后危机时代的经济增长平衡点

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政府应对危机、拉动经济的主要措施仍是投资。但投资拉动会导致资本深化,进一步拉高中国的潜在生产能力,将中国绑在一架高投资、高增长的战车上,欲罢不能

在全球化下,金融风暴发生的频率颇高,而且波及的范围越来越大。过去的一个世纪,大约每十年就发生一次金融危机。对中国而言,十年前的亚洲金融风暴仍记忆犹新,这一轮由美国引发的金融海啸就已经扑面而来了。从历史的角度看,人们总是将这次的危机与过去三次危机相提并论:一是上世纪30年代的“大萧条”,二是上世纪90年代开始的日本“失去的十年”,三是十年前的亚洲金融危机。

本次危机的根源是由高杠杆驱动的,特别是美国居民户的资产负债表上杠杆率很高。从这个意义上说,本次金融危机与过往不同。但是,不管原因是什么,对实体经济的影响总是相似的:经济下滑、失业攀升、通缩出现。

对中国而言,在中央重拳出击挽救经济增长的背景下,尽管2009年经济增长8%比较困难,但还是有可能的。问题是,危机过后,中国经济会在一个什么样的增长水平上找到新的平衡?

危机导致增长失速

从历史上看,每一次危机过后,经济结构的调整总会带来一些GDP增长速度上的损失。以美国新世纪伊始的科网泡沫爆破为例,GDP从1993年-1999年间的平均3.7%,减速至2003年-2007年间的2.8%,危机过后美国GDP的增长速度比危机前的长期趋势(pre-crisis trends)大约低了90个基点。

经济危机导致经济增长在危机过后,难以回复到危机前的水平,这一现象对高增长的新兴市场国家尤为明显。以日本为例,在上世纪80年代中后期,日本的GDP增长的长期趋势大约是4.5%,在日本陷入“失去的十年”后,它目前的GDP潜在增长水平只有1.5%左右,损失了3个百分点。韩国也是如此,在亚洲金融风暴之前,韩国GDP增长的长期趋势约为8.4%,危机过后只有5.5%左右,也损失了2.9个百分点。新加坡、马来西亚和泰国也大同小异。

经济危机过后,GDP增长失速的原因不难理解:危机是一场经济上的灾难,总是与企业破产、投资失败、财富缩水相关,总是有些行业成为危机的牺牲品,总是有些生产能力的损失。经济危机同时也是产业结构突变的一个集中表现,有些行业转移到其他地区,再也不会回来。这一点,对于那些依赖出口的新兴市场国家尤其如此:失去的出口制造业和出口市场份额,可能会永远失去,“腾笼换鸟”只是一厢情愿而已。

有趣的是,观察中国的GDP增长趋势在亚洲金融风暴前后的表现,很难发现任何减速。反而,中国的增长趋势看起来好像还加快了,2007年GDP增长速度前不久已经修正为惊人的13%。

但中国并没有与众不同。实际上,中国经济在亚洲金融风暴后,排除外需的因素,的确损失了一些增长速度。因为中国的居民户消费在GDP中的比重下降了10.3个百分点,从1996年的47.7%降到2007年的37.4%。这就是说,内需带动的GDP增长速度相对金融风暴前明显减缓了。

投资拉动功过

为应对亚洲金融风暴,中国政府推出了庞大的投资拉动的经济刺激计划,同时鼓励中国产品走向世界。

过去十年,在总投资中约15%是出口导向型的企业投资,约三分之一是政府推动的基础设施投资(overhead infrastructure investment)。这些基础设施投资主要还是服务于出口的,如沿海的港口、高速公路等,大大地降低了出口物流的成本,提高了中国产品的国际竞争力。这部分加上出口导向型的企业投资,在性质上可以理解为以外需为目标的投资。

面向内需市场的投资,一部分是房地产投资,大约占15%,其他面向国内市场的企业投资,大约也占总投资的三分之一,主要是在上游产业。这两部分投资,可以理解为以内需为目标的投资。

也就是说,中国的总投资中,有近一半是以出口为导向的加工制造企业和基础设施投资。正是这部分投资,支持了中国在亚洲金融风暴后保持快速增长。中国的出口制造业在亚洲金融风暴后,表现出奇地好,在其他新兴市场国家失去世界市场份额时,正是中国的出口制造业获得了这部分世界市场。同时,我们也不应忘记,亚洲金融风暴之所以对中国影响较小,还因为中国当时还不是一个高度依赖出口的国家,1997年中国的出口依存度(出口除以GDP的比例)为19%,需求的放缓当时对中国的打击尚小。

但今天的情况与当时有根本的不同,2007年中国的出口依存度已高达37%。全球经济衰退不可避免地会通过贸易的放缓,来影响高度依赖出口的中国。根据世界银行的估计,目前中国的GDP长期增长趋势大约是9.5%。这是由高储蓄、高投资带来的高增长,经济学家普遍对这种增长模式的可持续性存疑(尽管已经持续了20多年)。那么,现在面临的问题是,金融海啸过去之后,中国还能维持目前9.5%的长期增长水平吗?

新思维缺位

中国继续维持目前增长水平的可能性很小。道理很简单,旧的出口导向的增长模式有问题,它会产生全球性的贸易不平衡,而这种不平衡正是此次危机的根源,因而这种模式不可能持续。中国的出口制造业难以恢复往日的辉煌,加工生产能力由于过剩而收缩,最终将会影响GDP的增长速度。与此同时,新的增长模式还没有出现,私人消费拉动中国的经济增长还是一个美好的梦想,短期内难以成为现实。

更严重的是,从政府目前拉动经济的政策措施看,仍然是通过投资来实现的。从中央到地方,各级官员都是铺排项目、大干快上的高手,这种方式20年来屡试不爽,他们也实在别无它计。让人担心的是,私人投资意愿低落,私人资本被财政投资所取代,投资的收益率定会下降。而投资拉动会导致资本深化(capital deepening),从而进一步拉高中国的潜在生产能力,将中国绑在一架高投资、高增长的战车上,欲罢不能,增长方式的调整更加困难。

这个过程中,最大的风险是,一方面,新的平衡点不可避免地比危机前的9.5%要低;另一方面,大量投资不断拉高中国的潜在生产能力。这是一个巨大的矛盾,潜在生产能力与实际经济增长的差距可能扩大,结果必将是经济增长的质量低下,失业不断加剧、厂房设备闲置、通缩更趋严重。

中国需要找到新的思维,可这谈何容易!中国目前面临的,是改革开放30年来最严峻的挑战。为今之计,最重要的是改变政府的职能,要将一个投资型的政府,转变为一个提供社会保障等公共服务的政府,要让中国的民众能够生活在一个较低的GDP增长水平之下而具有安全感――这个安全感,正是总理所呼吁的“信心”的来源。

民众一旦有了安全感,就会对未来有信心。正如总理所说,“信心比黄金和货币更重要”,因为对未来的信心最终会通过储蓄率的下降、居民户消费的增加而推动中国经济增长模式的调整,实现经济持续、平稳和快速增长。■

作者为招商局集团战略及研究部总经理