“破发”是否意味底部到来

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“三年河东，三年河西”。曾经将炒股作为财富象征的中国股民如今却捶胸顿足甚至怨天怨地，而曾经炙手可热的蓝筹股如今也成了“烫手的山芋”，次新蓝筹股竟然还竞相“破发”。这一怪现象引发了市场的不小恐慌。那么，蓝筹股“破发”是否意味着股市的阶段性底部已经到了，还是只是深跌的开始?

次新蓝筹股破发潮

3月26日，中国太保跌破30元的发行价成为第一个“破发”股后，A股中的“破发”潮竟然汹涌而出。3月27日，又有两只大盘次新股加入了跌破发行价的行列，上市不到两个月的中煤能源，27日以9.93％的跌幅报收于16.69元，跌破16.83元的发行价格；中海集运也以5.65％的跌幅报收于6.51元，跌破了6.62元的发行价格。

与此同时，建设银行、北京银行、中国神华、中信银行、交通银行和中国铁建等纷纷逼近发行价。而中国石油在上周五和本周三也二度跌至发行价16.7元，险破发行价。从上市首目的48.62元到16.7元，中国石油的跌幅为65.7％。

2007年以来首发的蓝筹股，近期频频“破发”，其背后是机构的大量抛售。以中国太保为例，3月26日是网下机构配售股份的解禁首日。来自交易所的统计数据显示，当天在卖出席位上，出现了4家机构的身影，合计卖出中国太保8.6亿元，最终该股以8.11％的跌幅收于27.98元，成交金额高达35亿元。

另外，中海集运也出现了类似情况。3月12日7亿股限售股解禁，当天的成交金额达32.32亿元，当日换手率高达17.26％，也以近乎跌停价收盘。

定向增发也“破发”

在跌破首发价导致账面浮亏的同时，随着大盘的进一步走弱，更大规模的“破发”出现在定向增发过的股票上。

定向增发一向被称作是让机构投资者“捡皮夹子”，然而，谁曾料想“皮夹子”如今摇身变成了“套子”，套住了机构投资者。

定向增发即“非公开发行”，即向特定投资者发行，实际上就是海外常见的私募发行。这一形式在前两年牛市中受到了市场追捧，包括基金、保险在内的各类机构投资者积极参与，成为一种重要的融资手段。

说起来，参与定向增发的机构投资者与大股东一般往来甚密，定向增发在价格上多半有着“猫腻”。然而，就是这个内部价格的便宜货现在也成了“倒贴的二姑娘”。

统计显示，2007年以来，有189家公司进行了增发。考虑除权因素后，去年10月份以来实行增发的上市公司，约7成跌破增发价，跌破定向增发价的也不在少数。

根据WIND统计，截至4月1日，按照1年的锁定期，在未计算复权的情况下，A股累计已有39家上市公司的股价跌破定向增发价，账面合计损失达267.34亿元。在计算复权后，机构参与申购账面亏损最大的个股为天音控股，4月2日收盘价已跌至12.7元，较定向增发价29.9元累计跌了57.2％。

去年8月份，新湖中宝以16.06元价格非公开发行，限售期为12个月，在新湖中宝日前实施了10送1转5派0.112元(含税)分配方案后，除权后4月2日股价跌至7.5元，复权后仍低于当初的认购价。

去年9月，海泰发展以16元的价格进行定向增发，如今股价已经打了个七五折。

去年10月，美克股份以21.5元的价格非公开发行，而4月2日收盘价为14.01元，下跌幅度达34.8％。

在个股跌破定向增发价的同时，一部分已经通过董事会和股东大会的定向增发方案开始进入两难境地，二级市场的收盘价已经跌破其拟定的增发价。按照最新数据显示，此类个股有12家。

此外，蓝筹股在公开增发后也不例外地纷纷“破发”，最典型的就是万科A。去年8月，万科A公开增发，增发价为31.53元，自去年12月份跌破增发价后，至今仍未“解放”，股价最低一度跌到20.10元。其次为振华港机，3月27日停盘前收盘价已经跌至15.49元，较增发价29.08元已近“腰斩”。

从统计数据可以看出，不论定向增发还是公开增发，“破发”的多是2007年下半年实施增发的公司。2007年上半年增发的公司，由于当时股价还处于低位，增发价也相对较低，在一年锁定期满之后，参与的机构投资者都有相当的盈利。比如广电网络2007年1月份定向增发，认购价格为12.98元，今年1月18日可流通日收盘价为32元，简单计算获利146.5％。

新股发行制度需改革

随着中国太保等多只蓝筹股相继跌破发行价，新股不败的神话宣告破灭。

股价“破发”不能简单归咎于上市公司和承销商，它是由很多复杂的因素造成的，或者说是集体冲动酿成的恶果。在市场狂热的时候，监管当局通过密集发行新股和扩大集资规模来平抑供需矛盾，上市公司和承销商则利用有利的市场环境提高估值水平，新股价格在资金推动下也能获得超高开盘价，投资者在新股上市初期也能获得不菲收益，但这皆大欢喜的体系实际很脆弱。

而造成这样尴尬现状的根本原因却在于新股定价和发行制度。自从新股发行定价实行询价制度之后，机构投资者在发行定价过程中具有议价主导权，按理说机构投资者具有很强的议价实力，他们在接受询价的时候应该会从自身利益出发，提出较为客观、保守的定价。

然而，事与愿违，询价仅仅是走过场，很多机构投资者重在能够保证获得份额就行，而新股首日上市之后的暴涨又似乎印证了机构投资者的估值很“保守”。但事实上以新股首日的股价表现来评价新股定价的合理性是不客观的。

新股首日大涨的原因并不是因为定价偏低，而是在牛市中，股票是稀缺的资源，大家都本位主义地倾向于给IPO一个较高的定价。至于采用什么定价模型、估值方法来测算，那倒是次要的。所以机构很难客观地根据公司基本面进行分析，从而给出合理的定价。

事实上，很多投资者也认为，在牛市中，基于未来收益对股票进行定价的传统估值方法没什么意义，以至于高估值只要存在就是合理的。

于是，随着上轮超级大牛市的推进，新股的发行价格也越来越高，表现在其股票的发行市盈率上，常常超过30倍，有的甚至更高，个别股票的市盈率可以达到近百倍。中国太保的市盈率就达到了35.84倍，中煤能源发行价对应的是43.71倍市盈率，中国石油对应的是22.44倍市盈率，中海集运对应的是23.94倍市盈率，北京银行对应的是36.38倍市盈率，这样高企的发行价市盈率，在成熟股市是不可想象的。如此高企的发行价，对这批蓝筹股之所以“破发”或逼近发行价就不难理解了。同样的道理也存在于定向增发和公开增发的上市公司。

当然，在这集体“破发”的情况下，管理层也难逃其责，究竟是谁批准了如此高的价格首发和增发?

“安全区”是否到了

在一个市场化程度较高的市场，新股“破发”是正常的事情，但在我们这样的新兴市场，蓝筹股集体“破发”就非同小可了。那么，大比例“破发”是否意味着股市到了“安全区”?

回答这个问题前，先要来看一下股市为何暴跌?今年以来，股市暴跌之后再暴跌，尤其是在有效击穿3500点之后，大盘再次连续暴跌，许多二、三线股票在3500点以下又遭遇了3个跌停板。这预示着投资者的信心已崩溃，绝大多数投资者包括机构投资者和分析师都认为股市的底似乎深不可测。

换言之，目前市场最缺的是信心，而政府对此却不作为、不救市，在诸多不确定的情况下，市场也就不能轻易说是到了安全区域。

当然，在“破发”的一批公司中有的已有相当的投资价值，尤其是实施定向增发的公司中不乏高成长性优质公司，这也蕴含了一定的投资机会。