货币供应量指标已不适合作为货币政策的主要工具

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中国货币政策的目标具有明显的双重性：既要维护人民币币值的稳定又要促进经济增长。与此同时，中国又有所谓货币政策的中间目标――每年货币供应量指标。这种把货币供应量指标称为中间目标的提法在很大程度上反映了中国当前把货币供应量作为货币政策的主要工具。

值得注意的是，与具有成熟市场经济的国家相比，中国的货币供应量指标一向完成得非常好，显然这与我国的国有商业银行体系密切相关。

中国的中央银行是在以国有商业银行为主体的银行体系中推动其货币供给量指标的执行。现实中这种对货币供应量指标的执行通常体现出一种“倒逼”的过程，即货币供给或贷款的产生是在有关部门大力发展经济的行政指示下由商业银行强行启动去寻找“合适”的借贷款人。而这些合适的借贷款人大多是一些国有大中型企业。

那么这种以行政手段推动货币供给的倒逼过程会对经济产生什么影响呢?

首先，在成熟市场经济条件下，贷款特别是中长期贷款的形成通常来自于对企业的投资项目。贷款使企业的投资项目得以启动，进而产生乘数效应并带动一系列的需求。这样的贷款显然可以促进经济的增长。相反地，如果贷款是倒逼的，即它并不出自于投资或生产的需要，则它对经济的增长毫无促进作用。中国目前的经济增长率在8％左右，而货币供给量则以13％的速度增加，这足以说明许多贷款实际上是无效的。

其次，新货币的创造同时意味着贷款的增加。如果贷款并不是用于企业的固定资产投资，则就其本身来说，它仅仅体现为一种在给定生产规模下的流动资金的增加。显然，此种贷款只能降低企业资金使用效率。目前，中国国有企业占用2／3的工业贷款，但只创造了1／3的工业产值，这足以说明国有企业资金使用的低效。

再次，更为重要的是，贷款同时也是一种债务，贷款的增加意味着增加了企业的债务风险。尽管现实中许多国有企业利用银行贷款来进行非生产性金融投资，如购买债券和股票等，然而由于贷款本身不能像一般固定资产投资那样带来乘数效应，并进而促进经济增长，因此它在宏观上起到了增加整个社会债务风险的作用。

长期以来，中国货币供应量一直是以13％以上的速度高速增长，这显然意味着债务的增长速度远远大于CDP的增长速度。毫无疑问，中国目前实行的这种计划性的货币供给政策对商业银行所存在的大量不良资产负有难以推卸的责任。因此，货币当局应尽早放弃货币供应量指标，转向利用利率规则作为货币政策的主要工具。按照利率规则，中央银行应根据宏观经济的形势随时调整其目标利率。目标利率可以是商业银行之间的拆借利率和中央银行对商业银行的贷款利率。对于前者，中央银行可以通过公开市场活动等对商业银行的储备金进行调节，并进而影响它；对于后者，中央银行本身具有法定的权力去制定它。与此同时，中央银行也应随时公布其目标利率的目标值，这不仅可以体现中央银行对当前宏观经济形势的一种判断，同时也容易使中央银行通过市场机制使银行间的拆借利率自动地趋于既定目标值。

同时，应尽早实现中央银行的行政独立，使其直接向人大负责。这也有利于中央银行在制定货币政策时由双重目标变为稳定币值这一单一目标，而把经济增长的任务留给财政政策。

为确保整个社会的资金使用效率，有关部门还应制定一系列相关政策。如对企业，应禁止其使用银行贷款进行金融炒作等非生产性活动，中长期贷款只应用于生产性投资；对商业银行，应禁止其利用储备金购买金融资产(包括国债)；有关部门还应规定商业银行存于中央银行的闲置储备金不能生息，而考核国有商业银行的业绩应以通过有效贷款而得到的利润为主。所有这些措施，一方面迫使企业有效地使用贷款资金，另一方面也促使商业银行更为努力地将其闲置储备金转换为生产性贷款。(摘自2003年4月20日《证券时报》)