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规避剧烈波动风险

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长期投资以现代制造业龙头公司为代表的低估值大型蓝筹股,能够有效规避市场在非理性泡沫和理性回调之间剧烈波动风险

正当投资者们面对着一连串滚烫的经济数据,揣摩着经济过热的程度和山雨欲来的宏观调控时,我们却从中发现了支撑中国经济持续增长的一个重要力量――技术进步。值得强调的是,对于股市而言,以技术进步构建的资产组合能够熨平其波动的风险,获得长期价值。

中国持续的外贸顺差是中国经济增长的动力源泉之一,近来也被认为是当前经济过热的元凶之一。更有一种流行的观点认为,中国廉价的劳动力推动了出口的高速增长。然而,情况并没有如此悲观。分析贸易的分项数据可以发现,这两年的外贸顺差增长固然有着出口增加的原因,但更重要的是进口增速的减缓。从2006年一季度以来,外贸进口增速始终处于下降通道,而导致进口增速减缓的一个重要原因就是技术进步导致的进口替代。

在过去的几年中,随着研发投入增加和人员素养的提高,中国企业的技术进步速度加快,这表现为劳动生产率年均增长超过15%,远高于发达国家的平均水平。技术进步使得国内厂商可以生产原本需要进口的产品,并且可以和国际产品在本土市场(也包括国际市场)进行直接竞争。

或许一个数据更能说明问题:2004年中国加工贸易中每对外出口100元的产品,需要用43元来进口国外的部件和设备,但2007年1月-4月这个数字下降到了31元。这意味着国内企业在整个产业链条中的增加值更高了,大量的部件和设备可以自己生产。企业方面的数据也可以进一步说明问题:工程机械、电信设备、汽车及其部件等行业国内厂商的国内市场份额在过去三年中都有了10%-20%以上的增长,而他们的销售额增速也明显快于在国内与之竞争的跨国公司。

基于这个基本认识,我们有以下判断:

首先,国内装备制造业过去几年的技术进步速度远远高于其他行业,其未来的进口替代前景也最为看好。例如,在国产数控机床、工程机械和造船方面的技术升级迹象明显,而相关产业政策已经明确规定,“十一五”期间要将国产数控机床和船舶关键设备的自给率提升到50%以上,并在税收和研发政策上给予大力支持。

其次,技术进步对中国经济的影响,并不仅仅表现为进口替代。通过资本深化和技术引进,中国自主品牌的技术创新也不断涌现。

例如,国内汽车厂商的市场占有率不断扩大,已经占领国内95%以上的商用车市场和40%的乘用车市场,国内厂商自主品牌的汽车销量占比也从2004年的22%上升到了2006年的26%。钢铁行业也发生了较大的技术创新,如高炉喷煤和高炉长寿两项关键技术的开发,连铸连轧节能降耗,氧气顶吹转炉替代平炉提高效率,薄板坯连铸连轧技术,等等。这应用极大地提高了钢铁行业生产效率,降低了生产成本。石化行业的技术进步也取得了较好的进展,如勘探技术、炼油技术及化工专利技术均取得了长足的进步。

技术进步推动了中国企业盈利的持续增长。从指标分解看,企业人均利润等于劳动生产率(技术进步)与人均非资本性要素支出的差。数据显示,过去十年里,劳动生产率水平高而增速快的制造业行业,其利润的增速也是最快的。目前这一态势仍然在延续。2007年一季度制造业的净利润增长为117%,高于金融业108%的盈利增长,更高于房地产行业70%的盈利增长。而从对2007年全年的盈利预测看,交运设备、机械设备、钢铁和化工等制造行业的盈利增速依然名列前茅。

预测未来,中国企业的技术进步依然可以延续。当前中国企业的劳动生产率仅仅相当于美国的4%,中国的资本深化程度也仅相当于美日等发达国家的四十分之一,这预示着中国技术进步的空间依然巨大。随着中国企业技术研发投入的继续,随着资本深化导致人均装备水平的提升,未来的技术进步依然可以期待。

更为重要的是,根据国际经验,技术进步往往在一国的工业化阶段表现得最为明显,而当前中国刚刚进入到工业化的中段,意味着中国技术进步的快速发展期远未结束。技术进步的过程,也是中国企业重新分配市场和重振盈利能力的过程。

基于上述判断,我们认为,一方面,由于国内企业的技术进步增强了企业盈利能力和市场腾挪空间,现代制造业的龙头公司的业绩增长也将能够持续。所谓现代制造业既包含了钢铁、石化、机械装备等投资品制造业,也包括汽车、食品饮料和医药等消费品制造业。

另一方面,在当前股市过热的环境中,坚持现代制造业龙头公司为代表的低估值大型蓝筹股的长期投资,能有效规避市场在非理性泡沫和理性回调间剧烈波动的风险,从而获取长期稳定的投资收益。

作者为中信证券股份有限公司董事总经理,研究部和股票销售交易部行政负责人