下跌市,重用固定收益产品

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A股跌回十年前，长期价值投资在中国股市面前成为笑谈！在惨痛的亏损面前，中国的投资者们不得不抛开在股市里暴富的心态，开始认真思考如何才能保住我们的钱。因为，我们的钱，经不起折腾。赚慢钱、低风险的固定收益类投资品，可能不会让你一夜暴富，但保得住你的本金。

本期《钱经》特邀请华安基金郑可成、富国基金钟智伦和招商基金谢志华，共同探讨当前形势下固定收益产品的投资价值。

放松钱流，债市有戏

2011年12月5日央行宣布下调存款准备金，在全球经济下行、股市下跌的时候，是不是预示债市的机会来了？

谢志华：2011年前三个季度，我们看到一个罕见的现象：股票和债券双熊。一方面承受着通胀压力，一方面是货币政策的收紧，但到四季度我们步入了一个新阶段，通胀这头猛兽被暂时控制住了，经济增长没有以前快了，怎么办？央行选择下调存款准备金率，微微放松钱流。这么做的直接结果是，降低资金的成本，对债市是个利好。我预计在今年（2012）上半年都会是这样的状态，债市的确有机会。

郑可成: 实际上，2011年12月份这次降存准主要是为了对冲外汇账款，以及缓解年底资金较紧张的局面。未来货币政策微调的可能性较大，毕竟20%以上存款准备金还是过高，有下调的空间。固定收益品种可能受到一些阶段性资金松紧影响，大方向还是乐观的。

固定收益产品低风险的特点，为投资者提供获取稳定收益的途径，如果将资产配置比作“金字塔”，固定收益就是塔基。当股票市场处于繁荣期，投资者更倾向于股票和可转债等高收益的产品，但是宏观经济处于低谷，投资还是会倾向投资固定收益的产品，造成债券市场比较繁荣的景象。

钟智伦：

未来货币政策会出现一些放松，这一点上，我同意谢志华的看法。从现在这个时点往后看，未来一到两个季度对债券市场会比较眷顾，但国内经济下滑趋势，对股票这样的权益类资产，可能是个坏消息。所以郑可成说的“金字塔”实际是这个意思，把债券作为投资中的一部分，而且是很安全的一部分。当然，这也不是说对所有债券阳光普照，比如信用债这一个大类，可能会出现分化，好的好，差的差，需要仔细甄别。

从债券市场来看，近几年债券市场迅速发展，整体上为固定收益投资提供了较好的氛围。截至2011年11月底，托管在中央国债登记结算的债券总量已经突破21万亿元，而在2009年末，债券托管量也只有17.5万亿元。特别是信用债，最近几年更是出现了飞速发展。债券投资，越来越深刻地影响到人们的资产配置结构。

从基金市场结构来看，国内固定收益产品占比还比较低。根据美国投资公司协会的统计数据，截至2011年二季度末，全球45个主要市场拥有超过7.1万只共同基金，总规模达到25.92万亿美元。其中，股票基金占总资产规模的42%，债券基金23%，货币基金19%，混合基金约11%。相比之下，国内固定收益基金产品的占比还很低。截至2011年三季度末，国内债券基金的资产规模占比仅为7.39%，未来会有进一步提升的空间。

同是固定收益，别傻傻分不清楚

债券基金、保本基金以及货币基金等固定收益类基金应该如何选择和配置？

郑可成：我们并不建议投资者随市场的变化，频繁的更换固定收益的投资标的，做波段操作并不适合固定收益产品。固定收益产品本身的收益率不高，如果做申购赎回，产生的费用要侵占一部分收益。而普通投资者在择时能力上未必比基金经理要强，以费用换取收益，频繁操作是得不偿失的。

选择固定收益基金品种，还是要根据自身资产性质和风险收益偏好配比。例如，货币式基金最适合对流动性需求强的投资者，相当于活期存款。保本基金要求保本期，相当于投资者的定期存款。开放债券型基金风险和收益相对比较均衡，存在比较好的流动性，投资者可以根据市场的投资机会把握进入时机。

无论是债券基金、保本基金、还是货币基金，我们认为都应赋予其独特的市场定位和生命力。债券基金的久期一般较货币基金长，因此债券基金的风险和收益相对货币基金要高一些；但货币基金久期较短，意味着它可以作为一个很好的现金替代。即使对于债券基金，不同的操作策略，也可能影响到实际的投资业绩。

对于对本金要求比较高的投资人，我们建议可以持有一定的保本基金。但对于期望战胜通胀的绝大多数投资人而言，债券基金配置的比例相对更高一些。货币基金可以和日常的生活支出预算相联系，可以作为一个闲置资金的中转站，提高资金的使用效率。

谢志华：固定收益产品种类日渐丰富，不同固定收益品种风险收益特征迥异，投资者需根据自己的风险偏好和承受能力选择品种。货币基金主要投资用短期债券、回购及协议存款等品种，主要侧重于流动性管理，安全性良好；而债券基金投资品种范围更广，其收益来源除了票息收入外，在债券牛市收益率下行过程中还能获取资本利得，因而从较长投资周期看，其收益可能好于货币基金，但其波动也比货币基金大。保本基金初期主要投资于债市，积累一定保本垫后逐渐扩大权益类投资上限，风险收益特征逐渐上升。

国债、信用债、公司债，怎么挑

在债券投资中，应该以什么样的标准买债券？什么样的债券更值得买？

谢志华：债券久期选择取决于对投资周期所处阶段的判断，种类选择则依据相对价值比较，不同种类债券在某一特定阶段都可能体现其投资价值。具体债券的选择首先应判断信用资质是否符合标准，其次看收益率相对类似品种是否具有吸引力。

郑可成：从目前我管理的基金来说，最基础的要求就是与运作周期匹配，在挑选公司债和企业债时，关注债券的信用评级。主要方法是通过我们内部的信用评价体系，考虑企业基本面的情况，以及宏观政策的状况，时时更新对债券状况的把握。另外，我们会关注不同公司债的差异，寻找被低估和高估的公司债。

从配置来说，我们更倾向信用较好的公司债，收益率较高。从交易角度，更倾向配置国债和信用债，它们的流动性比较好。

钟智伦：不同于股票市场，债券市场的种类比较多。利率产品、信用产品，以及可转债都有不同的投资方法。期限不同的券，也有不同的方法。

简单地说，利率产品有个规律：长期债看通胀，短期债看回购，中期债两头挑。决定长期限利率品种的关键要素是通胀水平，尤其是通胀预期如何变化；对于短期限的利率品种，其收益率水平和回购利率密切相关；中等期限的利率品种，既要看回购，又要看通胀，是两者的平衡体。

对于信用品种，我们更注重发债主体的信用评级和具体的财务状况。通过实地调研之后，我们再通过公司内部评级做出配置安排。有时候，一个AA评级的债券，不见得比AAA债券的投资价值低。

对于可转债，我们用“倒金字塔”的方式进行投资，即在市场上涨的过程中，逐渐降低配置比例，在市场下跌的过程中，逐渐加大高性价比品种的配置比例。

目前，我们固定收益平台针对不同的券种，建立了完善的研究与投资流程。我们会根据每一基金的策略来决定具体券种的投资比例。目前，我相对倾向于基本面还不错的产业债。

加息期尾声，买纯债基

历史上债券基金波动和业绩如何，短期和长期有什么样的不同表现，如何把握介入机会？

钟智伦：长期来看，债券基金是对抗通胀的一个良好品种。天相数据统计显示，在2006至2010的五年间，债券基金的平均年回报率一直保持在5.15%――22.25%之间。短期来看，债券基金也会受到资金面以及外部事件的冲击而出现剧烈震荡。因此，债券基金投资，持有期的长短也很重要。

从一般规律来看，当CPI出现拐点、加息到了尾声的时候可以介入债基。这个时候基金组合里的债券收益率相对较高，相应的价格到了最低谷。我们认为，目前还是投资债券基金的相对较好的时间。

谢志华：由于债券基金可以通过不同品种的灵活切换实现资产的优化配置，从历史数据来看，其表现一直较为稳健。2011年前三季度类滞涨环境中，货币政策和流动性环境均较为负面，因而各类资产回报均不理想。但展望未来几个月，宏观基本面和政策面均有望对债市形成支撑，因而债券基金表现仍值得期待。

郑可成：我们还是建议把债券基金作为基础性的资产配置，只要不发生大规模的信用违约风险，债券基金是具有长期配置的价值，选时对债券基金来说不是重要的因素。

从风险来看，可转债、20%股票投资和新股的申购是影响债券基金短期收益的主要因素。如果不愿意承担股票带来的风险可以购买纯债基金。一、二级债券型基金，在股票市场不好时，可以考虑配置股票仓位较小的基金。 另外还需要关注债券基金的性质和基金经理的管理能力，以及基金公司整体风格。