资本市场改革五举措

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0年-2020年是中国经济关键的十年，将面临如何迈出中等收入陷阱的挑战。应加快金融改革和资本市场发展步伐，为顺利跨越这关键的十年提供动力和保障。未来，推动资本市场改革发展有五个重要举措。

健全多层次资本市场体系

未来的多层次资本市场框架，大致的蓝图应为上面是主板、中小板、创业板、新三板市场，底下是区域性股权市场和券商柜台市场，共同形成一个“正金字塔”。在这几个层次之下的，是上万家PE、VC机构，还有越来越多的天使投资者为中小微企业提供股权融资。

新三板和四板是多层次资本市场体系的重要组成部分。目前新三板已经扩展到全国，面向所有中小企业。四板也在各个地方规范发展起来，一是满足当地经济社会发展需要，二是为更高层级的资本市场储备企业资源，完善治理结构，提高企业质量。

与股权市场配套的是债券市场，中国债券市场不如股票市场发达，而以美国为代表的成熟市场，债券市场的规模差不多是股票市场的两倍。我们有两个债券市场，一个是交易所债券市场，一个是银行间债券市场，都需要发展壮大，但需要推动监管和准入标准的统一。

还应扩大私募债的发行和场外交易。中国资本市场发展了20多年，基本上都是公募和场内，下一步私募和场外是发展的重要方面。

推动注册制改革

全球所有主要的交易所的股票发行制度都是注册制，仅有两个例外：一个是上海证券交易所，一个是深圳证券交易所。

推进股票发行注册制改革是个标志性的事件，它的本质是股票发行过程更加制度化、透明化和可预测。注册制改革本质上也是政府和市场关系的再调整。一些市场人士担心注册制后市场会不会供给失衡。随着监管部门的简政放权，放松管制，市场的自我平衡机制将会发挥作用。

世界上一些新兴市场经历过类似的改革，例如印度和中国台湾地区的市场，其股票发行都经历了一个从管制到放松的过程。当然，在市场化进程中，相关的市场环境也需要不断完善，配套改进。机构投资者将更加发育，中介机构将更多承担责任，投资者保护将更加强化，市场的惩戒机制将更加完善，市场将逐步走向更加理性和成熟。

同时，要动员长期资金参与资本市场，加快各类机构投资者尤其是长期机构投资者的建设。中国社会现在有大量的富余财富，各类存款已逾百万亿元，个人存款接近50万亿元，股票发行注册制改革和带来的资本市场新鲜血液，会激活和动员这些长期资金参与资本市场，分享中国经济转型的成功，也将为市场的长期稳健发展提供支撑。中国社会长期资金与大量企业的对接过程客观上将加快中国经济的现代化进程。

建设中国版的401（k）计划

社会广泛关注养老体系改革，各种方案据说有上百个。不管是怎样的改革方案，其重点应该是两个：一、建立真正的第二支柱，也就是中国版的401（k）计划；二是养老金要参与资本市场，通过投资保值增值，实现自我生长。

这个问题为什么这么重要？背景就是我们的养老体系面临巨大的挑战。按照目前的基本养老金的体制，大概在2050年前后，我们的缺口大致在几十万亿元，不同的机构测算不一样，但是基本上差不太多。

正确的解决方法还是要尊重人类社会发展的基本规律，建立起国际通行的第一支柱、第二支柱加上第三支柱的养老体系，为此需要研究调整我们现有养老金缴费的结构，并建立起真正意义上的与美国401（k）计划类似的第二支柱。

三个支柱中，第一支柱提供最底线的保障；第二支柱是每个人在工作阶段每个月不断积累，国家提供一定的税收优惠，激励企业每月也匹配一定比例的资金，最为重要的是这些资金一定要参与投资，分享经济发展的成果，才能不断积累成长，并使之成长为养老金体系的核心支柱；第三支柱是个人自愿购买的商业化的养老产品作为补充。

中国现行的社会统筹加个人账户的基本养老金规模为2.5万亿元，基本上属于第一支柱的范畴，也基本上不参与投资。作为第二支柱的企业年金规模为0.53万亿元，两者的比例为82%：18%，而第三支柱基本不存在。

而美国的第一支柱公共养老金规模为2.7万亿美元，第二支柱职业养老金[401（k）计划即属于这一部分，为私营部门的职业养老金，此外还有教师和公务员的职业养老金]的规模为8.6万亿美元，第三支柱退休账户养老金为4.9万亿美元，三者比例为17%：53%：30%。

特别应该注意的是，美国庞大的第二支柱，支撑了美国养老体系的半壁江山以上。来源于哪里？一方面通过不断积累资金，另一方面，更重要的是通过投资才获得了巨大的增长。

进一步扩大对外开放

中国金融市场和资本市场总体的开放水平还有待提高。例如， QFII制度实行了十年，外资在中国市场的比例还不到2%，但在其他新兴国家如韩国、印度、巴西都在20%-30%。

对外开放会给我们一些压力，有时候也不太舒服，我们不得不对自己提出更高的要求，但结果将是我们更强大。对外开放要对自己有信心，中国最开放的产业——家电，早已是全球第一，最严加保护的产业——汽车，至今没一个像样的民族品牌。在金融方面，无论是保险业、银行业，还是基金业，对外开放的过程中都是我们越来越强大。

保护投资者

中国证监会主席肖钢有两句非常著名的话，叫做“保护投资者就是保护资本市场”，“保护小投资者就是保护所有投资者”，将“保护投资者”上升到了一个哲学性、理念性的高度，是一个对全社会的宣示。

保护投资者尤其是中小投资者的本质，是市场的公平正义。不论专业投资者，还是个体投资者，不论大型投资者，还是中小投资者，在市场的知情权、参与权、监督权等基本的权利方面应该是平等的。