预测经济基本面不如预测主流预期

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今年即将过半，债券市场行情几度起伏，剧情丰富，让许多预测者大跌眼镜。

首先是年初市场普遍预期今年经济向好，CPI回升，债市必无大行情。谁知外汇占款在前几个月陡然走高，外部流动性的注入使市场资金面极其宽松，CPI没有如预期般坚定回升，使债券市场走出一波不小的行情。

从2月下旬开始，市场流动性有所收紧，市场似乎开始转向，收益率普遍小幅回升。就在大家预期经济基本面将主导未来债券市场走势的时候，银监会“8号文”横空出世。其出台的时点和内容出乎许多人的预料。这一政策使市场行情立马转向。大家相信对银行理财资金投资“非标资产”的限制必然加大银行的债券需求，市场收益率快速下行。

“8号文”的余威还未散去，4月中旬一场源于债券市场之外的核查风暴突然降临。对债券“代持”的核查使得债券市场被动“降杠杆”，恐慌情绪带动收益率迅速上升。这一偶然事件是债券市场参与者很难预期到的。

政策面因素消化到一定程度后，市场似乎又重新回到了对经济基本面的关注。4月下旬汇丰PMI初值公布后，市场对经济复苏的信心开始动摇，债券收益率由此又出现一波下行。本来之前“8号文”带来的收益率下行行情结束后，部分机构认为市场收益率底部已经显现，然而近期信用债收率的走势似乎又在挑战这一预期。

可以看到，市场参与者总是试图从经济基本面预判市场。在没有突发事件之时，这种预期能够反映在市场利率走势中，而一旦出现突发事件，原本由基本面预期所控制的市场走势就会被迅速打破，直到突发事件被市场逐步消化。

从市场参与者的角度来讲，政策等突发事件是很难预测到的，因此能做的只是对经济基本面的研判。

然而，分析上半年市场主流预期的变化情况可以看到，主流预期并不一定准确。比如年初主流预期是经济向好，CPI回升，使得市场收益率在很长一段时间不断上行。然而后来的实际经济数据表明，至少上半年这一预期是不够准确的，经济并没有如预期般向好。但债券利率走势却往往由主流预期决定了。

这种预期在市场的自我实现，使得市场参与者的水平不一定体现在准确预估经济走势上，而更需体现在是否能预测到其他参与者的主流预期。如果做到了这一点，那么无论主流预期是对还是错，甚至无论真实经济是走强还是走弱，都能获利。这也是凯恩斯的著名的“选美理论”的精髓。

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