2007银行理财产品评价与分析

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在“银行理财产品评价2008”报告会上，《2008银行理财产品评价报告》正式出炉

中国社科院“理财评价与设计”团队从2007年4000只左右本、外币理财产品中，整理、涤除掉了大量重复产品和普通产品（主要是外币普通产品和北京银行的“伪”结构产品），选出计划评价的本、外币产品分别为1040只和211只。但是，由于发行银行的信息不透明，许多产品存在基础资产、结构、期限等信息不明确问题，实际评价数量定为935只，其中，有779只人民币产品和156只外币产品。

按照本、外币产品和中、外资银行进行分类统计，我们发现，如果以不明产品占比来衡量银行信息不透明的程度，则外资银行的信息不透明程度远高于中资银行。信息不透明可能是为了防止竞争对手“抄袭”，也可能是因为销售对象为高端客户，但无论如何，这既不利于社会监督，也不利于监管部门的监管。（如表1）

1.评价总体情况

总体来看，2007年理财产品的评价具有三个鲜明的特点：第一，人民币产品的投资价值显著高于外币产品；第二，股票、混合类产品的投资价值高于其他类别产品；第三，中资银行的人民币股票、混合类产品全面超过了外资银行，但是，在剔除掉打新股产品之后，或者，只看中资、外资银行同时发行的境外股票、商品等外币产品时，情况出现了反转，中资银行产品的收益和风险指标明显落后于外资银行。

（1）人民币产品

2007年人民币产品的投资价值要高于往年。从基础资产类型看，混合产品和股票产品的投资价值较高，其主要原因在于两类产品中打新股产品的收益高；商品和信用类产品具有正的超额收益率和正的VaR值（value atRisk，是指在一定的概率水平(置信度)下,某金融资产或证券组合在未来特定的一段时间内的最大可能损失。），因此投资价值高于相应的人民币存款；利率类产品超额收益率和VaR值均为负，其总体投资价值不如存款。

分银行类型看，中资银行发行产品的期望收益率和超额收益率都低于外资银行，但VaR值高于外资银行。因此，就评价的全部人民币产品来说，中资银行的产品属于低收益、低风险类型，而外资银行的产品的收益和风险都相对较高。

鉴于人民币信用和利率产品完全由中资银行发行，进一步剔除掉这两类产品后，再进行比较发现，按收益和风险两类指标，中资银行全面超过了外资银行。不过，这样的超越并不是因为中资银行产品设计能力强。因为在剔除信用和利率产品后剩下的股票、混合和商品等产品中，中资银行发行了大量打新股的股票产品和混合产品。换言之，中资银行产品收益和风险指标之所以表现得远远强于外资银行，其中的主要原因在于中国股票市场存在的缺陷。例如，如果将打新股产品去除，仅仅比较联接境外股票的人民币股票产品，我们发现情况完全反过来了，外资银行的收益和VaR值都超过了中资银行。

（2）外币产品

对于外币产品，为比较方面，我们仅以美元产品为例。同人民币产品一样，股票和混合类产品具有较高的投资价值，不过，在考虑人民币升值之后，这两类产品远差于同类人民币产品；商品类产品的超额收益率达到了4.75％，但在换算成人民币之后，其与人民币商品产品类似，而VaR值则变成负值；与往年一样，利率和汇率产品的投资价值较低，如果换算成人民币，其期望收益率等于、甚至小于零。

就中、外资银行间的比较而言，无论是看收益指标，还是看风险指标，无论是比较全部产品，还是仅仅比较某类产品，中资银行都全面落后于外资银行。这种情况与剔除了打新股产品之后的人民币产品类似。这就说明，中资银行在产品设计能力方面依然是任重道远。

2.人民币信用和利率产品评价

信用产品是2007年人民币产品中占比最大的一类产品，对该类产品的评价影响到整个人民币产品和中资银行产品的评价结果。信用产品的风险主要包括信用风险和利率风险两类，由于利率产品可以看作信用风险等于零的信用产品，其评价方法与信用产品相同，因此，这里将两类产品放在一起说明。信用和利率类产品全部由中资银行发行，在拟评价的两类产品中，信息不明的产品占比达19.58％。按照各发行银行信息不明产品占全部产品的比重，可以看到，光大银行和招商银行信息不明产品合计占全部不明产品的3/4。尤其是光大银行，其不明产品占到本行两类产品的77.59％。（如表2、表3）

对于信用和利率产品，依据产品是否有增信措施以及增信措施的质量，可以进一步细分为有风险和无风险两类。其中，无风险的信用和利率产品指的是发行银行利用外部担保（包含国家信用的银行）、保本和保证收益条款覆盖了产品的信用风险和利率风险。

总体看，信用和利率类产品的评价具有三个特点：第一，无风险产品的投资价值好于风险产品，后者的超额收益率为负值；第二，信用类产品（信贷和违约事件）的投资价值好于利率产品，特别是存在利率风险的利率产品，其超额收益率为负值；第三，在利率产品中，大量的产品在起息日即低于相同期限的存款利率和央票即期收益率。换言之，投资者与其购买这类产品，实在不如简单的存款。应该说，这三个特点暴露出银行定价能力欠佳。尤其是风险类利率产品，表现出高风险低收益的不利特征。尽管信贷类产品相对债券类产品具有明显的投资价值，但也存在着银行预期收益低于存款利率的情形（占实际评价数量的1%）。

3.人民币股票产品和美元股票产品评价

2007年股票产品在人民币产品中的份额仅次于信用产品，在外币结构产品中则占据了半壁江山。因此，对这类产品评价的重要性不言而喻。股票类产品评价的一个基本特点是打新股产品的收益非常好，涤除这些产品之后，则中资银行的表现差于外资银行。不过，花旗、渣打、东亚、华侨等外资银行的产品也出现了低收益、零收益现象。尤其是东亚银行，近三年年来几乎每年都会出现一些投资价值极低的产品。

在股票类产品中，信息不透明是一个较为严重的问题。中、外资银行相比较而言，外资银行信息不透明的程度较高。在人民币和外币股票产品中，外资银行的不明产品占其全部产品的比重分别高达78.6%和32.9％，远高于中资银行的33.3％和11.1％。其中，汇丰银行、花旗银行、恒生银行、东亚银行的信息不透明程度最严重。

（1）打新股产品

2007年中资银行理财产品的高投资价值几乎完全归功于打新股产品。得益于大牛市的环境，2007年新股发行数量和募集资金达到了历史最高峰，全年共发行121只，募集资金4473亿元人民币。同时，尽管二级市场在年中数度大幅度调整，但发行制度中存在的缺陷和二级市场依然过高的价格却保证了新股的收益。以新股首发市盈率与二级市场平均市盈率相比，2007年前者为29倍，后者为72倍，相差一倍多。显然，一、二级市场的巨大价差是打新股产品高收益的基础。（如表4）

从136只产品平均的结果看，打新股产品具有惊人的高收益特征。不仅期望收益率和超额收益率都超过了10％，即使是风险值也达到了9.05％。也就是说，平均来看，打新股的收益在99％概率水平下最低也有9％左右。从银行类型看，按发行数量排的前三名依次是工商银行、招商银行和中信银行，三家银行的产品占到全部评价产品的一半强，打新股产品呈现出较高的市场集中度。

（2）人民币和美元境外股票产品

相对去年同类产品和今年其他产品而言，2007年联接境外股票的产品表现较差。其原因一方面在于基础资产市场（境外股票市场）受次贷影响出现了不同程度的下跌，另一方面则在于银行产品的结构设计存在问题。尤其是外资银行，其许多产品结构设计极其复杂，但投资价值却不敢令人恭维。

例如，东亚银行的“东亚‘聚圆宝’投资产品-系列2”，其超额收益只有-1.14％。如果按照中资银行和外资银行进行分类，我们发现，超额收益为负值的产品在中资银行该类产品的占比为17.24％，而在外资银行则只有8.33％。

在美元境外股票产品的评价中，也出现了4只超额收益率为负值的产品。按照中资银行、外资银行分类，与人民币同类产品一样，外资银行产品的所有指标都超过了中资银行。而且，负超额收益的产品在外资银行产品中仅占4％，在中资银行则占到9％。就中、外资银行超额收益为负值的产品而言，例如，深圳发展银行的产品??“聚汇宝”超越计划1号股票篮子挂钩型，其期望收益率、超额收益率分别为0.03％和-2.97％，实际收益率是0。（如表5）

所以，以同样联接境外股票的产品相比，中资银行的表现要差于外资银行，而负超额收益的产品也较多。考虑到中资银行的产品基本来自外资银行，这种现象或许深刻地表明，先进的技术是买不来的，中资银行必须提高自身的产品设计能力。

4．其他产品

除了信用、利率和股票这几类占比较大的产品之外，我们还对本、外币混合产品、商品产品、汇率产品等进行了评价。有关评价情况参加附表。从结果看，这些产品表现出与以上产品类似的特点：第一，与打新股相关的人民币混合产品收益高，因此，中资银行混合类产品的投资价值大大超过了外资银行，但是，涤除这些产品后，或者考察外币混合类产品，则情形反转；第二，虽然中资银行有较多产品的超额收益率为负值，诸如花旗银行、东亚银行、华侨银行这样的外资银行也是如此。例如，招商银行的产品??“金葵花”-金属系列之“锌锌”向荣美元理财计划，超额收益率为-1.48％，实际收益率为0；花旗银行的“涨跌双赢型”美元1.5年期产品，其超额收益率仅为-2.065%；华侨银行发行的美元汇率产品则出现较多问题，如“双利宝”3个月美元保本理财产品、“聚宝利”6个月汇率区间外保本结构型存款产品等，超额收益率均为负值，实际得到的收益率都只有0.5％，远低于相同期限的美元存款利率。

本文摘自2008银行理财产品评价报告

执笔：殷剑峰

中国社科院金融所“理财评价与设计”团队

指导：李扬 王国刚

主要成员：殷剑峰 袁增霆 黄国平 王增武