支利用海运金融激励法案在新加坡证券交易所上市的海运信托计划。该信托于2006年4月25日在新加坡成立，由太平洋海运信托受托人(PSTM)发起，以投资4000TEU以内的集装箱船舶船型为主。旨在通过与主要船公司签定长期租约，保持相对稳定回报。之后首航融资信托基金(First Ship Lease Trust)与德国Rickmers集团下属的Rickmers Maritime海运信托基金纷纷跟进在新交所上市。

(3)伊斯兰基金。

近几年。国际石油价格飙涨使得中东国家石油财富快速累积。引发强劲的投资需求，“伊斯兰金融”在全球范围内发展十分迅速，成为环球金融体系的重要一环。据估测，当前“伊斯兰金融”全球规模已达1万亿美元左右，年增长在15％以上。全球70多个国家有250只伊斯兰共同基金。300多家“伊斯兰金融”机构。掌控着5500亿美元的资产。而最近。国际私人股权市场上出现了以伊斯兰银行为代表的伊斯兰航运基金。在中东和海湾等伊斯兰地区较为流行，如卡塔尔伊斯兰银行SAO在马来西亚设立的3亿美元航运债券，期限为4年，30％的股本面向私募，70％由伊斯兰银行投资，用于收购船舶。迪拜伊斯兰银行DIB设立的伊斯兰航运债券基金，募集资金3200万美元。其中以租赁型(Ijarab)伊斯兰债券最为盛行，其典型结构为卖方以固定价格出售船舶给特殊目标机构(SPV)，SPV发行面额等同于购买资产价格的伊斯兰债券给投资人以筹措资金，伊斯兰债券持有人则获取SPV资产的租赁收益。SPV被指定为债券持有人的受托人及人，且持有受托资产。SPV租赁船舶(按Ijarah契约)给航运公司，航运公司系卖方的分支机构或卖方本身。航运公司支付租金给SPV，租金系以labor加上利润率为基准。SPV收取租金。再按持有比率分配给债券持有人。在租约到期或提早解约时，SPV以

约定价格出售船舶给卖方(如图4所示)。

近年来伊斯兰基金市场的快速成长可归因于其具有提供流动性管理的潜力，而此正是伊斯兰银行与金融业进一步发展的一项关键因素。由于伊斯兰法律禁止收付利息，因此使得伊斯兰银行无法参与传统短期货币市场，从而导致在有限的资产投资机会下，其账上常维持高额流动性。近年来伊斯兰航运基金的兴起，已为航运公司短中期资金配置创造新的可能性。

3、国际主流航运产业基金的模式比较。

为了更好地理解国际航运基金的发展特点，我们对以上三种主流的航运私募基金产品的运营模式进行了比较(如表2所示)，发现航运基金的发展模式具有如下共同点：

一是封闭。由于航运船舶基金要求投入的资金在较长时间内具有良好的稳定性，基金运行过程中不能因需要支付赎回资金而撤回投资或出售持有的投入股份。采用封闭式的船舶产业投资基金更能满足长期稳定投资的需要，基金资金利用率较高。

二是融资租赁为主要投资方式。融资租赁是所有航运船舶基金的主要投资领域，作为表外业务的融资租赁可以有效地降低企业的财务成本，获得持续稳定的基金回报，所以成为船舶基金的核心业务，只是在所选船舶类型、吨位、用途等方面各个基金有所偏好而已。

二、我国航运产业基金的发展思考

我国第一支航运产业基金“中船产业投资基金”已经在2009年4月发行上市了，标志着我国航运产业基金的正式启动，更多的航运产业基金正在酝酿之中。

航运产业投资基金将为我国的船舶制造业、航运业的发展、进步和产业升级和长远发展搭建一个专业金融资本服务平台。在这个平台上，航运基金将汇集社会资本，引导银行债权资金、国际金融资本为中国的船舶制造、航运及相关产业发展提供有效支持。基于船舶制造业、航运业的发展需要庞大的金融资本支持，决定了船舶产业投资基金不仅仅投资船舶航运产业链上的企业股权，还包括支持我国航运业购买急需的重点特种船舶资产。由此，它突破了一般债权性资金在投资领域的局限性。成为支持产业发展的长期、低成本、专业、稳定的资本来源。因此航运基金运营模式的设计应充分考虑到航运基金的现实背景。

1、组织形式。

在世界各国航运产业基金里面。存在三种主要的组织模式即有限合伙制、契约制、公司制。由于航运基金的使命是实现金融资本和产业资本的有效结合，通过专业性的投资管理、风险管理，实现资产保值增值，服务于航运船舶产业，因此在基金的组织设计中必须体现产业资本、金融资本以及专业投资等几方面因素，所以借鉴KG模式的有限合伙制就成为最合适的组织模式，通过优先合伙人和普通合伙身份的区别，引入专业投资机构担当普通合伙人，船舶航运企业将作为有限合伙人参与到基金运营中，实现航运产业基金的战略意图。

根据不同的发展目的，设立若干子基金，采用子母基金管理模式，灵活的设置股权结构，引入特殊普通合伙人及子母基金，在于划分政府、投资人、管理团队以及个人GP之间的权责，保护债权人的利益。

2、融资机制。

由于航运产业投资基金募集金额一般达到几十亿元甚至上百亿元，因此采用公开募集方式往往效果不好。新加坡海事信托采用公募方式最后的市场表现不如预期。已经证明了这一点。

采用私募更加重要的一点是可以实现发起人的有效组合。根据我国的国情，航运产业基金的设立作为一个产业基金而不是单纯的私募基金，应体现政府对于航运产业扶持和产业结构调整的重任，采用私募方式可以通过政策性银行的介入实现政府的管理，通过航运企业、船舶制造企业的参与实现产业结构的调整，所以私募是目前的最佳方式。我国已经成立的中船产业基金和酝酿中的其他航运基金基本上都将采用这一机制。

3、投资机制。

船舶融资租赁是目前国际主要的航运基金普遍的投资方式。利用航运基金购买船舶进行融资租赁，获取稳定回报率。将成为我国航运产业基金的主要投资方向。利用航运周期性特点，实现反周期运作，有选择地收购弃船。降低购船成本，通过在船舶对象选择上，应该根据我国航运船舶特点对于薄弱领域的船舶增加投资比例。支持航运业发展。

航运企业股权投资。航运基金的另一个投资重点应该在对于我国航运企业的扶植上，通过航运基金的引入，改善企业资本结构，提升管理水平。

航运金融工具投资。航运产业的发展必然需要开发更多的航运金融工具，世界主要的航运中心都有很强的航运金融工具，如运价指数FFA的投资，航运基金通过对航运衍生金融工具的支持，将有力地推动我国航运中心的建设和发展。

船舶产业投资。航运产业基金投资可以考虑以船舶产业的船舶制造业、船舶配套业、船舶修理业、船舶拆解业、船舶租赁、海洋工程、船舶研发与设计及服务等来构建投资组合。

4、退出机制。

国际上产业基金的退出方式主要以IPO、股份转让、股份回购、清算结束等几种方式为主，其中IPO和清算结束使用得比较多。我国航运产业基金在退出方式的设计上，应该根据不同基金的用途设立多样化的退出机制。其中IPO应该成为一个重点的发展方向，将IPO与国际航运金融中心的建设结合起来。在航运IPO方面提供倾斜性政策，扶持鼓励航运企业在国内证券市场上IPO。

5、监管机制。

除了采用基金管理的严格的风险管理体系之外，结合航运基金的定位，增强政府层面的引导机制，利用基金发起人中的国有股权，建立严格的基金管理制度和项目审核体系，完善内部监控和管理体系。