跨越集体诉讼的雷区
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集体诉讼升温的背后,是中国赴美上市公司在信息披露、公司治理乃至内部控制等方面不够完善的必然“后遗症”。
据海外媒体报道,16家中国企业在美国遭遇IPO集体诉讼,中国正在成为在美发行IPO遭遇诉讼最多的国家。之前,一度喧嚣尘上的江西赛维在美国遭遇集体诉讼一事终于以1600万美元的和解金落幕,创中国企业和解金之最。显然,江西赛维不是中国企业在海外遭遇集体诉讼的起点,也不会是终点。近几年,美国集体诉讼,尤其是针对注册地在美国以外国家的发行人的数量和和解金额都在不断上升,根据NERA Economic Consulting于今年7月所公布的数字,2009年美国集体诉讼平均和解金额为1300万美元。根据2005年~2009年案件信息显示,大约20%～25%的案件与财务会计问题相关。
中国赴美上市的企业越来越多,而作为上市条件之一,中国发行人必须接受美国法律的管辖,包括证券索赔。赴美上市被认为是企业成功的标志,然而无限风光背后,证券集体诉讼却使企业如芒在背。为此,《首席财务官》特别采访了众多海外上市公司CFO、律师、保险机构以及审计师、专家等相关的业内人士,通过对集体诉讼风险的全面梳理,探寻其破解之道。
信息披露是死穴
截至2009年,在纽约证交所上市的中国企业有52家,纳斯达克交易所有124家,美国证交所8家。另据摩根大通美国存托证券(ADR)数据库显示,中国在美国OTCBB进行柜台交易的企业有100家,总共为284家。在这些企业中,有30家遭遇了集体诉讼,其中不乏中国人寿、网易、新浪以及前程无忧等在国内知名度很高的企业。资本市场经验颇为丰富的中国亚麻CFO祁邵峰认为实际比这个数字更高,“目前粗略统计,基本上在美国上市挂牌的企业中将近1/5有这样的难题。”
事实上,在美国严格的规定下,企业上市首次公开发行,就存在招股说明书包含不当陈述、遗漏、误导,IPO定价不当,重要信息泄露等可能引讼的风险。上市后,公司还可能因为股价下跌、未达盈利预期、财务报表失真、重大事件披露不当等被告上法庭。这些危险因素中,信息披露问题往往是中国企业的死穴。
美国资本市场拥有全世界最严格、最完善的信息披露制度,特别是在上市公司和金融机构信息披露中虚假陈述的责任认定上,均采用推定过错责任原则,即信息提供者如不能证明自己的行为没有过错,则推定其有过错。而美国证券监管中对上市公司信息披露“全面性、重大性”的要求,更使得上市公司如履薄冰。
很多在美上市的中国企业的主要经营场所是在中国,其公司治理中依旧保留着浓重的中国文化,例如关于企业的财务状况、重大决策、重大人事变动等都属于高度保密信息。这种中国式信息披露思维同样被带到美国。然而,在美国投资者看来,规范的财务是企业的生存之本,信息披露表现出的是上市公司面对股民起码的社会承诺和职业精神,因此信息披露的真实性与及时性攸关企业生死,因为信息披露问题引发的诉讼往往可以使企业陷入艰难的境地,甚至于破产。国内实际也有诸多关于上市公司信息披露的规定,但因违法成本很低,对企业约束有限。
此外,祁邵峰补充道,虽然中国的会计、报表及财务核算体系上的诸多欠缺,是很多海外投资者对中国概念股很感兴趣,但却是缺乏投资热情的原因之一,这种状况也造成了中国公司普遍缺失来自信用评级机构的评级。
此外,Kroll执行董事何越指出,不按规矩出牌和一言堂是中国民企的显著特点,也可能曾是公司成功的关键,而这种特点恰恰是公司可能遭遇诉讼雷区的根源。
根据对遭遇集体诉讼的中国企业的调查,大部分企业都是由于信息披露失实、不当、遗漏、披露误导信息和财务重述等原因被:2004年,中国人寿则因未披露不利消息被诉;2005年,新浪被以“没有披露正确信息、虚假信息误导了投资人”为由被诉;同年,前程无忧因未能及时向投资者通报因中国劳务市场发生变化而出现了广告营收下滑的消息遭到;2007年,巨人网络在上市申请书和招股说明书中,因未披露其主打游戏《征途Online》在2007年第三季度的两个重要运营数据均出现下滑的事实而被控诉;2007年,分众传媒由于没有披露分众传媒属下的互联网广告业务分公司进行的若干项收购交易,这些交易导致该分公司毛利率下降而被诉;晶澳太阳能、第九城市……诸如此类的案例还有很多,但是后来者似乎并没有从这些先行者的挫折中汲取教训。
据知情人士透漏, 8月22日又有一家中国公司同样因重述前两年财报被美国一家律所调查。对此美亚保险有限公司北京分公司金融险部经理毛亮认为,美国投资人购买中国公司股票一般是看好中国市场和公司经营状况,但一旦上市公司重述之前已公布给投资人的财报,往往就会很容易导致集体诉讼。
此外,还有一些诸如履历造假之类的信息披露问题以及公司关键高管辞职、不作为、收入标准确定等公司治理、内控方面的问题也是很多企业普遍存在的。
背后的利益规则
事实上,任何资本市场都存在招股文件包含虚假或误导性信息的问题,中国企业之所以如此备受关注,除自身问题外,大环境的变化也是原因之一。毛亮认为,金融危机中,美国很多律所忙于控告一些大的企业或财团,危机过后,律所开始关注一些常规的集体诉讼,他们当中很多人将目光投向了目前在美国IPO主力的中国企业。其中一家叫ROSEN的律所参与了一今年以来六起针对中国公司的集体诉讼中的四起。君合律师事务所合伙人储贺军也认为“树大招风”是中国企业受关注的原因所在。
除企业自身的问题以外,中国企业之所以在美国频遭诉讼,还与美国的法律大环境不无关系。与此同时,美国是一个诉讼文化极强的国家。出于其保护中小投资者利益的目的,美国在司法程序和实体法上均表现为鼓励受害投资者提起集体诉讼。但遗憾的是,现在美国很多集体诉讼并非完全出于维护投资人利益,而是带有功利目的。
集体诉讼在名义上必须是由受害人个人提出,但在实际中,律师往往会主动寻找合适的集体诉讼代表,然后由律师出资召集,以一名或者若干名当事人的名义,向法院提起集体诉讼。或者有些律所本身即为某家上市公司的小股东,只要公司股票暴涨或暴跌,其就可以集合其他股东进行。储贺军强调,美国一些律所之所以如此热衷于集体诉讼,最根本的是因为其高额的律师费。“一般是胜诉赔付金额的30%,甚至更高。”确实,律所在提起集体诉讼时,所选择的目标往往是资金雄厚、赔付实力强的企业。
易凯资本CEO王冉表示,这种手段在华尔街的律师界已经是常态。路伟国际律师事务所北京合伙人吕立山律师对此表示认同,“国外有一批紧盯着上市公司一举一动、专门以提起集体诉讼为生的律师,被称为‘股市秃鹫’,企业稍有不慎,就会酿成大祸。” 而中国人寿的Milberg Weiss律师事务所和巨人网络及分众传媒的CSGRR律师事务所就是美国律师界同行公认的“股市秃鹫”式律师事务所,是专门以集体诉讼谋生的高手。
现实中,这种手段虽然常见,但并不是惟一手段。一位曾经在美国经历过集体诉讼的高管指出,集体诉讼的另外一种情况是,对冲基金联合律师及一些小股东对上市公司发讼,进行做空,从而在公司股价短期内剧烈下跌的情况下获取暴利。中国信息安全技术有限公司CFO表示,这种旨在做空的集体诉讼已经形成一种利益链条,企业要谨防做空对冲基金。
积极应对
虽然集体诉讼会对企业产生很大的负面影响,但尤强认为,在美国这样一个诉讼多发的国家,其实也是很平常的事情,企业无需过于害怕。何越非常认同这种观点,她认为,投资人购买股票是因为对企业经营模式等各方面的认可,如果企业没有问题,从长远来看,这并不会对企业产生很大的影响。
正保远程CFO魏萍认为,作为企业,无法预测在上市后是否会遭遇集体诉讼,只能尽力规避这一状况的发生。所以企业在上市前,准备工作一定要到位;上市后,努力做到合法合规。何越对此表示赞同,上市前的尽职调查可以帮助企业规避诸如履历造假之类的看似细小却会在将来产生实质影响的问题。
何越告诫公司决策者,在上市之前务必想清楚为什么要到海外上市,“现在很多企业将上市过程当成了跑步赛,将上市作为冲刺的终点。事实上,上市只是一个起点,上市之后企业该如何发展是一个更需要思考的问题。公司决策者一定要思考招股说明书中所阐述的发展愿景以及规划是公司真实想法的体现,而不只是吸引投资者的包装。”如果只是为了更好的吸引投资者,那么招股说明书中的承诺将会很难兑现,这无疑为集体诉讼提供了理由。
对于如何防范集体诉讼风险,专家建议,一要如实的公开企业的财务状况;二要加大企业在上市过程中对法务的投入,祁邵峰强调,很多企业老总对律师团队的经济实惠的要求很不可取;三要选择实力雄厚的财务顾问,从前期降低集体诉讼发生的可能性;四要善于利用公关,保持与律师事务所和投资人之间的关系,避免公司在美国上市时被找出纰漏;五要购买董事高管责任险。此外,中国企业在决定跨入国际资本市场之前,还要做好前瞻性的准备工作,比如在内部建立一套自我检查系统,以及时发现公司年报、财务报告以及其他公开信息中可能存在的误导、虚假或恶意欺诈的行为。美国翰宇国际律师事务所合伙人Daniel Roules则给中国企业提出一个值得考虑的实用规避手段:不要把太多不必要的资产放在美国,因为一旦中国企业在集体诉讼中败诉,这些资产都可能被查封。
无论多么充分的准备也不能做到完全杜绝集体诉讼的发生,仅今年就有东北石油、东方纸业、福麒珠宝,Canadian Solar和西蓝天然气等五家中国企业遭到集体诉讼。Daniel提醒中国企业,一旦发生了诉讼,就要马上联系美国执业律师,这样就不会浪费任何一个为自己辩解的机会。魏萍则建议,及时对遭遇集体诉讼进行信息披露,与各方进行坦诚的沟通。“如果是暂时的问题,重新调整,并告知投资者公司正在调整;如果是外部原因造成的,更要公布外部因素是什么。”魏萍坦称,海外上市的中国企业的沟通渠道和平台确实比在美国本土的上市公司差一些。“公司业绩有好有坏很正常,因此股票下跌资本市场也可理解,但若因为公司治理的问题,一旦造成投资者对公司不可靠的印象,股价再回涨就很难。”储贺军建议,有条件的公司,应当在国内聘任了解企业实际情况和中国国情、具有涉外法律经验的律师,同时在美国聘请熟悉当地资本市场法律及文化的律师作为法律顾问,由国内外律师协同配合,时刻防范来自各方面的法律风险。
毛亮介绍,通常的集体诉讼要耗时2～3年才能庭外和解或被撤销,如真通过法院的话则可能需更长的时间。 以Vivendi Universal S. A.为例,该案件从2002年初次被到整个案件结束花了八年的时间。在美国,一位资深抗辩律师的费用每小时可能高达上千美元。目前中国公司付出的最高的律师费用高达1400万美元,整个诉讼过程持续了两年多。因此在集体诉讼中,被撤销案件的比例占20～30%,和解的比例占70~80%,将诉讼进行到底的企业只有1%～2%。
保险解忧
在过去三年中,针对证券在美国上市的公司及其管理团队的索赔,无论是频率还是严重程度均逐步增加。根据PWC的调查,2005～2009年间,CEO、CFO、董事长、总裁、董事被的几率分别为81%、62%、47%、62%、43%。针对董事高管的诉讼不仅可能给公司带来严重财产损失,而且对其个人职业生涯也造成不可弥补的损害。即使诉讼主张毫无事实依据,也会造成沉重压力,如果进行抗辩,还将耗费昂贵的时间和成本。CFO们认为,董事高管责任险是转移集体诉讼风险的最有效的手段。2009年,有80%的美国证券集体诉讼和解的案件最终是由保险公司赔付的,其中有60%的案件是由保险公司赔付其100%的赔偿金。
统计数据显示,已有超过90%在美上市的中国公司为公司自身及其董事高管投保了董事责任险。毛亮介绍,美亚保险的董事及高管责任险(D&O)承保的范围非常广泛,包括承保“不当行为”所导致的抗辩费用、损害赔偿金、以及和解金;承保为出席涉及公司事务的调查和质询而聘请法律顾问所产生的相关合理费用(包括应对监管危机事件所发生的调查准备费用),最高可达保险合同的责任限额;承保公关、引渡、资产及人身自由费用等多项内容。
当然,这一保险在承保前需要对企业进行核保,包括审核其股票表现、财务状况、营收状况、内控、市场反响、过往不良记录等多个方面。保险公司主要根据企业公开披露的信息,如年报和财报、第三方分析、企业自我评价及审计师意见等确定是否予以承保。
CFO们表示企业在选择保险公司时,除了要看其保险赔偿能力及条款的保障范围和承保条件以外,其是否具有专业的诉讼管理经验和能力也是选择的关键。
毛亮表示,美亚保险抗辩律师团中有专攻抗辩D&O诉讼的美国一流律师、额外优惠的抗辩服务费率、丰富的实战经验、庞大的证券类诉讼资料库,足够的资金实力等都可以给中国企业提供很好的诉讼支持。据其介绍,从目前的赔付记录来看,多数的赔偿请求能够得到保险赔付。随着集体诉讼案件数量和赔偿金额的不断增加,美亚保险的专业律师团队也会向客户提出各种防损建议,以帮助客户降低集体诉讼风险。