悬崖边上的花旗

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美国最负盛名的花旗银行已危如累卵,不得不依赖政府再三援救

花旗集团,这家全球曾经最大的银行集团、全能型银行的楷模,如今沦落到如此境地,令外界大跌眼镜。

继9月15日雷曼、美林、AIG的生死抉择之后,花旗集团刚刚度过了又一个生死存亡的周末。

“我们的模式最好。既有庞大的海外业务对冲美国金融危机本地风险,又有坚实的商业银行业务提供流动性支持。”就在10月间,花旗亚洲区一位中层还引述其全球总裁给花旗员工写的一封公开信,向《财经》记者表达了对花旗模式的信心。

彼时,美国财政部和联储频出重手救市,市场也一度认为信心危机已渡过,更大危险可能来自实体经济而非金融机构。

然而,现实无情。美国东部时间11月23日(周日)深夜,美国联邦政府宣布向花旗集团注资200亿美元,并为花旗高达3060亿美元的高风险资产提供止损保障。这家全球曾经最大的银行集团、全能型银行的楷模沦落到如此境地,令外界大跌眼镜。11月24日,美国股市甫一开盘,花旗的股价一举反弹58%,收复了上一周的可怕跌幅,收盘至每股5.95美元。同时,反映市场对其存续信心的CDS(信用违约掉期)价格跌去一半,即市场普遍认为其破产可能性已然大幅降低。

整个市场明显感受到了强心针效应。当日道琼斯指数上涨幅度达4.9%,即396.97点;标准普尔指数上涨51.78点,单日升幅达6.5%;纳斯达克指数上涨87.67点,升幅达6.3%。金融板块水涨船高,美国银行股价上涨27%,收于14.59美元;高盛股价上涨26%,收于67.42美元。

但危机仍未结束。刚松了口气的花旗管理层,仍必须面对投资者半信半疑的目光:花旗的问题是出在流动性还是基本面?下一步会发生什么?进一步的疑问是:花旗危机是个案还是趋势?是否意味着灾难已经正式传导到了原来被认为有足够流动性的商业银行?

一位接近花旗纽约分行的人士指出,花旗遭遇的问题,其实反映的是目前包括摩根大通、美国银行、富国银行(Wells Fargo)在内的几大商业银行面临的共同问题。随着实体经济进一步衰退,包括上述大行在内的主要商业银行的风险,将进一步浮出水面。

援救方案

11月23日美国联邦政府宣布向花旗集团注资的200亿美元,已是一个多月内花旗获得的第二笔财政部注资。此前的11月14日,财政部向九家金融机构注资2500亿美元,其中花旗获得250亿美元。

较之注资,美国财政部对其高风险资产的担保更具提振市场信心的作用。按照这一计划,花旗和美国政府共同商定从花旗目前的资产中,划出一个总值3060亿美元的资产池,这相当于花旗总资产的一成五。美政府为这个池中的高风险资产规定了一个损失上限,花旗负担最先发生的290亿美元损失,其后发生的损失花旗承担10%,政府承担剩下的90%。

作为交换,美国财政部获得了两项权益:一是年利率为8%、价值270亿美元的优先股;二是27亿美元的认股权证,行权价为每股10.61美元,在未来十年内有效。与此同时,花旗还被迫大幅降低了普通股派息支出。与以往几次金融机构援救方案相比,此次花旗方案要较为简单明了,相对较好地消除了市场的不确定性。

花旗援救方案与UBS援救方案类似,后者通过瑞士政府将一部分高风险资产从资产负债表中剥离出来并指定损失上限。与此前美国政府对于美国国际集团(AIG)与“两房”(房地美和房利美)的援救方案将普通股东利益完全抹去的做法不同,此次花旗银行的注资方案既保护了债权人,又适度稀释了股东权益。

花旗集团首席财务官Gary L. Crittenden公开表示,划出的资产池损失超过290亿美元的可能性微乎其微,政府提供保证带来的好处主要在于,通过降低资产池风险权重,释放部分花旗手中的合规资本金。

因此,通过政府注资与对于高风险资产池的兜底保障带来的合规资本金释放,花旗新增了400亿美元可支配的资本金;然而面临未来的种种不确定性,没有人敢说这是最后一次注资。

花旗和政府划出的资产池主要包括美国住房抵押贷款(RMBS)、商业抵押贷款(CMBS)以及杠杆类贷款(Leverage Loans)。假如该资产池中的风险资产最终变得一文不值,美政府从花旗接手的损失最高上限可达2490亿美元。值得注意的是,此次担保范围尚不包括花旗庞大的以信用卡为主的消费信贷资产以及海外贷款业务。随着金融危机向实体经济与全球的蔓延,这两类业务的风险亦不容忽视。

此次援救方案的实施,未以撤换花旗管理层为代价。自从去年底走马上任以来,现任CEO潘伟迪(Vikram Pandit)一直坚信应维持花旗目前的业务架构,拒绝分拆。直到11月23日协议达成前的周五,潘伟迪在与员工的电话会议上还发誓不分拆花旗,否认花旗出售财富管理部门Smith Barney的传言。但据《华尔街日报》报道,谈判中,政府曾敦促花旗管理层降低风险资产,采用包括分拆公司在内的更为激进的方式进行整改。

花旗中国方面的高管在援救方案出台后,曾向《财经》记者否认花旗有出售亚洲市场业务部门的必要,但12月1日,花旗已然宣布出售其日本子公司日兴花旗信托银行(NikkoCiti Trust and Banking Corporation),筹资约400亿日元(约合4.19亿美元)。

救援方案带来股价反弹后的12月3日,花旗集团总市值仍仅有351亿美元,相当于中国工商银行的五分之一。回顾救援方案出台前,花旗境况已相当危急。号称“不眠不休”(花旗的广告语)、为消费者提供一站式金融超市服务的花旗,这果然是不眠不休的一周。

危险的杠杆

11月间,一位正在中国的花旗IT部门员工主动中止了休假,匆忙赶回美国。他对《财经》记者说:“我担心公司有裁员计划,要早些回去看看。”

11月18日,花旗果然宣布在明年下半年前裁员5.2万人,这几乎占到花旗全球员工的15%。在此之前的近一年间,花旗已经裁撤了2.3万人。

同日,花旗不得不将旗下的对冲基金“全球特别机会”清盘――这家基金在过去一个月中损失高达53%。

11月19日,花旗再公告,将一家资产高达174亿美元的表外结构性投资工具(SIV)按当日的公允价值移至表内,这事实上是由花旗接手了表外资产的损失。

“SIV对于发起银行就像长到18岁的孩子,虽然另立门户,但是如果真出了事,父母还是得兜着。”美联储金融市场部的一位经济学家蔡芳对《财经》记者比喻说。

SIV是通过短债融资投资长期资产、支持证券套利的投资工具,一般通过包括银行在内的发起方发出资产支持商业票据进行融资,通过包括破产隔离离岸结构等特殊法律结构安排,发起行对于SIV仅提供信用担保或者流动性支持。表面上,银行已经通过SIV将一些高风险资产转移到了表外,并因此不受表内资本充足率要求规范,可采用更高的杠杆负债进行投资;但当SIV的净资产价格随着资产价格大幅下降达到一定临界点时,银行仍需要履行担保之责,负责偿还SIV的债务,因而需要将SIV此前投资的高风险资产挪回到表内,并做出充分的减记。

类似SIV这样高杠杆的结构性金融产品和所谓“表外”业务,是造成华尔街昔日五大投行目前只残留两家的重要原因之一。如今这场噩梦已然缠绕着商业银行。

根据美联储的数据,截至今年10月中,银行发起的SIV占到SIV总量的三分之二。去年12月,花旗被迫接手了七个表外SIV,相对应移入表内的是580亿美元的债务。

从规模而言,花旗自2007年四季度至今共接入表内的SIV资产240亿美元,仅占其资产负债表1%。然而,现在突如其来的任何坏账损失和资产减记,对于花旗孱弱的资本金而言,随时有可能变成“压垮骆驼的最后一根稻草”。

这一系列坏消息导致的直接后果是,一周内花旗股价连续暴跌累计达60%。这通常是一家金融机构濒于破产的一个最明显的信号。

一位美国金融监管机构人士认为,花旗此次危机的触发点在于房贷相关资产估值下降,导致流动性准备金不足。“花旗有融资需求,但在市场上却很难募得资金。”不过,从市场的普遍反应来看,花旗危机的本质,却是投资者对于其杠杆率过高的模式产生了相当致命的怀疑。

据华尔街著名分析师Oppenheimer &Co.的Meredith Whitney测算,即便包括了早先财政部250亿美元的注资,花旗的核心资本充足率(Tier 1 ratio)截至9月30日也仅约为10.4%,根据美联储要求该比率应为14.8%。

数据显示,截至今年9月底,花旗总资产为2.05万亿美元,表外资产1.23万亿美元,其中一半资产(6670亿美元)为与房贷相关的证券资产。而在花旗的1261亿美元净资产中,商誉与其他无形资产高达631亿美元,即无形资产已经占到花旗净资产的一半。

在银行分析人士看来,扣除了无形资产计算的核心资本充足率,即有形普通股权权益与风险权重资产的比率,更能反映银行的抗风险能力。以此计算,截至今年9月30日花旗的核心资本充足率仅为3.7%。一般认为,商业银行由于受到资本充足率的监管限制,杠杆率一般在10倍甚至更低。但一些分析人士认为,有形资产与有形普通股权益的比例能更准确反映一家银行的真实杠杆率。根据今年三季度报表披露数字,花旗这一杠杆率竟然高达55倍。同期美国银行这一比率为38倍,摩根大通为32倍。

“中毒”的资产

相较SIV的影响,目前花旗的资本压力更多来自与房贷相关的“有毒”资产敞口。惠誉评级的银行分析师约瑟夫・斯考特(Joseph. Scott)接受《财经》记者采访时说,花旗这部分的减记已经达到280亿美元,为SIV带来资产减记的10倍。

按照三季报内容,花旗风险较大的资产包括抵押债务债券(CDO)、次优贷款(Alt-A)证券、杠杆融资、商业类房贷支持证券、商业房产投资等。整体而言,这些风险资产总敞口已自2007年底的2030亿美元大幅下调,至今年9月30日为1130亿美元,但仍然高于其他主要银行。斯考特预计,接下来这些高风险资产的减记还将继续。

一家欧洲大银行的风险管理部门的资深人士也向《财经》记者表示,继次贷风险逐渐暴露后,目前Alt-A次优贷款风险已开始集中显露,违约率已经从原来的7%左右攀升了1倍,花旗表内的这部分资产将面临更多的减记。

衍生品交易业务亦存在潜在风险。比如CDS交易,花旗虽然没有摩根大通持有的CDS规模大,但也相当惊人。根据纽约机构信用风险分析公司(Institutional Risk Analytics)的银行分析师克里斯・惠伦(Chris Whalen)测算,花旗衍生品交易账本(Derivative Book,即反映全部衍生品交易合同的总价值)上的价值只需变动达到0.3%,则将卷入花旗目前的所有资本;而占有全球CDS市场半壁江山的摩根大通,该比例更低至0.15%。

虽然与行业平均水平相反,花旗来自资产减记的损失远高于信贷风险的损失,但相当多的分析人士认为,花旗作为传统的全能银行标杆企业,消费信贷风险与企业信贷风险亦不容忽视。

惠伦认为,花旗在向消费者放贷时候选择承担较大的风险,平均应收贷款资产组合的到期期限在3.5年,较同行业短;这在经济上行的时候可以帮助快速实现收入,但在经济下行的时候就会导致损失坏账率高企。“如果严格按照美国联邦存款保险公司(FDIC)的标准,花旗可能就该被FDIC接手了”。

他还指出,花旗的净坏账计提率目前在2%-3%的水平,高于行业水平。

斯考特认为,2009年,包括住房贷款、房产抵押贷款、信用卡、汽车贷款在内的巨大的消费信贷敞口,将迫使花旗补充更多的资本。随着全球经济下行,花旗还面临着全球其他市场的问题贷款坏账攀升,目前这些市场主要包括墨西哥、巴西和印度等。截至今年6月30日,花旗总计8200亿美元的总存款中,有5540亿美元为海外存款。

一家华尔街大资产管理公司战略部门的人士对《财经》记者表示,花旗遇险既有行业普遍因素,也有其自身的特殊原因。“花旗是个大超市,东西太多,历史包袱多,看不清楚,市场可能相对悲观些。”这位人士表示。■

本刊实习记者王维熊对此文亦有贡献