房企赶考

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2010年前所未有的宏观调控对于上市房企业绩来说有影响，但是在当年第一季度市场火爆的基础上，加之采取各种促销手段，一些标杆房企依然保住了业绩。实际上，对于开发商来说，真正的考验在于2011年。必须为2011年的市场波动做好充分的准备。

随着预售资金监管等政策的出台，关键的货币政策进入了多项措施齐发力的状态。业内有一种说法，如果房地产调控不结束，最多到2011年3月，将有一部分房企出现资金链断裂。还有一个不可忽视的因素则是，2009年众多房企抢下了大量高地价的地块，按照开发周期,2011年将迎来高价地第一个入市供应高峰。

2011年宏观形势异常复杂。中国经济面临结构转型、严控通胀、货币政策收紧、房地产行业房产税即将出台等等，房企既要进行企业风险研判，搭建安全的资金结构，同时还要抓住调控下的发展机遇。《今日楼市》特聘上海辉立证券地产行业分析师陈耕对2010年表现优于大市、同步于大市、落后于大市的典型上市房企2010年业绩进行点评，并对2011年发展进行预测和提出建议。

2011年中国楼市将何去何从?是继续高歌猛进，还是低调前行，现在尚是未知数。正因为如此，各大房企都在谋求全新的发展思路，2011年新年伊始，《今日楼市》特派报道组对首创集团、金地集团、绿城中国、建业集团、宝龙集团、嘉凯城集团、海尔地产、万达集团等八家知名房企的掌门人进行专访，希望从中发掘2011年中国房企的发展之路!

万科

万科在2010年成为中国首家销售额突破1000亿元的地产上市公司。截至12月1日，公司累计实现销售面积831万平方米，销售金额1001亿元。至此，万科2014年千亿元年度销售目标提前三年完成，过去四年的复合增速达28％。

万科一贯的开发策略在2010年得以延续：坚持自住需求、中小户型为主，坚持快速周转开发策略以及层次丰富的战略纵深，其务实的发展策略在宏观调控的环境中体现出较强的适应性。快速周转、灵活销售、丰富的产品线，以及在二、三线城市的广泛布局，均使得万科延续其辉煌成为必然。而融资优势和项目管理体现出其“软性优势”，其对于万科快速扩张、降低成本有着积极意义。

未来十年，万科面临着两个转型：第一个是从追求利润最大化的传统营销模式向追求技术科研为导向转型；第二个是从简单的建房卖房向市场服务型转变。目前万科正在向行业资源整合转型，其在短短时间内实现千亿元销售目标，合作开发模式起到关键作用。这种模式不仅能够均衡合作方利益，还能够让万科以整合资源、低成本、分散风险、减少金融依赖的方式实现扩张。

万科的管理层是公司保持增长的重要因素，而新一轮股权激励方案则提供了动力。2010～2012年每年股东权益回报率不低于14―15％，净利润增长率不低于20％，这些条款使我们有理由期待万科的可持续增长。

恒大地产

2010年恒大地产在销售面积和销售增速上突飞猛进。2010年1～11月，恒大累计实现合约销售额477.2亿元，同比增长81.7％，并累计完成全年400亿元合约销售目标的119.3％，累计合约销售面积756万平方米，相比2009年同期的498.3万平方米，增长51.8％。根据我们的统计，恒大地产在12月份的销售稍有回落，但估计全年销售仍达500～520亿元。

在经营策略层面，恒大地产在2010年主要深耕二、三线城市，以大规划方式进入三线城市，而销售反响热烈。2010年三线城市的新盘对公司的销售产生了很大贡献，三线城市战略决策是公司保持高速增长、为股东带来丰厚回报的重要举措，这一战略决策所带来的业绩也会在未来的两三年内显现。

截至2010年11月底，恒大在售项目达56个，分布于全国27个城市。恒大地产在二、三线城市的销售业绩反映其市场开拓的成功，同时在一定程度上规避了宏观调控风险，使其在国家宏观调控中保持稳定增长。

恒大地产计划2011年合约销售目标为700亿元，同比增长40％，计划推出超过70个新项目。我们认为，虽然市场存有不确定性，但按照二、三线城市的深耕策略，预计恒大地产仍有望达标，预期其2010年和2011年的净利润为53亿元和72亿元。

SOHO中国

SOHO中国在2010年的整体表现突出，超出市场预期。主要体现在：首先，销售表现强劲。SOHO中国在2010年的销售额达230亿元。其次，股价表现突出。截至2010年12月24日，SOHO中国在2010年总回报达43％，而同期恒生地产指数的回报率仅为6.52％，远远跑赢同行。

2010年4月SOHO中国的异地扩张策略取得成功，其在上海的首个项目――东海广场的销售额达38亿元，超出市场预期。东海广场的成功，使其在上海的外滩项目和虹桥项目的成功几率大增，这也消除了很多投资者对SOHO中国的营利模式在异地难以复制的忧虑，股价在下半年的快速上升也反映了这一变化。

SOHO中国的另一个策略调整是加大持有物业比例。今年10月，SOHO中国以12亿元收购上海卢湾区43号街坊项目的部分股权，该项目规划中的商场，SOHO中国会持有经营。目前SOHO中国的自持物业的收入贡献比例仍偏低，上升空间值得期待。

SOHO中国的发展战略在2011年也不会发生改变，即在北京和上海繁华地段从事商业地产开发。公司将继续在北京和上海收购成熟商业地块和项目，而其健康的财务状况为其持续的收购提供了保证。我们预期公司目前净负债比率为28％和拥有现金160亿元。而公司在2011年和2012年的净利润有望达30亿元和42亿元。

保利地产

销售业绩保持高增长，2010年全年销售预计超600亿元。前11个月公司的销售金额达572亿元，同比增长42％，销售业绩远超市场此前的预期，累计销售面积626.2万平方米，同比增长29％，累计销售均价9127元／平方米，同比上涨9％，毛利率进一步提升。

全年销售额有望在600亿元左右，预计公司全年新开工面积800万平方米，较2009年增力N0％以上。

公司最大的竞争优势在于其股东背景带来的相关资源优势，如资金和土地等。而保利地产则成功利用其资源用于公司的快速扩张，近年保持快速增长，跻身于第一集团。2010年通过优异的销售业绩、良好的风险控制以及出色的市场判断和优秀的管理水平，保利地产体现出较强的竞争优势，并保持对主要竞争对手的强大压力。

土地拓展速度依然较快，拿地方式更加多元化，股权收购方式占比不断提高。公司近几年注重在二、三线城市拿地，通过区域结构的调整，降低房地产行业调控带来的风险。公司持有型物业规模不断扩大，未来规划为持有型物业面积占到30％左右。

我们认为，尽管调控政策持续收紧，但保利地产的高成长性将可持续。公司2011年推盘量预计增长40％，推盘结构上，

二、三线城市占比更高，对销售额会有进一步正面推动，预计销售额可达到800亿元，增长30％以上。

合景泰富

合景泰富在2010年销售表现优异，而其股价的突出表现也给市场留下了深刻印象。2010年头11个月预售金额106亿元，预计全年超过110亿元。从二季度开始，合景泰富销售便明显优于同行，受宏观调控影响甚微，其销售增长率和全年销售目标完成比率两项指标均取得好成绩，公司也从原来的项目公司升级为在多个区域具有影响力的高端物业供应商。股价也反映了这一变化，在2010年二季度的升幅达67％。

利用优质物业项目拓展一、二线核心城市，是合景泰富的开发策略。物业产品具有较强的竞争力，是合景泰富的销售额稳定增长的制胜之道。合景泰富的产品主要定位于别墅、高级公寓和写字楼，面对的客户是支付能力较强的企业和个人购房者。合景泰富以开发多元化、高品质的创新式城市综合体见长，准确的项目定位使其产品具有较强的市场竞争力。目前合景泰富加强佛山、天津和上海三个新城市的投资力度，预期将加强在该地区的影响力和市场对品牌的认知度。

按计划，2010年合景泰富的竣工面积约为85万平方米，目前合景泰富已锁定交付面积50万平方米，相当于60％的全年竣工面积。考虑到销售额的快速增长，2010年和2011年合景泰富的业绩实现大幅增长已是大概率事件。

中国海外发展

中国海外发展在2010年的整体表现尚可，基本完成全年销售目标。2010年1～11月，公司累计实现房地产销售额587亿港元，同比增长30.5％，累计实现销售面积470.7万平方米，同比增长，完成全年销售面积目标480万平方米的98％。

尽管2010年中国海外发展在销售增速方面表现平平，但其在综合竞争力上仍具有强大竞争力，公司凭借母公司中国建筑强大背景跨区域发展房地产，资产规模庞大。实施全国性品牌扩张策略，竞争优势强，经营业绩良好，过去六年实现净利30％以上的复式增长。公司共拥有土地储备约3504万平方米，可满足4～5年开发规模需要。其土地储备主要布局于主要经济发达地区，区位优势明显。发展物业以中高端物业为主，毛利率水平较高。

稳健的经营风格是中国海外发展的核心思路。而其对市场的判断以及“变速”能力，使公司获得跨越式的发展。公司以其战略理性、卓越运营效率长期位居上市房企综合实力前列。

我们认为不确定性将一直伴随着未来的房地产板块，因为在通胀愈演愈烈的环境下对资产价格的担忧将不断加深，而中国海外发展将凭借品牌、资源和管理上的优势在动荡的市场环境中脱颖而出，理应在其股价上获取较高的估值。

龙湖地产

龙湖地产2010年的销售表现良好，项目异地拓展成功，且股价表现超出预期。前11个月，龙湖集团实现合同销售金额277亿元，超过全年销售目标12％。新进的5个城市全部顺利实现销售，10城销售格局形成，品牌已成功辐射至长三角、环渤海主要城市。股价方面，全年的回报率为27％，明显优于恒生地产指数的升幅。

龙湖地产的开发实行“快速开发+多业态+精品”战略。坚持“快速开发高周转”战略，依靠快速开发高品质产品赢得市场份额。持续深化“多业态”战略快速应对频繁变化的市场。商业地产以及城市综合体是龙湖集团在产品策略方面的下一个战略重点，其商业地产已经进入全国化发力阶段。并且产品口碑好，客户具有较强的黏性。

龙湖地产的土地储备布局合理，发展策略进取且不缺乏弹性，营运风险相对偏低。我们预计，受优质资产回笼、资本结构及赢利能力带动，公司在2011～2012年的股本回报率将超25％，而其未来三年赢利复合增速有望超过40％。

金地集团

2010年金地集团在经历了短暂的管理层动荡后，下半年销售持续发力，其全年销售成绩令人满意。我们预计，2010年公司销售量可达到225万平方米，销售额为270亿元，目前公司可售量约为280万平方米，2011年即使不再新开工，销量仍存在25％的增长空间，这部分增长具有确定性。

2010年金地集团确立了“地产+金融”的双轮驱动增长模式。目前金地在核心二线城市的布局，项目的高赢利能力以及丰富的融资渠道均将有力提升公司的销售和股东回报。至于房地产金融业务，金地将以项目股权合作开发形式为主，为希望投资于房地产的资金提供专业管理服务。未来五年争取成立200亿元的房地产基金，房地产基金六成投向金地。预计到2015年，房地产金融业务所创造的利润占比能超过20％。我们认可金地的新金融理念，金地深入挖掘房地产金融、商业地产和住宅地产业务之间的联动价值，通过不同业务间灵活有效的搭配组合来提升公司的赢利水平，有助于公司保持竞争优势。

首创置业

首创置业在2010年表现良好。首先，销售额突破百亿元，成功进入百亿俱乐部，预计全年销售额将达115亿元。其次，首创置业完成了住宅+商业地产的新布局。

首创置业未来的重要看点是与奥特莱斯的新合作模式。这种模式类似于宝龙地产的开发模式，通过定向引入奥特莱斯等知名消费品牌运营商业地产，推动住宅项目的销售。我们看好这种“以消费促销售”的开发模式。新“奥特莱斯”模式的优势在于土地成本较低、规模更大且“奥特莱斯”品牌知名度更高，但其对项目选址要求也更高，且由于商业地产的运营，资产周转率将下降，资金压力将明显加大。

我们预计，从2012年开始“奥特莱斯”项目将开始为公司提供现金流，每年将为公司提供超过30亿元的收入(包括商业运营收入)，2015年以后，其每年贡献收入将超过50亿元，在总营收的占比将达三成以上。

绿城中国

尽管绿城中国在2010年的销售再次突破500亿元，但仍无法摆脱失意的命运。原因在于：首先是全年销售业绩并没有录得增长，与2009年持平。其次是负债率仍具高不下。

2010年绿城中国启动了酝酿已久的战略转型：代建业务升级为绿城的核心业务。绿城主要向合作伙伴提供品牌输出与建设管理服务，土地和资金全部由合作方承担。代建业务对于绿城的吸引力在于可以在不加重负债率的同时扩大规模。根据绿城的规划，代建公司将在三年内项目超过100个，销售1000亿元。我们认为，代建模式对于缓解绿城的高负债率有着积极意义，但在短时间内上马过多项目，存在着专业管理人员短缺和品牌受损的风险，且回报率难以理想。

绿城中国在2011年的销售和新战略推进存在较多不确定性。未来可能对公司股价产生推动的催化剂包括：自建业务销售超预期、代建业务进展理想、再融资成功以及负债水平显著下降。

华润置地

2010年华润置地的销售较2009年有所下滑，全年销售额预计220亿元，低于2009年的250亿元。公司管理层对于2010年的市场判断有所保守以及战略转型是公司销售回落的重要原因。2010年以来华润置地的销售始终落后于同行业，新开工及投资均弱于同行。

此外，华润置地的销售下滑与其战略转型密切相关。近年华润置地的重心逐渐偏向于商业地产项目的开发和布局，其万象城商业模式在杭州、上海、青岛等地持续推进，未来将形成公司新的赢利点。预计在2015年以前，商业地产收入贡献比例将增加至总收入的四成左右，将有效增强公司抗周期波动能力。

华润置地的产品定位于附加值较高的住宅和商用物业，开发速度可能较慢，但其产品的毛利率较高且业绩波动性低。目前公司在加速推进其业务转型，住宅开发与投资物业出租互补将成为其主要的运营模式。

富力地产

截至2010年12月19日，公司录得销售收入约307亿元，超出此前预期。尽管如此，富力地产仍然没有摆脱其负债率较高的状况。我们预计2010年末公司的净负债率约为100％，财务风险较同行业公司明显偏高。富力地产的高负债率源于其金融危机前的高财务杠杆经营和商业地产的资金链失衡。2009年住宅市场快速大反弹，富力地产通过住宅开发反哺商业开发，才最终使公司商业地产顺利渡过难关。过去24个月富力地产纠正过度杠杆效应并控制土地储备扩张措施取得效果，但经营战略与财务拨备错配没有根本变化。

随着地产IPO停摆和信贷政策的快速收缩，富力地产在2011年财务风险仍有增无减。公司通过增发股权和发行债券来再融资以调整债务结构，降低财务风险。我们预计，富力地产在2011年将通过加大住宅销售来缓解其财务状况，而商业地产的开发运营将放缓，2011年公司的销售收入有望在2010年的基础上录得进一步增长。