“新三板”能否进阶OTC
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推进中国多层次资本市场建设，亦是此次全国两会所关注的重要议题之一
作为这一原则的重要体现，全国政协委员、证监会副主席范福春不久前在参加两会分组讨论时表示，继推出创业板之后，将加快发展场外交易市场（otc）。范福春认为，目前主板和中小板基本上是同一个层次的市场，因此在推出创业板之后，将加快发展场外交易市场。
“代办股份转让系统”（俗成“三板”）作为国内场外交易市场的重要组成部分，也将面临着新的发展机遇。记者了解到，继中关村科技园非上市股份企业进入代办转让系统进行报价转让试点取得成功之后，目前监管层正在从各地政府申报的30多家高新技术园区中初步遴选出18家园区，作为第二批进入系统的试点单位。为解决原STAQ、NET系统挂牌公司流通股转让及沪、深证券交易所退市公司问题而设立的“代办股份转让系统”，已逐渐成为中小企业有效的融资渠道。“老三板”进入了“新三板”的发展阶段。
“新三板”对构建我国多层次资本市场体系发挥着越来越重要的作用。来自多个渠道的消息表明，有关部门正在着手研究将如何在“代办股权转让系统”的基础上构建全国性场外交易市场，以满足广大未上市股份制企业的直接融资需求。这是涉及“代办股份转让系统”的又一个最新信号，这将对我国多层次资本市场体系建设产生深远影响。
关于全国性场外交易市场如何构建，是否先从区域性场外交易市场的试点开始，而试点地址究竟花落谁家，这些问题正在逐渐清晰。除了上海、深圳两市，北京和天津逐渐成为最有力的竞争者。上海有众多的中外资投资基金，背靠江浙地区高科技企业园以及富庶的民营经济；而深圳证券交易所更是早就在研究OTC市场与深交所的对接。天津滨海的优势，在于拥有综合配套改革实验区政策，但它的民营经济、科技企业数量以及金融水平相对于其他的竞争者还存在差距。
3月13日，国务院批复《天津滨海新区综合配套改革试验总体方案》，总体方案重点推进6项金融改革创新，其中之一就是积极支持在天津滨海新区设立全国统一、依法治理、有效监管和规范运作的非上市公众公司股权交易市场。这意味着，一旦得到证监会批准，天津将在非上市公司股权交易市场先行一步。
尽管如此，很多金融界人士、公司和专家学者仍然对在北京设立一个依托代办股份转让系统的场外交易市场心存希冀――北京不仅具有丰富的金融资源，还是高科技企业的聚集之地，再加上股权代办转让的成功推行，很多人认为，北京具有设立场外交易市场的独特优势。
范福春界定“多层次”
目前，仅靠单一的全国性股票交易市场已经不能满足全国不同层次的经济机构发展需要，建设一个多元化、多形态、多层次的资本市场体系，才能使社会各类资源自由进退、优化配置。近几年，我国资本市场先后推出中小板、股份代办转让系统，并拟将推出创业板，这表明我国资本市场建设正在向多层次方向发展。
范福春最近在谈及如何“优化资本市场机构”时指出： “从市场本身来说，它应该是多层次的，但是也必须有一个发育过程――我们的股票市场开始主要是主板，后来发展了中小板，但是总体来说主板和中小板基本是一个层次的市场。我们将推出创业板，下一步还要发展场外交易市场。市场分出层次之后，不同情况的企业，将在不同层次的市场上，找到自己的位置。企业发展壮大之后，可以到主板市场上市；情况发生逆转的时候，也有可能退回到低层次市场。这样，投资者的选择，企业的融资渠道就有了一个比较准确的定位。到那时，市场厚了，弹性增加了，抵御风险的能力自然而然就增强了。”
“中国现在的资本市场尽管发展十几年了，但实际上才刚刚起步。”范福春说，证监会将逐步推进多层次市场建设，今年创业板市场肯定要推出，推出之后，我国的场外交易市场将会跟进。因证券法已经明确界定了非上市公众公司，其股票交易需求必然要得到满足，故应为交易提供一定的场所，这个场所也将区别于现有的交易所。
“新三板”经验和借鉴
前不久某知名财经媒体发表文章，称将在北京搭建一个四板市场。这个场外交易市场是一个介乎三板和产权交易之间的非上市股份公司股权转让系统，“目的是为那些经过了股份制改造但是又不能达到在二板或者三板上市的公司,提供股份转让融资的平台。”他们认为，由于主板、中小板、创业板都需要企业公开发行股票并实现流通(即上市),这就意味着企业必须达到一定的门槛。即使是上市门槛较低的创业板,其要求也非常苛刻。而三板市场接纳的是从上述三个板块退市的公司,因此其前提仍旧是上市。
中关村管委会某官员接受本刊记者采访时指出“四板”的称呼是不准确的，“还是叫‘代办股份转让系统’吧，这是目前比较准确的提法；从目前阶段来看，由于中关村科技园‘代办股份转让系统’的尝试，为‘老三板’赋予了新的内涵和活力，大家习惯于称‘新三板’。”当记者问及在北京建一个场外交易市场的条件是否成熟时，该负责人告诉记者，关于进一步的问题，目前还没有相关定论，“当然，北京也在积极争取。毕竟，北京尤其是中关村汇聚了全国最好最多的高科技企业。”
目前中关村代办股份转让系统试点挂牌27家企业，正在备案企业2家，改制后正在券商内核和尽职调查企业25家。预计今年3-5月份将有10家企业完成券商内核并报中国证券业协会备案。此外，正在进行改制的企业149家，拟改制企业201家。以投资为目的的交易成为该系统的主流。在采访中记者也了解到，很多挂牌企业在挂牌后都出现了自身资产总量增加、资产运营效率提高、偿债能力增强和盈利能力提高的良好状态。正因如此，日前全国政协委员、深交所理事长陈东征表示，已进入“代办股份转让系统”的中关村企业入选首批创业板上市名单的可能性比较大。
中关村投融资促进处刘卫东处长提到，目前，股份报价转让系统的价值发现功能和高效低成本按需融资的优势初步显现。16只有成交的挂牌股票换手率为7%，转让价格普遍高于净资产。成交均价较挂牌首日开盘成交均价涨幅66.8%。目前，进行定向私募的7家试点企业，共定向增发9300万股，融资3.45亿元，市盈率最高达到20倍。在中关村吸引和聚集了一批创业投资机构、战略投资者及券商。不仅如此，试点初步确立了非上市股份公司进行股份报价转让的监管制度安排和基本运行模式。通过试点进一步明确了企业和券商的需求，总结梳理出了需要逐步完善的试点制度问题，并积累了相关部门协同监管及协同推动试点的工作经验：成立了五方联合工作组，建立了联席会议工作制度，中国证监会负责试点工作统一组织、协调；中国证券业协会负责园区企业挂牌备案和主办券商的监管；中关村管委会受北京市政府委托牵头负责试点资格确认、持续监管、社会风险处置和组织企业参与试点；深交所负责提供和完善技术支持系统，监督挂牌企业信息披露；科技部负责有关政策调研及协调工作。
不过，目前试点还是存在问题，最突出的有两个：一是试点初期有关制度安排以控制风险为主，更有效率的交易结算制度和转板机制尚未推出，系统功能有待完善，在一定程度上影响了企业挂牌的积极性；二是券商的风险和收益不对称，影响了主办券商开展此项业务的积极性。主办券商资源严重不足。
虽然如此，中关村试点的良好效果，还是为扩大试点范围和建设统一监管下的全国场外市场积累了丰富的经验，刘卫东介绍主要有以下几点：一是始终坚决贯彻证监会制定的关于试点要“有效控制风险、逐步完善制度、稳妥扩大范围”的原则是试点平稳运行的关键。二是多方通力协作是顺利推动试点工作的组织保障。三是试点初期政府的大力引导是必要的试点推动手段。四是试点适合于处于特定发展阶段的目标企业群体。试点不适合于两类企业，一类是业绩较差、连续亏损以及管理上存在严重瑕疵的企业，另一类是具备境内外上市条件的企业。五是完善试点制度、提高交易效率，明确转板和定向私募规则是提高企业和投资者参与试点积极性的关键。
采访最后，刘卫东还提到，他们希望以试点的成功案例示范，引导和促进更多企业参与和改制，力争在未来全国场外市场和创业板市场形成独具特色的“中关村板块”。
“新三板”何去何从
近期，关于“代办股权转让体系”何去何从的传言日益纷繁。推出全国性场外交易市场是必然趋势，只是这个交易市场以什么样的方式出现、到底最终落户哪里，不同观点各执一词。记者听到最多的一种说法就是应该把现在的产权交易市场纳入代办股份转让系统中，不断壮大和充实这个系统。
就此问题记者曾几次试图采访北京产权交易所相关负责人，但均被婉拒，有关此类问题，该负责人称一律不发表任何见解。而上海联交所有关人员在接受记者电话采访时认为，将代办股份转让系统与产权市场进行整合，产权界应该是持欢迎的态度。把这两个市场进行整合，有利于建立全国统一的场外交易系统，也有利于推进我国多层次资本市场的建设。其中产权交易市场可以承担培育和输送优秀企业资源的职责，并为有潜在上市可能性的企业提供股权托管及券商资源。不过，目前国内产权交易所运作的规范性水平参差不齐，恐怕只有少数产权交易所初步具备了与资本市场对接的能力。产权交易涉及种类太多、渗透着太多的地方政府色彩以及缺乏全国统一监管，使得代办股份转让系统与产权市场的整合目前还存在着一定的难度。
作为最早挂牌的三家企业之一，北京时代科技股份有限公司董事会秘书皮检君谈到，产权交易市场和目前的代办股份转让系统是两个市场定位，一个是大宗的股权交易，另外一个是标准化的证券交易，并且是可拆分的，可持续交易。不过，皮检君也表示，目前的代办股份转让系统资金结算方式很麻烦，没有和A股进行打通。另外，他认为这种交易的起始交易是3万股，就把一些中小投资者拒之门外了。
中国农业大学博士生导师常清教授认为，目前产权交易所主要进行国有股权转让交易，几乎一个省就有一个，发展参差不齐，整合起来也有一定难度。但是两者一旦整合，将可大大提高企业资源的流动性和交易效率。常清认为，这个场外交易市场应该让更多的中小企业受惠，不一定是高科技企业，其他资质比较优良的企业也可以到这里进行股权转让。
通过走访挂牌企业、准备进入该系统企业、专家、财经界人士以及政府相关部门，记者深深感到，目前的代办股份转让系统受条件限制，市场范围比较小，交易品种比较单一，社会关注度也较低。应该把它纳入一个全国性的范围，扩大代办股份转让系统的规模和影响力，为证券主板、中小企业板及即将推出的创业板提供更多优秀的企业资源，从而对资本市场形成有力的支撑。同时，应该让更多的民营资本加入进来，使产权市场更为活跃。目前，产权市场和代办股份转让系统之间还有一些障碍需要逾越，比如代办股份转让系统的投资者主要是通过券商来完成进入和退出，而产权交易多为一种拍卖竞价机制，通过竞价发现买主、发现价格市场；另外，产权交易和代办股份转让分属于不同的监管部门。如果把这些问题都解决了，两者的整合应该不是太大的问题。
北京建立OTC的独特优势
以中关村为龙头，代办股份转让队伍的日益壮大让更多的人对在北京设立一个以代办股份转让市场为主的场外市场有了更多的期许。
早在2007年5月，范福春就在“第十届科博会金融高峰会”上表示“进一步发展代办股份转让系统，构建全国易市场，探索市场需要的交易制度创新。”由于我国尚未建立适合不同企业不同阶段需求的多层次资本市场体系，风险投资业、特别是本土投资发展不足，大批具有科技创新能力的企业，由于资金匮乏制约了企业发展。可见，管理层是倾向于依托代办股份转让系统构建全国性场外交易市场的。
常清很多年前也曾提出，北京应该有一个全国性的场外交易市场。他认为这“将为首都经济插上腾飞的翅膀，这样投资者就有了一个直接融资的平台。”常清一直持这样一个观点：国外经验表明，非联邦制国家的首都基本都是该国的经济中心和金融中心，这样可以提高这个国家的经济辐射力和竞争力。如果这个场外交易市场落户北京，是具有很大的比较优势的，北京汇聚了国际国内很多金融巨头自不必说，单就前不久世界几大交易所纷纷落户北京就可看出北京具有天津、深圳不具有的资源优势。
常清认为，在中关村代办股份转让系统之前，三板市场挂牌的企业主要是主板的退市企业，交易一直不活跃，是从中关村试点开始，代办股份转让才逐渐走上正轨的，因此，从这一点来说，北京具有开办此市场的先发优势。鉴于目前代办股份转让系统不算活跃，常清认为可以在一些细则上加以改善，吸引更多投资者。如起始购买3万股，他认为可以降低门槛，让更多的中小投资者加入进来；再如该系统规定目前只能是高科技高成长型企业才能挂牌，常清认为可以适当扩大企业范围，让更多类型的企业也能参与，这样才能更好地弥补创业板的不足。
和常清的观点一脉相承，金融专家喻猛国认为，从增加流动性的角度来看，全国性的场外交易市场应该尽早推出，只有市场才有流动性，而这个市场应该是一个竞争的价格，能通过市场杠杆来消除信息的不对称性。全国性的场外交易市场应该是“政府定规则，企业唱大戏”。更多地应该用市场的方式去推进，企业要去哪里挂牌，更多的应由市场说了算。在这一点上来说，北京还是具有企业方面的聚集优势的。“这个市场应该是集中统一的，这样更利于各种制度的实施和规范，也使信息披露等和投资人的利益得到保证。”
“这个市场的设立最终是为了增加股权的流动性，发现股权的价值，至于这个市场设立在哪里，更多的应该由市场说了算。通过发展这个市场，可以促进大量没有上市的中小企业私募发行股票融资，使企业有了一个直接融资的平台，也可以持久地优化金融结构。”
喻猛国提到，国外大多成熟的OTC市场无一不是市场化，因为只有市场才可以使资本达到优化配置。前不久一个偶然机会，记者曾和天津某产业基金的相关人员谈到这个话题，该人士告诉记者，他认为天津争取场外交易市场一个很大的优势就是具有政策上的优势。比如国务院给予了天津滨海新区金融创新先行先试的政策，作为天津滨海新区综合配套改革总体方案的一部分――场外交易市场的建设看来是势在必得。
就喻猛国的观点和天津的做法记者咨询和一些专家和学者，部分人认为正因为天津政府主导的力量太大，必然削弱了市场的力量，天津不是最佳的选择。他们认为，场外交易市场的推出，固然有融资的作用，更多的是为了交易，只有交易才能真正激活这个市场，才能吸引更多的企业，也才能成为各种私募基金的平台。因此，他们认为这个场外交易市场建设中，应该是公开，透明，公正，更多让投资者来唱主角。也有专家认为，不管这个场外交易市场落户哪里，最主要的是，那个城市应该先有比较稳健的基础，先立足当地，然后再慢慢走向全国。持此观点，北京应该是具有比较牢固的根基。
喻猛国认为，目前这个场外交易市场的设立可以参照国外的经验。记者在查阅国际上场外交易市场的资料后发现，大多OTC市场都是由市场来定规则的。以美国OTC市场为例，最早就是由一些地方性市场组成，后来纳斯达克自动报价系统开始正式运行后，就把各地分散的市场成员联合起来，最初是市场发现各地市场之间信息闭塞，分散割裂，然后慢慢规范，逐渐发展成一个全国性的交易市场的。回过头来再看看中国的具体情况：中国同样面临着地区差异比较大，各地经济环境和发展情况参差不齐，因此也有一些专家认为，目前不适合立刻推出一个全国性的市场，应该由地方逐渐到全国，这样才比较符合市场规律。
就此问题，记者也采访了一些企业，对于这个市场落户哪里，大多数企业显得很实际，他们觉得落户哪里并不重要，他们更关心信息披露的公开透明，退出机制是否完善这些具体问题。比如，时代科技的皮检君就认为，这个场外市场设在哪个城市其实都不重要，因为股票交易都是虚拟的电子化市场，因此，他认为设在哪里都没有太大的区别。在这里，他们更看重这个市场具有的功能和退出机制如何，因为，在他看来，市场只是载体。他认为，场外交易市场目前还是一个投资市场，很多投资人看得不是很长远，也导致了现有的代办股份转让系统市场规模不够大。就目前的状况看来，有些公司的交易很火热，有些公司就很清冷。具体到他们公司，因为该公司具有很大的市场潜力，股权资质良好，股东也很优良，好些股东都是上市公司，具有前瞻性，因此，他们大多不愿意出卖他们的股权。
记者从一家主办券商相关负责人处了解到，现在代办股份转让的投资明显比以前火了，他们很希望新的市场落户北京，“毕竟新三板起始于北京，毕竟北京距离监管层更近一些，国际化的程度也更大一些。”
截至发稿前，记者得到一条最新消息：证监会于3月24日宣布,已于近期收到中央机构编制委员会办公室的批复,同意设立非上市公众公司监管部。据介绍,新设立的非上市公众公司监管部将负责拟定股份有限公司公开发行不上市股票的规则、实施细则,并审核股份有限公司公开发行不上市股票的申报材料并监管其发行活动。这意味着目前处于暂停状态的非上市公司公开发行股票工作迈出了重要一步。
这意味着，OTC市场启动如箭在弦上。