文化投资:想说爱你不容易

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近来文化产业颇受投资界偏爱，甚至成为PE机构的主攻方向之一，然而前途并非一马平川，仍有谜题难破

舞蹈家杨丽萍的舞台收官之作于10月24日开始全国巡演。就在同日，深圳市创新投资集团有限公司宣布向云南杨丽萍文化传播有限公司投资3000万元，把早在八月间即已确定的投资意向落实。深创投曾表示，计划用三到五年时间把云南杨丽萍文化传播有限公司做上市。

根据清科集团数据显示，2011年文化产业获得的投资创历史新高，投资总额达到261.38亿元，投资案例35个，专项基金13个。

本刊记者注意到，在这些投资中，单纯来自PE的投资占比却相对有限。尽管很多投资机构表示看好文化产业，但文化与投资间存在错位。

难以确定的泡沫风险

演艺投资只是文化产业项下的一个内容。

从2010年开始，国家一系列针对文化创意产业的积极政策相继出台，尤其在2011年出台的《2011年“十二五”时期文化产业倍增计划》，旨在大力扶持文化产业战略投资、支持和鼓励文化企业上市融资发行企业债、鼓励以央企文化企业作为兼并主体进行行业内兼并重组，从而使得文化创意产业全面升温。

去年3月，小马奔腾进行上市前最后一轮融资，吸引了近40家机构参与竞投。有业内人士称，该公司的最高估值达30亿元。无独有偶，今年6月份，海润影视集团完成的一轮私募中，吸引七弦投资、华录百纳领衔的20家PE/VC机构竞投，募得资金为8亿元左右，11月份又募得资金2亿元。

投中集团高级分析师冯坡解释，对于目前市场上的文化类企业，很少具有强势的盈利能力，这样就造成企业规模相对较小，很难具有上市能力。类似像小马奔腾和海润影视相对盈利能力较强、业绩较高的稀缺性企业，就会过度吸引投资者的关注，产生集中竞投，可能出现高估现象。究其本质是由于市场的供需不平衡造成的。

清科2012年年会的文化产业投资专题会上，多位创投机构负责人也纷纷表示，在现有的市场容量中选择追逐PreIPO，就会产生投资泡沫。浙商创投股份发起合伙人、行政总裁华晔宇告诉记者：“对于文化产业，是否存在泡沫是相对的，不能一概而论，只能说文化产业的不确定性放大了估值的风险。”

文化产业，多为概念性产品，尤其涉及创意类内容，是一个无形的产业，存在于人们头脑，相异于其他实体产品，无法用统一的标准化的方法进行判断和估值。制作人或者投资人前期看好其价值，但是其最终产品价值的决定在消费者。

对此论述，冯坡进一步补充说，除了对产品无法判别外，文化产业比其他产业对外部环境存在更高的敏感度，然而这些同样难以进行量化估值。从根本上讲，无法估定消费数量，就无法判断是高估还是低估，进而判断是否存在泡沫。

退出道路不畅

记者走访了一家已具规模的动漫公司，其股权单一，公司的运营良好，符合机构投资取向。公司负责人告诉记者：“的确需要资金介入，之前也和一些PE机构商谈合作，但由于大多投资方的介入会改变股权构成，参与公司管理，盈利的目标性太强，而公司的理念是根植于文化的发展，并不想冒进，所以为了保护原有的公司理念，最终都没有达成合作。”

记者了解到，IPO上市目前仍是PE退出的最主要渠道，PE在介入所司管理后，会以追求公司更大的盈利、从而尽早实现IPO上市为目的，因而难免出现有些投资方会忽略对内容的把握和定位。而且在部分PE参与投资中，与被投资公司签订对赌协议，很大程度上控制着公司的运营。

冯坡认为，任何投资都是以盈利为目标的。但是由于文化产业的特殊性，内容是发展的核心，因而对于未来企业的话语权是否会旁落于PE投资机构尤其敏感。

目前的中国文化市场，能够解决这一问题的方法一是PE机构选择并购的退出机制，二是进行单项目投资，但是第二种投资选择很难实现。上述动漫负责人也表示：“非常热衷于单个项目的投资的方式。而且如果公司在产品结构上有待提高，为了追逐盈利而盲目扩大规模，这并不利于公司的发展。”

华晔宇介绍，目前PE投资影视主要存在两种基金模式，一种针对公司的长期股权投资，另一种是影视投资基金，主要针对项目投资。记者了解到，目前有PE投资电影或电视剧，选择通过分红的方式退出，还可以通过出售版权等方式退出，包括通过演出和表演的票房奖退出。

IPO之外的退出方式也只是在影视行业有所体现，对于其他类型的文化产业，并没有明显的改变。理念的不统一和方式的单一性造成文化和投资像跨了银河般难以对接。

投资谜题难破

文化产业投资出现的乱象，归根结底是市场的问题。前述动漫负责人向记者介绍，一些小型公司本来具有很好的制作能力和创意元素，但是由于缺少资金，为了支持企业的生存，唯有选择资本介入。

小型文化类企业如果可以获得更多的融资渠道，长远看更有利于文化产业的发展。一位业内人士向记者表示，尽管国家政策具有文化专项资金，但是申报条件过高，申报过程时间较长，一些小型文化类公司根本不具有申报资格。

记者了解到，民间资本进入文化产业仍然存在“玻璃门”。对于新闻出版行业，除了国资背景的机构可以介入外，民资大多被挡在了投资门槛之外。投资文化产业还存在很大的政策壁垒。

一位多年从事制片的影业人士告诉记者，中国在影视投资方面，没有像美国一样形成完片担保制度。国内的风险辨别多落在制片人身上，而美国在投资方和制作方之间还存在一个担保方，多为保险机构，协助制片方甄别风险。一方面帮助制片方框定成本，另一方面帮助投资方规避不必要风险。

PE投资更擅长于协助公司管理，对于主要依赖内容的文化产业，掌控还是有限的，因而形成了较高的投资门槛。抛开上述的不确定因素，文化产业形成内在标准的方式唯有市场化，目前文化产业市场化的程度很低，最重要的是在于优良的企业较少，受政策引导性影响很大，而投资却按照市场化的运作，这样投资和被投资两方面并没有在一个层面运行，离开市场化，任何机制都不可能完善建立。

华晔宇表示，未来PE投资的文化产业更适合并购的方式退出，然而最重要的前提是文化企业的确在某一个方面具有优势。多元化的投资是建立在专业化基础上的，但是目前相关的专业化团队力量还非常欠缺。

文化产业受关注多源自于政策的利好驱动，但是目前文化企业的转型还需要很长一段时间，对于市场化造成的瓶颈，并不容易解决，因此文化产业的投资未来并不会形成井喷的状态。冯坡做出了这样的判断。