融资约束对企业出口行为的影响

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摘要：融资状况对企业的出口行为有着重要的影响。文章在对融资约束与企业出口行为进行理论探讨的基础上，利用2003年~2007年中国企业数据，采用了外部融资资金净流入和企业资金净流入两个直接反映企业融资状况的变量进行了实证检验。从结果来看，融资约束对企业的出口参与和出口规模的扩大有着显著影响。随着外部融资资金净流入和企业资金净流入与资产比率的提高，企业出口参与的可能随之提高，企业的出口规模也随之扩大。

关键词：融资约束；出口决定；异质性

一、 引言

融资难一直是制约中国企业发展的一个重要因素。近年来，很多企业由于融资约束出口规模大幅下降，一些企业被迫退出出口市场甚至倒闭。在这一背景下探讨融资约束对中国企业出口行为的影响有着重要的理论和现实意义。实际上，在异质性贸易理论中，已经将融资约束作为理论和实证研究的一个重要方向。

在前期的异质性贸易理论中主要将生产率作为企业的异质性特征进行研究，Chaney（2005）将融资约束加入到Melitz（2003）模型中，将企业内部的融资约束作为影响企业进入出口市场的异质性特征进行分析，证明了获得融资支持能够帮企业支付出口的沉淀成本提高企业出口参与的可能性。Manova（2010）扩展了其分析框架分析了企业外部的融资约束，认为企业能够预支下一期的产出，企业的融资约束受到下一期的产出影响。这些对于融资约束的理论分析，丰富了异质性贸易理论研究的内容。

大部分的实证研究都得到了融资约束能够影响到企业的出口行为的结论，Berman（2010）发现受融资约束的企业出口的可能性较低，但不能影响到已经出口企业的出口量，融资约束对企业出口的影响主要体现在出口参与方面。Askenazy（2011）研究了融资约束与出口目的地数量、退出出口市场的关系，发现融资约束会减少出口的目的地，并且导致更高的退出出口市场的可能性。Damijan（2009）发现各种规模的企业在获得额外融资后都能够促进企业扩大出口规模，企业资产负债率的变化能够部分解释企业出口规模的扩张，与大中型企业相比小企业的出口规模更多的受益于银行贷款，其出口扩张对资产负债率的变化更为敏感，但高资产负债率的小企业更容易被出口市场淘汰。并非所有的实证研究都支持融资约束能够影响到企业的出口参与这一结论，Stiebale（2008）对1998年~2005年法国制造业企业进行分析时发现，在控制了其它企业特征后，融资约束对企业的出口参与和出口规模都没有直接的影响。

本文在理论分析融资约束对出口行为影响的基础上，利用2003年~2007年中国企业数据，采用了外部融资资金净流入和企业资金净流入两个直接反映企业融资和资金状况的变量，对融资约束与出口参与、出口规模的关系进行了分析，采用了logit回归分析融资约束与出口参与之间的关系，采用线性模型分析融资约束与出口规模之间的关系。结果支持了融资约束对出口行为有显著影响的结论。文章第一部分为引言及文献综述，第二部分对融资约束对出口行为的影响进行了理论分析，第二部分对企业出口影响因素尤其是融资状况进行了数据分析，第三部分介绍实证方法和变量设置，第四部分对实证结果进行了分析，第五部分为结论。

二、 理论模型

Melitz（2003）模型是应用最为广泛的异质性企业出口模型，很多针对异质性理论的研究都是建立在这一模型基础之上。Melitz（2003）模型在分析出口参与时仅考虑了企业出口收益与沉淀成本的关系，忽视了企业支付沉淀成本的资金来源这一因素。为了分析融资约束对企业出口参与的影响，借鉴Chaney（2005）函数形式，设置企业的利润方程和资金方程：

其中，x为生产效率，?仔d（x）为国内消费者用于某种产品的预算，?仔f（x）为国外消费者用于某种产品的预算，?滓为产品的替代弹性，wCd为用国内工资量化的固定生产成本，w*Cf为用国外工资量化的出口沉淀成本，WA为用国内工资水平量化的外部融资，并且A与生产效率x呈F（x，A）分布。

方程（1）中企业在达到一定的生产效率水平xd使国内销售收益大于固定成本时才会进行生产。如果忽视支付沉淀成本的资金来源，方程（2）中在达到生产效率xf使出口收益大于沉淀成本时就会进行出口。在考虑企业的资金状况时，方程（3）中在外部融资水平为wA的情况下，企业的生产率水平只有达到xA时，才能够有足够的资金用于支付出口的各项前期投入。可见，在考虑企业支付沉淀成本的资金来源时，企业出口受到的约束更多，需要通过融资筹集到足够的资金大于沉淀成本。如果企业受到融资约束无法筹集到足够的资金，将无法进入到出口市场。

三、 数据描述

本文采用的数据样本来源于国家统计局2003年~2007年工业企业数据，这些企业均为规模以上工业企业即全年主营业务收入在500万元以上的工业企业。该数据库由企业基本情况、企业财务状况两个部分组成，包含了企业的所有制、地区、行业等分类信息和出口额、销售额、资产价值、利润额、员工数量、员工工资、现金流等信息，为研究企业的融资约束和出口行为提供了很好的数据支持。本文选择了其中的制造业企业进行研究，在进行必要的数据净化后形成平衡面板数据，每年有7.1万条企业记录。

从表1可以看出，出口企业的规模更大，外资企业的比重更高，资本密度和生产效率低于非出口企业，出口企业有着更强的融资能力其现金流更为充沛。出口企业占全部企业数量的35.1%，主营业务收入为非出口企业的1.8倍；资本密度和劳动生产率比非出口企业分别低3.2%和44.8%；外部融资资金净流入是非出口企业的9.4倍，企业资金净流入是非出口企业的5.3倍；出口企业中44.8%的企业为外资企业，非出口其中11.7%的企业为外资企业。

四、 实证方法

从理论分析可知，企业进入出口市场需要支付沉淀成本，只有当出口收益能够弥补沉淀成本，同时通过企业融资筹集到足够资金用于支付出口的沉淀成本时企业才能购出口。

1. 实证模型。借鉴Bernard（2004）的出口决定方程，建立融资约束与出口参与关系模型，通过对以下模型估计实证检验融资约束对企业出口的影响：

Yit=?茁0+?茁1Xit+?茁2Zit+?着it（4）

其中，Yit为企业的出口情况，Xit为融资约束，Zit为影响企业出口参与的其他特征和外部环境是控制变量。由于存在许多不可观测的因素影响着企业的出口情况，这些不可观测的因素可能与方程中自变量相关进而造成内生性问题，为了减轻内生性对方程估计的影响，将融资约束和企业自身的特征做一阶滞后处理。

本文利用方程（4）形式，研究融资约束对企业出口参与和出口规模的影响。一是，将企业是否出口作为反映出口状况的变量，通过对面板数据的logit回归检验融资约束对出口参与的整体影响。二是，将企业出口率作为放映出口状况的变量，通过线形回归检验融资约束贴对企业出口规模的影响。

2. 变量设置。企业的出口状态：在分析融资约束与企业出口参与的关系时，以企业是否出口二元选择变量作为因变量，当企业的出货值大于0则企业出口，出货值等于0企业未出口。在分析融资约束与企业出口规模的关系时，以企业的出口率（出货值占销售产值的比重）作为衡量企业的出口规模的因变量。

融资约束：在相关研究中采用了很多变量来反映企业的融资约束，以资产的流动性和资产负债率反映自身的融资能力，以利息与主营业收入的比率反映融资成本，以地区的金融状况反映外部融资条件。根据企业的资金方程（3）可知这些变量都是间接的反映企业的融资约束。本文采用了更为直接的变量，分别以外部融资资金净流入占资产的比率和企业资金净流入占资产的比率，反映企业融资约束。与其他指标相比，这两个指标能够更为直接的度量通过内、外部融资企业的现金流状况，能够更好的反映出融资约束的影响。外部融资资金净流入占资产的比率和企业资金净流入占资产的比率高的企业，受融资约束小。同时在分析融资约束与出口规模的关系时，还采用了企业流动资产占资产总额的比重这一反映企业自身资金状况的间接指标作为融资约束的变量。

控制变量：参考相关研究结果设置控制变量，以企业出口经历、主营业务收入的log形式、资本密度的log形式、劳动生产率的log形式、是否为外资企业二元选择变量作为反映企业特征的变量，其中，在研究融资约束与出口参与的关系时以上期企业是否出口二元选择变量作为反映企业出口经历的变量，在研究融资约束与出口规模的关系时以上期企业的出口率作为反映企业出口经历的变量。以小类行业（4位码行业）的赫芬达尔指数作为反映行业结构的变量，以市级地区出口企业的数量作为反映地区特征和出口溢出的变量，以年份作为其他反映企业外部特征的变量。

五、 实证结果

表2为融资约束对企业出口参与影响的回归结果，企业的出口经历、行业结构、溢出效应、规模、是否为外资企业对出口参与都有着显著的正向影响，而企业劳动生产率对企业出口参与有显著的负向影响，生产率与出口参与之间的负向关系被很多同类研究所证实，被称为“生产率之谜”。资本密度对出口参与也有着负向影响，反映出中国企业的出口体现出很强的劳动密集型效应。

模型1、2分别用外部融资资金净流入占资产的比率和企业资金净流入占资产的比率反映企业的融资约束，利用了面板数据的随机效应方法进行回归。可以看出，现金流反映的融资约束，对企业的出口参与有着较弱的显著性，并且影响程度很小。由于面板数据的离散回归方法对于异方差、截面相关等问题尚没有很好的解决方法。为了控制异方差问题造成的影响，模型3、4中，分别利用了截面数据的稳健回归方法重新进行回归。与面板数据的离散效应方法相比，在控制了异方差后出口经历的标准差缩小，各变量的系数值出现了较小的变化，外部融资资金净流入占资产的比率和企业资金净流入占资产的比率的显著性增强系数值变大，反映出融资约束对企业出口参与有显著影响。

表3为融资约束对企业出口规模影响的回归结果，为了控制异方差和截面相关带来的估计偏差，利用D-K标准差方法进行了固定效应回归。从结果来看，企业出口经历对出口规模没有显著影响，行业结构、出口溢出、是否外资企业对企业的出口规模有显著的正向影响，劳动生产率与资本密度对企业出口规模有显著负向影响。模型5、6、7中分别以企业流动资产占资产的比率、外部融资资金净流入占资产的比率和企业资金净流入占资产的比率反映企业的融资约束。资产的流动率反映的融资约束，对企业的出口规模有着显著的影响。外部融资资金净流入占资产的比率和企业资金净流入占资产的比率反映的融资约束，对企业的出口规模有着显著影响，但影响程度很小。

为了检验结果的稳健性，分别利用企业的年均人数、资产总额作为反映企业规模的变量。同时，利用probit方法对融资约荣与企业出口参与的关系方程进行回归，利用稳健的OLS方法对融资约束与企业出口规模的关系方程进行回归。从结果来看，无论是通过变量的替换还是估计方法的改变，反映融资约束的变量在方程中的系数方向和显著性均未发生改变，都支持融资约束对企业出口参与和出口规模有显著影响的结论。

六、 结论

异质性贸易理论最重要的贡献在于将更为现实的因素纳入到国际贸易理论的研究，通过对企业层面数据的探讨深入挖掘和实证这些现实因素。融资约束是现实经济中对企业的生产经营和出口参与有着十分重要的影响。本文在对融资约束对出口行为进行简要理论探讨的基础上，利用企业层面数据进行了实证检验。

受融资约束小的企业，能够更好的获得外部融资，企业的现金流更加充沛，具有良好的资产流动性，这类企业的出口表现明显好于受融资约束严重的企业。随着外部融资资金净流入和企业资金净流入在资产中比率的上升，企业出口参与的可能性明显提高，出口规模也随之扩大。同时，良好的资产流动性，也有助于企业出口规模的扩大。可见，融资约束对企业出口产生着重要影响，是除生产率外的另一个重要的企业一致性来源。

参考文献：

1. Askenazy P. Financial constraints and fo- reign market entries or exits: firm-level evid- ence from France. Banque de France Working Paper，2011：328.

2. Bellone F.,Musso P,Nesta L.,Schiavo S.Financial constraints and firm export behavior. The World Economy Volume,2010，33（3）:347-373.

3. Bernard A B. Why some firms export. Re- view of Economics and Statistics,2004，（56）:561- 569.

4. Du J,Girma S. Finance and firm export in China.Brookings Kyklos,2007，60（1）:37-54.

5. Manova K. Credit constraints, heterog- eneous firms and international trade. NBER Work- ing Paper 14531，2010.

作者简介：于建勋，中央财经大学博士生。

收稿日期：2011-10-15。