铁中炼金 寻找铁路概念“动车组”

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随着全球经济的下行，各国纷纷调低了未来经济增速。但出乎意料的是，包括美国、欧盟、世界银行、国际货币基金组织在内的国家与机构纷纷表示，对中国未来经济仍然乐观。

其中一个理由是说，中国在此前投资的基础设施正在发挥应有的效用，而且中国政府正在投入更多的精力来完成更为庞大的基础设施建设。可以想象，这其中的意义远远超越了“内需”对经济的作用。而铁路建设就是其重要组成部分。

根据我国铁路《中长期铁路网规划》，未来15年，我国铁路总投资将达到2万亿。这种大规模的铁路投资，必然会增加与铁路相关产品的需求，譬如车辆配件、机车及动车组、铁路专用设备等。这对于相关上市公司而言绝对是一个长期性的利好。这些上市公司亦可借此良机迅速发展，并有望成为铁路建设热潮中的“动车组”。

设备制造行业

中国南车（601766）：铁路设备制造业龙头

“十一五”期间，铁路和城轨交通将是政府投资增幅最大的行业，为公司的快速发展带来重大机遇。公司属于铁路装备制造行业的龙头企业，将充分发挥在电力机车、动车组、城轨地铁车辆以及货车制造等领域的优势，实现07－10E销售收入复合增长率25%，净利润复合增长率40％的快速增长，因此快速发展的行业给予未来三年增长提供可靠保障。

产品结构的提升成为中短期毛利率提升的重要因素。虽然公司综合毛利率07年仅15％，处于机械行业中低水平，但是光大证券分析师恽敏预测公司毛利率将稳步提升至17.5％。之所以有这样判断，恽要基于以下三个方面的考量：首先，高毛利率产品比重提升。其次，产品附加值提升，公司作为电力机车的标准制定者，在电力机车行业具备领先优势，同时大型重载货车技术的提升也一定程度缓解竞争激烈带来的毛利率下滑压力。最后，延伸领域有望成为未来毛利率维持并提升的看点。公司募集资金项目主要运用于技术改进等提升产品竞争力领域，同时在风电设备、电动汽车领域也开始涉足，成为未来潜在竞争力。

充分发挥各业务板块的竞争优势，企业盈利稳步增长。动车组业务、轨道地铁车辆业务将成为公司各业务中增长最快的业务。其中动车组从05年开始起步，增长迅速。05年交付2列，06年交付18列，07年交付41列。目前企业产能50列，如果公司技改完成，公司动车组产能有望达到120列。另外，随着四方股份和BSP的动车组订单的逐步交付，07－10年动车组业务销售收入复合增长率74%。公司动车组销售收入占比将从07年的9.8%提升到10年26.1%，有力的提高公司综合毛利率水平。据了解，公司动车组业务已获订单市场占有率达60％，在轨道地铁车辆07年新接订单中市占率也超过60％。公司具备强大的自主研发能力和领先的技术优势，同时具备成熟的国内外客户开发能力，在充分分享国内铁路行业重大发展机遇的同时，具备实力将中国优势走向世界市场。

08年－10年归属母归属净利润有望实现13.66、18.08、23.51亿元，按A股发行30亿股和H股发行16亿股折算EPS分别为0.118元、0.156元和0.203元。根据可比公司估值情况以及DCF等绝对估值方法，光大证券分析师恽敏给予中国南车，08年25倍－28倍，合理估值区间2.9－3.3元。公司作为铁路装备制造行业的龙头企业，快速发展的行业给予给未来三年增长提供保障。

晋西车轴（600495）：分享铁路设备国产化大餐

日前，公布的中期报告显示：今年上半年，公司实现营业收入6.89亿元，较去年同期增长29.64%；营业利润5220.30万元，较去年同期增长92.42%；归属于母公司的净利润2972.71万元，较去年同期增长55.61%；实现每股收益0.29元。

虽然车轴业务的收入增幅较小，仅比去年同期增长5.8%，但是车辆和轮对业务的表现超出预期。数据显示车辆业务实现收入3.73亿，占营业收入的54%，该业务收入较去年同期相比增速为25%，主要是因为公司在铁道部招标中占据了更多的份额；轮对业务获得了井喷式发展，收入较去年同期增长362.12%。

消除不利因素影响，毛利率不降反升。净利润大幅增长主要得益于毛利率的提高，上半年公司综合毛利率达到16.44%，较去年同期增长3.43个百分点；车辆和轮对业务毛利率分别增长4.33、4.34个百分点。毛利率提升主要是因为公司主动与客户协商，并加大了部件销售的力度，通过提升产品附加值，消除了人民币汇率上升和原材料价格上涨等因素的不利影响。

由于国内客户都是特定的长期客户，公司通过协商消化了原材料涨价对公司产生的不利影响，另外基于原材料等涨价因素，铁道部已承诺在今后的招标中提高公司产品合同价格。对于国外客户，在签订订单时充分考虑了人民币汇率变动情况，并采取了相应措施，以减少汇率变动对公司利润的不利影响。

未来要看动车组和高速铁路用轴。国内市场动车组及高速铁路用轴国产化进程加快。为了与时速300公里以上的车辆配套，铁道部与晋西车轴联合开发新一代空心火车轴，公司已将研制的样品上交铁道部鉴定。国内掌握空心轴技术的只有晋西车轴一家，在铁道部决定对内招标的头几年，该市场将为晋西车轴所独有。此外，公司和法国阿尔斯通公司达成长期战略合作协议，在地铁轴、机铁轴、区间车辆及高速动车组EMU项目等方面展开多层次、多领域的合作，为未来国际市场的快速发展奠定了良好基础。

中信建投分析师高晓春等认为未来公司的看点在于轮对业务的井喷式发展、高速轴的市场化、收购北方锻造后进行技改取得更快的发展速度等三个方面。不考虑北方锻造的因素，预计公司2008、2009年将分别实现每股收益0.56、0.76元。由于对公司将实施的定向增发及铁路投资大规模增长的预期，公司投资价值体现在长期，维持“增持”评级，半年目标价格为18元。

铁路建筑行业

中国中铁（601390)：中长线投资价值凸现

中铁公司是我国基建行业的绝对龙头企业，受益于我国基础设施建设的快速增长，未来必然在国内外一系列重大工程项目中拿到足够多的份额，保持其良好的业绩增长率。公司通过证券市场上市实现了资产规模迅速膨胀，现金流得到进一步的扩充，而且公司多年以来管理水平不断加强，各项业务都有了较大的发展，未来盈利增长的确定性强。

目前，公司依然主导着我国城市轨道建设市场，在地铁领域的核心地位不可动摇，占有我国城市轨道建设市场60％的市场份额，在我国公路建设的市场份额依然达到10％左右。08年上半年，公司在铁路领域微弱劣势已彻底扭转，在铁路项目中标总额、京沪高铁开标总额、随后将开标的几个高铁项目等方面，公司均占优势，承揽的合同情况良好，上半年已超越铁建。至08年5月底，公司新签合同1304.5亿元，同比增长77％，超过同期铁建1096.2亿元水平。

预计08年公司实际新签合同有可能大幅超过全年2750亿元的合同承揽计划。根据公司06-08年新签合同额增长情况，08年、09年的营业收入增速在30%左右，增长预期相对明确。在国际国内大宗商品不断攀高的高通胀情况下，由于铁路项目中钢材、水泥等主要原材料全部由业主单位提供，因此这些大宗原材料的价格变动不会影响到中铁公司基建业务的毛利率水平，成为抗通胀能力较强的上市公司。

二级市场上，中国中铁在上市之初就受到机构的高度关注，被机构狂炒一了把，短短24个交易日股价从开盘价的7.50元就推至最高12.57元。受市场连续下跌的影响，该股也随大盘同期回落，最低跌至4.89元，就目前的股价已相对合理，远东证券分析师刘光桓认为。目前公司已经具备了中长线投资价值。最值得关注的是，据上证所披露的高管持股变动情况，7月9日和10日，中国中铁11名最高管理层成员在二级市场购入本公司股票，总计超过100万股，其买入价位平均在5.60元左右。在目前“大小非”疯狂减持所持股票的低迷市道下，中铁公司高管层敢于从二级市场上真金白银买入并持有自家公司的股票，表现出中国中铁的中长线投资价值和未来发展前景。在不考虑外延式注入资产大幅提高业绩的情况下，据Wind盈利预测08―2010年公司每股收益为0.20、0.29、0.38元，动态市盈率为分别为27倍、20倍、15倍，因此刘光桓给予公司“增持”评级。

中国铁建(601186)：依靠毛利率提升的内涵式增长

在我国铁路建设处于一个前所未有的上升期之际，公司提出了“进一步加大成长力度，走内涵式扩大再生产的道路”的发展战略。公司将力保净利润增长的幅度快于规模增长的幅度，宁愿规模少增长，也要保证效益增长。预计将从毛利率提升及管理效能提高上下功夫。

工程承包毛利率预计提升0.2～0.3％。2008年，扣除原材料等价格上涨的因素，毛利率将提升0.6％～0.7％；如加上该因素，原材料价格的上涨将会抵消部分毛利率上涨幅度，预计在0.4％左右。总体来说，公司工程承包业务的毛利率将提升0.2~0.3%。

铁路业务：毛利率提高主要有三方面的因素，一是高速铁路施工项目增多，经验逐步积累；二是大量的新型设备的投入，施工效率提高，折旧降低；三是铁道部已经了解到高铁项目的原有定额偏低，调整了暂估价格。水利水电及城市轨道业务：由于在大长隧道方面具有独特的优势，公司在南水北调、城市轨道等轨道较多较长的建设项目上能够获取更多的市场份额。除此之外，公司还有公路，房地产等业务也较明显。

作为建筑行业的特性，预先对建筑材料价格进行评估是投标的关键，公司作为行业领军性企业，项目投标经验丰富，对建材价格的上涨具有较为准确的预见性，在投标报价的时候往往会将这种因素考虑进去，在一定程度上从而化解了价格上涨带来的成本风险。

公司积极拓展基建项目，做到“手中有粮，心中不慌”。体现在新签合同额规模上，预计1～6月份成长100％以上。截至6月底，公司新签合同额已经完成了2008年新签合同目标额的一半以上。公司铁路业务发展迅猛。铁路项目占到新签合同额的50～60％左右，上半年铁道部四个大型的招标项目如京沪高铁、昆明铁路、向莆铁路、沪宁高速等中标份额均在40％以上。

当然，由于公司在海外也拥有很多项目，因此人民币升值带来的汇率风险，对公司业绩有一定影响，但是这并不能改变公司高成长的特性。

上调公司至“强烈推荐-A”评级。招商证券分析师认为，在铁路建设的上升期中，随着公司的管理效率、施工效能的提升以及宏观大环境的可能改善，公司业绩上升的空间巨大。我们确信，公司的基本面良好，目前的股价还没有反映出公司真实价值，建议投资者战略性建仓。

铁路配件行业

马钢股份（600808）：中国车轮之王

《中长期铁路网规划》数据显示，铁路平均每单位营运公里的车辆保有量在7.5辆左右，而2005-2007年中国年均新增铁路营运里程预计可达6000公里，由此带来新增车辆的需求约为4.5万辆。另一方面，伴随2006年将进行的第六次提速，铁道部计划对现有30万辆车辆的“行走部件”进行更新改造。同时，为了实现货车重载，自2006年开始，新购车辆中64吨车将全部由70吨车代替。

作为世界第一的火车轮生产商，马钢在国内占据了绝对竞争优势，具备高速铁路用车轮钢材料及核心生产技术等多项自主知识产权，是国内火车轮及环件市场上最大的供应商。目前国内铁路客车轮有90%来自公司，公司在铁路货车轮的占有率也超过50%，每年有15%－20%的火车轮产品供应出口:韩国的铁路线上，马钢车轮占据了80%以上的市场份额；马钢车轮通过了世界最高水平的北美铁路协会的AAR认证，通过网上竞标，成为美国通用电气稳定车轮供货商，一年向美国出口车轮4万个。这就是说，通用每年生产的3000多台机车，有一半是马钢车轮。公司计划到2009年实现生产火车轮及环件90万件，相当于30万吨。并且公司是世界第一大火车轮生产商和国家新的车轮标准体系的制定者，火车轮及环件产品是公司盈利能力最强的钢铁产品，平均毛利率高达41％，以公司主营业务收入的6.6%贡献了21.8%的主营利润。

铁路网络的快速发展，为马钢的火车轮及环件产业带来了新的机遇。受制于铁道部实行的质量认证制度，许多新进入者很难参与火车轮行业的竞争，这在一定程度上确保了马钢的行业龙头地位。目前，经过铁道部质量认证的车轮生产企业包括马钢在内共有三家，马钢在关键设备上全部采用进口，多项自主知识产权技术保证了一流的品质，在竞争上处优势地位。

在市场需求的推动下，马钢的火车轮及环件产品近几年保持稳步增长。马钢计划到2009年实现生产火车轮及环件90万件，相当于30万吨。另外，由于制造火车轮采用的钢材不同于普通钢材，因此受到钢材价格波动的影响较小，而这几年火车轮的售价一直略有上升，虽然在国内属于高价位产品，但与国外相比价格上仍存在较大差距。同时，马钢积极参加国家和行业关于车轮产品标准的制修订工作，作为第一起草人，负责起草了多项国家和行业标准，正在参与修订铁路车轮行业标准等。

通过比较估值，国元证券分析师苏立峰等认为公司的中枢价值应该在7.8元/股。目前价格区间在5.6-6.5元间。鉴于公司新区即将全面达产将带来良好的成长性，给予公司“推荐”的投资评级。

时代新材(600458)：受益高铁建设

由于运力紧张及火车提速等因素影响，火车运输周转率提高，单位公里车辆保有量还有增加趋势，复线化比率提高以及客货分离导致车辆运行密度提高，火车运输周转率提高，新增车辆将比新增营运里程有更快增长。车辆提速改造带动车辆配件需求快速增长。运行效率的提高使车辆、配件等增长速度明显快于线路增长速度。公司具有相对竞争优势。部分铁路产品需要经过认证，有一定的行业门槛；公司产品全、居细分市场龙头、具有一定的技术和资质优势，部分产品为国内独家实际生产；南、北车集团的股东背景有利于市场开拓。

桥梁支座是近年业绩增长的主力军。公司于2007年度完成1.4亿元武广线合同，预计08年武广线剩余合同、武泉线和其他零散标段合计完成2.5亿元。预计京沪高铁桥梁支座招标额约15亿元。新产品群将进入高增长期。公司储备CA砂浆技术已超过5年，2007年销售3000万元，每百公里铁路建设需要CA砂浆5000万元，未来空间广阔；高铁道岔硫化铁垫板应用于国内所有设计时速200公里以上的车站减速道岔，公司与铁科院合作研制的产品目前为国内唯一实际生产商；目前动车组采用的国产减震弹性元件100％选用公司产品，2007年实现销售2000多万元，预计2010年前市场容量为5.6－6.4亿元，公司将获得国内领先市场份额，随着国产化率的提高，上述新业务有望成驱动公司业绩增长的新因素。公司拟涉入的风电叶片项目将在2009年后产生效益。

借助与跨国公司的良好合作，出口将保持稳定增长。全球最大的三家铁路车辆生产厂家庞巴迪、阿尔斯通和西门子相继成为公司的战略客户，公司将借助国际巨头的渠道迅速驶入国际市场，海外市场未来的年增长率超过30％。

国都证券分析师巩俊杰指出，公司是国内生产新型轨道减震器的唯一一家上市公司，公司产品包括线上和线下产品,贯穿铁路建设、设备采购和铁路运营三个阶段，产品品种多、覆盖面广，在传统机车、客车和货车中占有率分别为40％和15％，居行业之首，因此预测2008年-2009年的每股收益为0.34元和0.47元，成长性较好，给予25倍的2009年动态市盈率，12个月目标价为11.75元，给予“短期强烈推荐、长期A”的评级。

铁路电气行业

许继电气（000400)：直流市场的垄断优势突出

公司为铁路系统外唯一获得铁道部认可资质的系统集成商，已经成功运作郑西线等轨道交通项目，未来将借助平安之力继续拓展铁路市场份额；公司同时与沈工大开展风电控制器的研发工作，目前已有样机试运行，看好其成为新的利润增长点。因此轨道交通、风电控制器业务未来有望成为新的利润增长点。

公司目前在国内直流输电装备市场占据一半以上的市场份额，是唯一拥有控制保护、换流阀、开关／变压器制造能力的厂商，07年中标国内首条土800kv直流特高压线路云广项目（换流阀7.8亿元、控制保护2.76亿元）、向家坝一上海项目（换流阀8.27亿元、控制保护1.37亿元）。09年后国内直流输电建设将大规模启动，未来5年年均有3一4条直流输电工程开工，公司有望凭借其直流设备成套能力充分享受行业高景气，预计近期开标的锦屏一苏南士8OOkv直流特高压项目将验证公司在直流市场的垄断优势。

平安信托承诺将向许继集团提供不少于40亿元的资金支持，这对于一直资金偏紧的许继集团来说可谓久旱之甘霖，将给集团建设“一城三基地”的战略规划以有力支持，对于上市公司而言可减少集团经营性占款，显著降低财务费用，预计效果将在09年得以体现；平安入主许继后将保持原有管理层的稳定，通过引入外部智力（麦肯锡咨询等）对公司发展战略、治理结构等方面加以完善，包括实施股权激励等后续措施将促进公司管理水平的提高和做多业绩的动力。目前平安受让集团股权仍在国资委审批阶段，若进展顺利我们预计7一8月可得到正式批复。

平安信托承诺在完成许继集团股权受让后，将继续推进输变电资产整体上市，包括市场期待最高的“直流换流阀”资产，我们预计定向增发收购集团资产将在09年完成，将显著增厚公司业绩，并减少与集团公司关联交易和消除同业竞争问题。当前公司股价（9.86元）与原定增发价（16.42元）有40折价，不排除公司重新拟定增发方案的可能。

中信证券分析师万刘磊预测公司08、09年EPS分别为0.36、0.65元，对应动态PE分别为27倍和15倍。公司当前己具备长期投资价值，给予公司09年25倍PE估值，长期目标价16元，维持“买入”评级。