奥克股份:现金流骤降99%,市场前景悲观

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如能跻身创业板，论规模辽宁奥克股份有限公司可谓是“大块头”，公司的主要产品是多晶硅切割液以及聚醚单体，其2009年销售额超过10亿元，超过已上市创业板公司平均规模的3倍。

不仅有大块头，公司的盈利高增长势必为上市获得高市盈率打下铺垫，2009年公司净利润同比增长了80%。

但是，奥克股份在盈利高增长的同时，一些细节却引起我们的警惕。

公司在销售额仅增长13%的情况下，应收款项大幅攀升，同时，经营现金流急剧萎缩。2009年，公司只是依靠大幅增长的银行借款，才能维持账面看上去相对充裕的现金。

不仅如此，奥克股份与控股股东及其他关联方的购销业务仍存在较大数额，并且没有减少的迹象，公司明显存在关联利益输送。

公司收入略增，应收款大涨，经营性现金流骤降，关联交易较大，这一切迹象，与我们此前看到的为达上市要求而财务造假企业，如出一辙。

市场前景悲观

奥克股份位于辽宁省辽阳市，于2007年7月整体变更设立，而其前身辽宁奥克化学有限公司最早设立于2000年1月。公司的控股股东为奥克集团，实际控制人为朱建民、刘兆滨、仲崇纲和董振鹏，四人持股比例分别为24.06%、8.21%、8.05%和7.99%，合计持有奥克集团48.31%的股权。

2009年，奥克股份的多晶硅切割液销售额占比为62.6%，该产品是一种应用于太阳能多晶硅切割过程中的辅料，主要客户是包括赛维LDK在内的国内多晶硅制造商；而聚醚单体销售占比为32.6%，该产品主要应用于合成混凝土减水剂，主要客户是国内混凝土减水剂制造商。另外，公司还有少量的聚乙二醇产品应用于聚酯纤维改性、橡胶塑料助剂等领域，销售占比约为4.6%。

由此可见，公司的销售增长前景与上游的多晶硅行业和混凝土行业密切相关，然而，这两个行业目前都面临着较明显的产能过剩问题。这从公司的销售增长也可见一斑，2009年公司销售额同比增长13%，增幅较上年下降了近七成。

早在2009年8月，国务院就在常务会议中“点评”指出国内多晶硅因重复建设导致产能过剩。以无锡尚德、赛维LDK为代表的多晶硅厂商的暴利神话刺激了大量国内企业进入多晶硅行业，据统计，2005年至2009年，国内多晶硅产能扩张速度超过1000倍，而随着2009年国外需求继续萎缩，多晶硅产能过剩问题凸显，价格也迅速下滑。

尽管对多晶硅产业是否真正过剩在业内广存争议，但有一点是肯定的，在国外光伏产业需求复苏不明朗的情况下，国内多晶硅产业在未来几年内不存在明显增长的可能性。

混凝土行业也有同样的问题，在过去一年多的大规模基础设施建设过程中，混凝土行业也有大幅度的扩张，而随着经济增长结构的调整，行业整体面临收缩的可能性很大。

因此，总体上看，奥克股份的两大上游产业在未来几年内存在较大的收缩可能，增长前景不容乐观，这对公司的产品需求增长不是好消息。

76万经营现金流骤降99%

2009年，奥克股份的增长情况并不理想，销售额同比增长13%，作为一家即将在创业板上市的公司，这样的成长速度难称优秀，即便如此，公司的销售额也是通过大举增加的赊销额来实现的。

我们注意到，公司销售额增长13%的同时，应收款和应收票据却大幅增长，年末公司的应收账款达到2.22亿元，同比增加了156%，应收票据为1.13亿元，同比增长15.5倍。

一家成熟的公司，不会随意大幅改变对客户的销售信用政策，况且，如此大幅增长的赊销额，在我们看来，是公司产品缺乏必要的竞争力，从而在销售端不具有话语权的体现。而且，让我们更加担心的是，在上市造就高盈利高成长的动机下，这其中存在利用应收款虚增销售额的可能性。

赊销无法带来现金，从2009年的情况看，公司经营方面已经失去了造血功能。根据现金流量表，公司去年通过经营实现的现金净流入只有区区76.5万元，仅为2008年这一数额（6998万元）的1.08%。

实际上，若不是公司成功借到大量银行贷款，奥克股份在2009年底就将出现很严重的账面资金紧张。去年初，公司账面资金有1.64亿元，由于经营只带来76.5万元的现金，而同期公司的投资却净支出了1.46亿元，这意味着，如果保持同等规模的银行贷款规模，公司到年底账面只有约2560万元的资金，同比减少84%。

不过，公司当年新增加了5亿元的银行借款，这大大缓解了账面资金压力。或许，这正是公司寻求上市的重要原因之一，融资是资本市场的重要功能，这无可厚非，但问题是，公司如果不具备经营造血功能，从广大投资者融得的资金或许就会打水漂。

关联交易发生频繁

最近三年内，公司与控股股东及其他关联方均有关联交易发生，根据招股书的披露，主要为公司为奥克集团及其子公司代为采购，以及公司向对方采购原料。

2007~2009年，公司对关联方的销售额分别为5941万元、9318万元以及6574万元，占销售额比重分别为11.4%、9.87%和6.16%，我们相信，上市对关联方交易的规范性要求是使得公司降低关联方销售比例的主要压力。

在2009年的对关联方销售额中，有4558万元系奥克集团及其子公司委托公司代为采购环氧乙炔，销售价为采购成本每吨加50元运费。其余为公司向关联方销售晶硅切割液等其他产品。

此外，公司2007~2009年对关联方的采购额分别为946万元、2238万元和3011万元，占采购总额的比重分别为2.82%、2.81%和3.67%，采购量呈上升的态势。

尽管招股书试图证实上述关联方交易的价格公允性，但关联方交易向来是利益输送的天然通道，我们仍然担心，这样的关联方交易会损害中小股东的利益。