被抛弃的中概股
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回顾几大标志性事件就可以简单勾勒出中国公司境外上市的大体脉络。最初是新浪以一系列控制协议转换，得到监管方许可而上市并开创了新浪模式；接着是搜狐借力外资VC让中国互联网企业看到了融资的新方向；然后是蒙牛与Morgan Stanly 等PE签订对赌协议而轰动一时。之后，相继又有大量的中国公司赴美上市。
2010年成为中国公司赴美上市最值得记录的一年。据相关数据统计，2010年共有42家中国公司在美上市，占全美IPO数量的26.4%，打破了2007年37家中国公司赴美IPO的最高纪录，这些上市的中国公司共募集资金38.12亿美元。一时之间，中国公司赴美上市成为浪潮。
但谁又能料到两年之后情景会急转直下，很多当初历经千辛万苦赴美上市的中国公司，开始主动选择与美国资本市场分道扬镳，掀起了又一波浪潮，只不过这次是中概股私有化退市的浪潮，据统计先后共有45家中国公司提出或完成私有化。而且未上市的中国公司在美国上市的动机和意愿已经不再像之前那样强烈了。整个2012年，赴美上市的中国公司只有区区两家――唯品会和YY。
无奈之举
在对上市公司的监管上，中美两国存在很大差异。美国强调信息披露，不管多差的公司只要把自己的风险和长处向公众完整披露后，余下的就交由市场来决定。
“这是美国监管的一个理念，认为需要给大家提供一个平台，在这个平台上，要尽量让大家觉得公平，只要把你应该披露的信息向大众披露，比如互联网有很大风险，之后公众如果还是认可你，我们就尊重市场的选择。”谢尔曼・思特灵律师事务所律师薛芳说。
而中国和香港的资本市场，更多的是从监管的角度考虑。在中国上市需要等待很长时间，港交所对拟上市公司的要求也非常严苛，中国公司需要在资本市场里寻找资金，只能选择上市相对比较容易的美国市场。由于在美国上市时间快、门槛低、成功率高，并且还能为上市的公司带来巨大的潜在价值，因此当初选择在美上市的很多中国公司只看到了眼前的好处并没有细想其中的利弊就匆忙上市。当然，采用的方法各不相同，其中很多中国公司采用反向收购上市（Reverse Take-Over，RTO；又称买壳上市）。
“采用RTO也是没有办法，因为当时A股市场扶持的都是一些大企业，小企业根本排不上队，而且如果是新兴产业，一般盈利很难达到上市要求，只有在美国这种较宽松的环境下上市公司才能有融资的渠道。”一位业内人士说。
据统计，自2007年1月以来，美国600多起反向收购案例中有超过150起来自中国。目前，纳斯达克股票市场有170多家中国上市公司，此外还有60多家中国公司通过美国存托凭证（ADR）在纽约证券交易所挂牌上市。
但是，对于在美上市的很多中国公司来说，美国并不是最理想的上市之地。有很多中国公司不仅没有融到资金，反而每年要交纳几百万美元的费用，包括律师费、审计费、公告费、公关费等。而且大部分在美上市的中国公司的市值被严重低估，并没有引起投资者的足够注意。再加上个别中国公司不遵守美国市场的游戏规则，导致美国投资者对中概股的信心降至冰点，以及别有用心的做空机构的推波助澜，致使这种负面影响波及到了其他在美上市的中国公司。
“这些企业很多都是借壳上市，当时也没有别的办法，对公司来说需要钱，需要融资，需要发展，在国外上市就要接受国际投资者的洗礼，我觉得这是一个锻炼。”华利安董事总经理兼中国区总裁陈为民说。
不可否认，中国公司赴美上市有思考不成熟的原因，很多公司并没有意识到其中的风险，只是为了获得眼前实际的好处。“这不能说明我当时上市的选择是错的，也不能说现在私有化是错的，当时上市的有上市的考虑，当年的好处现在都已经消失，就这么简单。”薛芳说。
孤立地看当时上市和现在退市，容易简单化片面化，也无助于中国企业从中汲取经验教训日后更好发展。如果中国的资本市场能够真正成熟起来，中国的中小板、创业板能够真正发挥设计之初的功能，中国的监管理念能够更开放一些，中国的企业也就不用非去美国上市了。
低估值
现在普遍认为私有化的驱动因素主要有三个：首先，大量资金涌入亚太地区，由于通过债务融资等财务杠杆手段可以使回报率激增，众多私募基金公司热衷于此类交易机会；其次，大部分中国公司在美国资本市场表现不佳，因为少有分析师顾及此类公司，所以交易量较低；第三，许多中国公司市值严重缩水，交易价格严重低于其内在价值，而在大陆或香港上市的同类公司却拥有较高的估值倍数。
“同卖房子一样，本来200万买的房子，现在市场价只能卖150万，可是有些人觉得它值250万，觉得这个房子一定会涨，利用这个市场落差还会买，有的人则会选择割肉卖掉。”薛芳说。
与此同时，许多中概股公司成为了做空机构的攻击目标，2010年后半年至今，中国在美上市的公司遭遇了集体诉讼最密集的阶段。外部投资环境的恶化，负面信息的导引使得国外投资者无法透彻分析中国公司，对中国公司存在误解，因此对他们而言最保险的办法就是避开投资所有的中国公司。美国监管当局也提高了中国公司借壳赴美上市的门槛。
中国概念股已经从几年前被追捧的弄潮儿变成了被抛弃的对象。随着估值越来越低，有些赴美上市的中国公司因为股价达不到一块钱或总市值低于100万美元而触发了纳斯达克和纽交所的退市机制，被迫退到了美国场外柜台交易系统（Over The Counter Bulletin Board，OTCBB），如果股价再往下跌，进入粉单市场都有可能。
股价是衡量上市公司成功与否最简单的指标，也是上市公司能否获得投资者认可的一个依据。显然，在美上市的中国公司并没有获得美国投资者的认可，虽然其中有很多原因。如今美股已经涨回至金融危机爆发之前的水平，大部分公司的市值成倍往上翻。但与此形成鲜明对照的是中国公司的市值不涨反跌，而且跌得更厉害。因此对于这些中国公司而言，私有化是一个解决问题的方法。毕竟留在美国资本市场已经没有太多的意义了，而且留下来损失更大，不仅会使企业的声誉、经营受到负面影响的打击，如果情况进一步恶化将会波及中国的国家形象。
“很多私有化的中国公司都认为既然公司的价值不被美国资本市场所认可，那么继续留在美国既得不到融资，也无法给股东带来可以退出的可行性，那就不如下市，作为私人公司发展一段时间，然后到一个承认它价值的市场里再重新上市，从成本和长期策略来讲这有可能是一个好的做法。”一位业内人士说。
但退市之后重新上市是否真如很多公司当初的预期，现在还没有定论。目前下市的近20家公司，还没有一家完成再上市。
三思而后行
“投资者不怕亏钱，怕的是没有挣钱的机会，如果股价老是低迷，投资者就会毫不犹豫地抛弃它，这也是中概股现在面临的困境。”陈为民说。
对于投资者来说，买股票自然要选择具有高增长性的股票，当年美国投资人追捧中国概念股也是抱着这样的心态，因为他们认为在全世界经济低迷尤其是发达国家陷入债务危机的困境下，中国还能以8%-9%的速度增长，不能不说这是一个奇迹，因此中国的公司一定也是具有高成长价值的。
中国经济开始进行结构调整、转变增长方式，中国经济的高增长态势开始放缓；另一方面在美上市的中国公司中确实有一部分公司在财务上有造假行为，美国投资人尤其是机构投资人对中国公司的情绪开始发生变化，对中概股失去了信任，普遍持一种排斥的态度，这种情绪也影响了其他在美上市的中国公司的股价。
“我不认为现在这些退市的公司有欺诈行为，除非公司确实有欺诈行为，这就另当别论。当时投资人自己买的时候，也并不清楚自己买的是什么，后来突然风向一转，说不要买中国概念股，他们也不知道为什么不要买，”薛芳说，“很多情况是投资人跟抢着买了不了解的东西，后来发现领头羊跑了，剩下的一圈人困在里面。别人都追捧的我不买，能做到这样的人是很少的。”
市场并不完全是理性的，很多人追捧的不过是一个概念，比如社交网络。但概念终究有不新鲜的时候，一旦变得落伍，就会一文不值。Facebook是一家正宗的美国公司，最后还是逃不出上市后股价下跌的命运。
“所以不能单纯停留在概念上，虽然有了这个概念在合适时上市会更容易，可一旦这个概念变得落伍，就会不值钱，那么就会反映在公司的股价上。团购就是一个例子，这个概念在几年前是对的，现在就不对了。”薛芳说。
现在美国资本市场对中国概念股已经到了一棍子打死的地步，处于非常不理性、不公平的状态，这其实不难理解。毕竟美国投资人很难对一个市场、运营都在中国本土的公司有清楚的了解并做出合理的判断，当然也就不会有投资的热情和兴趣了。“这也是这些中概股为什么要通过私有化后重新在国内上市的原因，因为这些公司觉得在本土上市会有更多的人了解和认同它们。”薛芳说。
回归国内A股市场的优势在于，股市的市盈率相对较高，能够获得较高的市场估值；相对于内地企业而言这些从美国退市的中国公司拥有较为规范的内控和治理结构。而风险在于需要重新制定会计报表；排队审批的时间较长；部分中概股公司面临红筹或VIE拆解带来的法律和税收等问题；对企业盈利能力有较高要求。
虽然有很多案例是成功的，但退市的程序肯定很复杂。是不是每个在美国上市的中国公司都要考虑退市，这取决于公司自身的条件，特别是融资条件。而在过去几年，中国公司占到赴美IPO外国公司数量的70%-80%，其他金砖国家就没有出现这样的情况。
“这就是中国的特色。当一个人做得比较成功时，大家就一哄而上，没有想清楚公司是否适合去美国。等到一个人离开时，又一哄而散。”担任过多家在美上市公司独立董事的邵孝恒说。
伟凯律师事务所合伙人谭敏亮认为，是否私有化要同公司未来三到五年的目标综合起来看。需要全面考虑退市以后的资金来源、重新上市计划、可能遇到的技术、退市时机等，这些都不是单独的问题，而是要同公司中长期计划相配合才能得到好的结论。
“某些板块、某些概念性的公司是不是愿意投放资源在美国投资者身上，会影响它们能否在美国资本市场得到最大的好处。”谭敏亮说。
由于过去几年赴美上市过热，现在处于市场修正阶段。中概股板块整体下行，也让很多中国公司有时间思考私有化对股东来说是不是最好的方式。
整个过程是无可避免的自我调节，过了这个阶段，就不是好与不好的问题，而是适合与不适合的问题。一段时间后，还是会有中国公司陆续到美国上市，但也有中国公司发觉这不是最理想的做法，可能会考虑到香港、新加坡或者中国内地上市，这是一种市场调节行为。
美国世达律师事务所合伙人黄小霈认为，随着美国资本市场变暖回稳，私有化现象肯定会出现。但这不是所有在美国上市的中国公司都要考虑的出路，很多在美国上市的公司还是有留在美国的好处。中长期来看美国市场还是很有机会的，是一个对中国公司非常具有吸引力的市场。