我国发展高收益债券的国际借鉴

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【摘要】高收益债券（High-yield Bond）也称垃圾债券（Junk Bond），也就是信用等级低，信用风险大，但是相对的收益较高的一种债券。高收益债券起源于美国，2012年5月，我国中小企业私募债业务试点正式启动，标志着我国开始发展高收益债券业务，其中势必存在许多需要完善的地方，比如法律法规的健全、高风险偏好型投资机构的缺乏、市场基础设施不完善等。本文分析了国际高收益债券市场的发展历程，阐述了我国发展高收益债券的现实意义，并结合国际发展经验，根据我国实际，为我国高收益债券市场的发展提出了一些思考。

【关键词】高收益债券；垃圾债券；债券市场

一、国际高收益债券市场发展综述

（一）美国

美国是高收益债券的起源地，早在上世纪二十年代，小型公司就以筹集资金为目的而发行。但是它的信用等级相对偏低，当时还没有引起人们的关注和重视。直到上世纪七十年代，迈克米尔肯将它和杠杆收购结合起来，专门给资金不足的收购方提供融资，从而让高收益债券在美国得到很大的发展。此后，1987年的股灾对美国的高收益债券市场产生了很大的影响，一直到1989年高收益债券由于美国经济的衰退而发行量大幅下降。之后随着美国经济复苏带来了一些回升，但进入二十一世纪之后美国经济再次衰退，对高收益债券也产生了很大影响，主要现象为违约率的提升和发行量的下滑，但总体趋势仍然保持增长。

（二）欧洲

欧洲高收益债券市场1999年的起步主要是依靠欧洲经济的整合和货币统一，欧洲债券市场的低违约率与低利率也推动了高收益债券市场的发展，此外欧元区存在的大量中小企业由于得不到投资级的评级，也促进了欧洲高收益债券市场的发展。欧洲市场开始时只有很少一部分大型企业进行高收益债券的发行，但市场的纵深发展带动了很多中小企业，这就让欧洲市场的高收益债券得到飞速发展。

（三）亚洲

亚洲的高收益债券市场是近几年来才发展的，它的发展原因主要是全球信贷市场的超额流动性、亚洲投资者刚从经融危机中复苏所具备的高度信心以及全球投资级别债券的价差越来越小。这样就使得很多国外的投资人来到亚洲，亚洲飞速发展的高收益债券市场也给他们带来了超额收益。韩国，泰国和印度等国家的企业都发行了高收益债券，但是由于日本的高收益债券利率不高，因此无法称之为“高收益”。

二、我国借鉴国际经验发展高收益债券的意义

（一）有利于帮助中小企业解决困境

我国存在很多中小型企业，由于它们的贷款风险高，加之我国贷款利率管制严格，很多银行不愿意为中小企业提供同等利率的贷款。如果允许高收益债券的发行，那么投资者就可以获得较高的收益，解决了中小企业的融资问题。上世纪七十年代，美国正是因为高收益债券的发行才帮助了成千上万的中小企业进入主流市场，解决了它们的实际问题。

（二）有利于维护金融市场的稳定

随着我国金融市场的发展，很多地下钱庄和民间借贷公司层出不穷，而如果没有高收益债券，很多中小企业都不能通过合法渠道成功融资，因此它们被迫只能选择民间的高利贷，从而造成了资金断链的严重后果，比如温州和鄂尔多斯。所以中小型企业发行高收益债券换个角度来说就是合法化高息借贷，但是采取这种方式能够防止地下钱庄的滋生，维护金融市场稳定。

（三）有利于中小型企业降低融资成本

当前，我国很多中小型企业的地下融资成本都在30%到50%左右，但它们的利润率却远远低于这个比例，从客观看来，这种融资方式是不能可持续化的。但对照美国的经验，1987年到2007年美国发行的高收益债券利率只比10年期美国国债高出4.84%，为12.09%。由此看来发行高收益债券有利于降低中小型企业的融资成本。

三、国际经验对我国高收益债券市场发展的启示

（一）市场的繁荣程度与融资双方的需求密切相关

成功的金融产品一定会有充足的购买者和发行方，需求方与供给方相匹配。而仅仅依靠企业融资是无法形成稳定成功的高收益债券市场的。这是美国高收益债券发展历史中给我们的一条重要经验。在上个世纪七十年代，很多企业都在发行并非投资等级的债券，但是一些企业由于经营问题从而降到投资等级之下，高收益债券当时没有机构投资者青睐。一直到米尔肯呼吁投资者参与市场，阐明了多样化的投资会让风险分散，而企业间的违约关联性并不是很明显，这样才让低级债券得以流通，从而形成一个大型的高收益债券市场。

（二）健全的基础设施与市场环境

为什么美国的高收益债券市场能够得到蓬勃发展，这和它良好的法律环境与司法程序，完善的中介服务机构、健全的评级制度与会计审计、信息披露制度，安全性较高的交易结算系统是密切相关的。其中，一些信用延伸产品的发展也让市场对违约现象的冲击更富有弹性，极大的推动了近几年高收益债券市场的发展。眼下，我国已经完善了信息披露和信用等级评定制度，很多中介机构诸如会计师事务所也在逐渐的健全中，基于高收益债券市场的很多基础设施也在不断的建设和改进，这些基础设施条件都为高收益债券市场的发展奠定了一定的基础。

（三）发行的目的和道德风险影响

高收益债券的利润汇报高，很多企业因此不考虑利率水平，以投机倒把的心态参与到高收益债券发行中来，造成了很大的道德风险，这也是二十世纪美国高收益债券市场衰退的主要原因之一。随着高收益债券市场的发展，它已经不再以杠杆收购为基础而发行，而类似于普通债券逐渐成为发行人的一种有效融资手段。在我国发展高收益债券时必须看到这点，不能让它成为中小企业容易的主要手段，而是应该由稳定的中小企业对特定的投资者进行发行，从而达到促进中小企业发展和创新的目的。

（四）机构投资者是其主要力量

这条经验是从1989年美国的高收益债券危机中得出的。当主要的机构投资者缺失而很多个人或小规模投资者的投机行为产生时，高收益债券市场就会存在巨大的风险。国外经验告诉我们，在市场基础设施完善和制度健全的条件下，高收益债券的投资主体依然是机构投资者，其交易的主要场所是场外市场。而我国已经建立了管理制度较为完善，运行平稳的银行间的债券市场，它在某种程度上能够提供给高收益债券市场一定的投资者和交易场所。

参考文献

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[3]Ralf Korn，Helen Kovilyanskaya.A General Framework for High Yield Bond Investment[J].International Journal of Theoretical and Applied Finance.2007（10）：967.