存款准备金率何处何从

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在前年1月至去年7月的19个月时间里，央行连续12次上调存款准备率，其中，后8次连创历史新高，最后达到21.5%，期间，还连续5次加息。随后，央行于去年12月和今年2月，连续两次下调存款准备率。今年3月，温总理在两会政府工作报告上要求“保持社会融资规模合理增长”。作为调节社会融资规模的存款准备金率，将何处何从？本文试图通过回顾和分析存款准备金率与基准利率、CPI、GDP等指标及其相互关系，来研究、探寻它的走向，求教大家。

一、存款准备金率、基准利率、CPI、GDP、M2等指标的回顾及其相关性

（一）存款准备金率与基准利率、CHIBOR

央行调整存、贷款基准利率除少数是按相差0.25个百分点同时调整外，多数是按相差0.27个百分点同时调整的，二者有很强的相关性，如下图一。

图一：一年期存、贷款基准利率

（A线：贷款基准利率，B线：存款基准利率）

反映我国货币市场资金成本的我国银行间同业拆借加权平均利率（CHIBOR，China Interbank Offered Rate）曲线与官方公布的基准利率曲线，形状和步伐基本一致（如下图二），所以，基准利率水平能较为充分的体现我国货币资金市场的供求关系和实体经济运行“口粮”的成本、代价。

图二：当月CHIBOR

对照图一和如下图三不难发现，存款准备金率曲线和基准利率曲线的线型和走向非常相似，“两率”有很强的相关性，这说明，央行基本上是同时这两个工具，调节货币供应量和流动性的。

图三：存款准备金率

（A线：大型金融机构，B线：中小型金融机构）

通过以下的表一和表二，可以较好地验证上述结论，并且，不难看到：近几年，存款准备率与基准利率的相关程度更高，央行利用这两个工具调控经济运行的次数更多。

表一：存款准备金率调整表

期间：1985年1月1日至2008年12月31日

（注：1984年首次按企业存款20%、农村存款25%和储蓄存款40%设定存款准备金率，1985年统一为10%。）

表二：一年期存款基准利率调整表

期间：1985年1月1日至2008年12月31日 单位：年利率%

（A线：全国GDP，B线：第一产业，C线：第二产业，D线：第三产业）

下表三既验证了上述结论的正确性，同时显示：CPI与GDP有一定周期性和复杂性。1985-1989年和1992-1996年都是双高，即高增长、高通胀；1990-1991年和1997-2007年是双低，即低增长、低通胀；2008-2011年规律性不强，情况较为复杂。

（三）GDP与基准利率

从图六可以看出，GDP和一年期贷款基准利率有很强的相关性。利息调整的规律有：GDP在8%以下时，利率下调；GDP在10%以上时，利率上调；GDP虽然在10%附近，但可以预期将来会快速下降时，利率下调。2010年初开始，GDP突破10%，且快速上涨，因为考虑到热钱的因素，所以没有上调利息，只是提高存款准备金率；去年，虽然GDP已在10%附近，且有继续下降的趋势，但无奈CPI过高，存款准备金率已经没有多少上调的空间，只好上调利息。

（A线：M2增长率，B线：M1增长率，C线：M0增长率）

二、今年GDP、CPI和存款准备金率、基准利率等指标的分析与预测

（一）CPI

去年，我国把治理通胀作为宏观调控的首要任务，经过几个月的努力已经初见成效，物价快速上涨的势头已经得到一定程度的抑制，CPI在7月冲高后，出现拐点逐步回落（详见图四）。但治理通货膨胀、稳定物价仍然是今年宏观调控的重要任务之一，主要原因是造成物价快速上涨的主要因素还没有根本的变化，稳定物价还面临很多的挑战。流动性过剩的问题并未得到根本改变，2009年前后大量的贷款还需要较长时间进行消化，这是其一；其二，我国人口多，对农畜产品的需求旺盛，农畜产品的供需矛盾将长期存在，价格必然呈上升趋势；其三，原油、铁矿石、粮食、油料等大宗进口商品价格仍在高位波动，推高国内商品的价格。

但是，不能放任CPI继续高升，因为CPI继续上涨，会打破现有的利益格局，严重侵害绝大多数人的利益，政府的一系列民生政策也会弱化或有“付之东流”之虞，这与“惠民生”政策不符。所以，今年，“稳中求进”的工作总基调中的三“稳”（稳政策、稳物价、稳秩序），就有“稳物价”。据此，可以预计今年物价总水平增长呈回落态势，今年CPI上涨4～5%左右，比去年的5.5%略低。

（二）GDP

根据上述GDP与CPI相关性原理，预计今年我国GDP比去年的9.2%略低，全年全国GDP为8～9%。

采购经理人指数(PMI，Purchasing Manager's Index)支持上述预测。如下图九，作为衡量工厂发展态势的重要指标，制造业PMI从2010年11月的55.2，一路下行至去年11月的49，低于50，去年12月抬头，越过50，到50.3，今年1月份的PMI指数继续上走增至50.5，仍然在50以上，表明产业活动仍然处于扩张状态，经济发展动力稳定，正朝着软着陆的方向发展。考虑PMI较之GDP要超前半年左右和GDP从2010年一季度的11.9%一路下行至去年的9.2%（如图五），预计惯性还要下行一段，再出现拐点上行等情况，可以预计今年GDP将前低后高，增长8～9%。

（A线：制造业，B线：非制造业）

（三）基准利率

根据上述图六得出的结论：GDP和一年期贷款基准利率有很强的相关性和GDP预测结论：今年GDP预计为8～9%，较之去年的9.2%略低，推测基准利率在今年下调1～3次。

基本面和技术面都支持降息1～3次的预测结论。基本面上，国家要求解决实体经济、“三农”和调整经济结构等融资贵的问题，支撑今年降息。技术面上，自2010年10月20日起，已连续五次加息，达到6.56%（一年期贷款基准利率）的高位，继续上行的压力加大（如图一），转头下走的可能性加大。

三、主要结论

根据上述分析得到“存款准备率和基准利率（如图一和图三，表一和表二）有很强的相关性”和“今年将下调1～3次基准利率”的结论，预计今年存款准备金率将下调1～2个百分点。

基本面支撑上述预测结论。温总理在今年的两会政府工作报告中说，要综合运用各种货币政策工具，调节好货币信贷供求，保持社会融资规模合理增长。优化信贷结构，支持国家重点在建、续建项目和保障性安居工程建设，加强对符合产业政策、有市场需求的企业特别是小型微型企业的信贷支持，切实降低实体经济融资成本。今年的中央经济工作会议指出，货币政策要根据经济运行情况，适时适度进行预调微调，综合运用多种货币政策工具，保持货币信贷总量合理增长，优化信贷结构，发挥好资本市场的积极作用，有效防范和及时化解潜在金融风险。

技术面也支持上述预测，自2010年1月18日起，已连续12次存款准备率，其中后8次连创历史新高，于去年6月14日，达到21.5%最高点，已转头下走了两步，跌至19.5%（详见表一），下行的惯性和高位的压力，加大了继续下调的几率。

参考文献

［1］国务院新闻办公室门户网站：www.scio.省略

［2］中国人民银行网站：统计数据、标准和报告，www.pbc.省略

［3］国家统计局网站：数据库和《中国统计年鉴》，www.stats.省略/tjsj