行政性紧缩到头

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不会放弃宏观调控

4月份以来，中央政府实行了严格的宏观紧缩措施，中国的宏观经济因此经历了相当陡峭的变化，尤其是固定资产投资方面。过热的投资很大程度上已经冷却，固定资产投资的增长率从2004年第一季度的50％下降到6月～8月25％。在全国范围内，政府检查了7万多个投资项目，涉及超过17万亿元的投资预算。价值8440亿的投资项目(占现有投资的5％)被停止、延期或取消。

强制的行政措施进行的紧缩会浪费资源、增加不良贷款、挫伤投资热情与信心、扰乱商业计划和生产进度、增加库存和应收账款，削弱盈利能力。所以，行政调控招致越来越多的批评，也遭到地方政府的强烈抵制。

行政调控已经结束，但中国并不会放弃宏观调控。转型经济的性质，使得地方政府仍有强大的政治动机和切实压力去维持经济的高速增长，这有可能为过热的投资火上浇油。政策的目标是避免激烈的经济波动，所以许多人建议中央政府应采纳更多依靠市场机制的经济手段，而非行政手段。

投资再度过热的征兆

从数据来看，固定资产投资从4月以来的行政控制中强劲地恢复了。8月份投资增长了26．3％，7月份增长31．5％，6月份增长22．7％，5月份增长是18．3％。迫于市场的抱怨和地方政府的压力，中央政府逐渐取消了一些行政命令，允许一些暂停的项目重新恢复。据说甚至遭到最严厉处罚的江苏铁本钢铁公司也重新开工，不过其投资规模从800万吨生产能力降低到400万吨。

尽管银行贷款被严格控制(导致信贷紧缩)，但从宏观角度来看，投资并未遭遇资金匮乏。投资项目可获得的流动资金达到3．66万亿，是完成投资额的113.8％，或者说超出04年前八个月投资所需的13．8％。非官方资金市场或者说黑市发展迅速，添补了人行信贷紧缩的空白，非官方资金的市场利率是商业银行贷款利率(一年期贷款利率是5-3％)的两倍。

更为重要的是，仅新建投资项目8月份就有27％的增长率。到8月底，有153900个在建的投资项目。2004年前八个月的新项目达到93981，仅8月份就有13133个，比上年增加27％。这和此前几个月形成了鲜明的对比：7月是6．3％的下降、6月是9．3％的下降，5月有15．7％的下降。

事实上，强劲的投资是有充分理由的。从4月开始，中央政府派出多个队伍，对7万多个投资项目，涉及17万亿的投资预算进行检查。只有5％的项目被查出违反了官方的规定，或者说，95％的在建项目是理性的，是符合政府规定的。

而且，从7月份开始，随着行政控制的逐渐放松，商品价格尤其是钢铁、石油和煤价，重新开始上升。钢铁价格基本上回到4月的最高点。

央行监控的钢价从7月到8月增长了3．2％，比上年增长23．4％。非铁金属价格7月到8月增长1．4％。同比增长29．4％。煤价月度增长1．5％，同比增长40．1％。精炼油价格月度增长2．6％，同比增长18．1％。电价月度增长1％，同比增长5％。

由于这些原因，国家发改委认为重现投资过热的可能性越来越大。

货币供应过冷

不过，目前投资回弹的信号是否真实且可持续，这并不确定。银行信贷融资的数据似乎并不支持这一点。

尽管国务院号召商业银行从6月下旬开始提供足够的营运资金贷款，而央行实际上也放松了紧缩政策，但8月的数据表明，贷款和货币供应仍在继续下滑。人民币贷款余额的增长率，从7月的15．5％、3月的20．1％降到8月的14．1％。M2的增长率7月为15．3％、3月为19．1％，到8月只有13．6％。所有这些数据的增长率都低于央行17．0％的目标。

经季节性调整的信用贷款的增长率将只有7．2％。8月新增贷款只有1157亿人民币，同比减少1651亿人民币或58．8％。通过商业票据筹集的短期贷款和信贷资本只有340亿元，大幅降低79％。这无疑是一个资金短缺的状况。

为什么信用贷款对政策放松毫无反应呢?答案并不明确，但遏制贷款扩张比促进贷款增长要容易得多。这完全归功于行政权力。在中央政府的控制下，商业银行必须遵守行政命令，停止放款，因为他们的行长是货币政策部门任命的。

不过，商业银行确实感到困惑，他们被指责违反了贷款方面的规定，现在需要时间平静下来考虑这个问题。四家国有商业银行，尤其是中国银行和建设银行，正为了公开上市而重组，控制和降低不良贷款率是一个关键问题。然而，宏观紧缩关闭了许多投资项目。对这些项目的贷款现在成了不良贷款。正在扩散的行政型紧缩的负面效应，极大地限制了商业银行对外放贷。