市场法在企业价值评估中的应用
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【摘 要】 在我国，市场法还未得到广泛应用，但随着信息时代的到来、国际合作的加强，评估体系必将与国际评估业接轨，得到进一步完善，进而市场法也必将有较大的发展。研究市场法，有利于开发市场法的应用潜力，进一步完善评估方法体系。文章分析了市场法的应用现状，并研究了市场法在应用中的难点，最后针对市场法在实际应用中存在的问题提出具体策略和方法。
（一）市场法在国际上的应用情况
市场法在西方国家是评估行业普遍采用的方法，在对企业价值评估中也是一种不可缺少的重要评估方法。国外企业价值评估准则均将此方法列为企业价值评估的三种方法之一。该方法是以股票市场上的相关市场价格和财务分析数据为依据得出的评估值，被认为是客观、合理、公允的市场价值，是投资者可以接受的价值，是公众认可的价值。
由于国外股票市场的发展较早，发育程度比较成熟，活跃市场价格能够比较真实地反映企业的价值，因此市场法在国外上市公司股票的估价中得到广泛的应用，也是投资银行在股票初始发行定价中常用的评估方法。市场法在国外上市公司的股票定价中，尤其在美国NASDAQ上市的高新科技公司股票定价中被普遍应用。
（二）市场法在我国应用的基本状况
在我国，目前企业价值评估项目中使用市场法的很少。该方法近期也不会成为企业价值评估的主要方法。在我国企业价值评估项目中，与成本法、收益法相比，市场法应用程度还比较低。
从赵邦宏（2003）的调查表（表1）可以看出，在230位被调查者中，有38位评估师以市场法作为基本的评估方法，占16.52%；共有213位认为成本法是主体方法，约占92.6%；31位认为成本法是验证方法，约占13.48%；只有7位没用过成本法；有93位认为收益法是主体方法，约占40.4%；147位认为收益法是验证方法，约占63.9%；很少用或没用过收益法的37位，约占16.1%；很少用或没用过市场法的有190位，约占82.6%；很少用或没用过期权法的有218位，约占94.8%。
我国目前对评估方法的选取中，受评估机构的规模、评估师的执业水平等因素影响较大。北京市、上海市、深圳市等城市的大型评估机构，在从事企业价值评估项目时一般是尽可能的采用收益法、成本法，只有在相关数据资料很难满足需要的情况下，才使用市场法。
二、市场法应用的难点分析
（一）参照物的选取
参照物在选择时包括定量选择和定性选择两方面。定量选择指在数量上对参照物的个数进行确定，个数不能太少，否则会因某些偶然因素而影响评估价值，当然个数也不能太多，这样会造成不必要的浪费。定性选择指选取参照物时以具体资产差异的显著特征为内容进行选择，对参照物的选择标准关键是“可比性”，即交易时间的可比性、个体特性的可比性、市场条件的可比性等。
寻找一定数量且合乎标准的参照物，是应用市场法的难点之一。一方面寻找参照物需要评估人员做深入细致的市场调查，对可能作为参照物的交易实例进行实地查询、访问、观察、测量和计算；另一方面寻找参照物绝非仅仅收集交易价格，其它诸如资产实体特征、经济特征、地理位置、功能用途、交易动机和时间、交易条件等信息资料均需收集，所需资料数量大，可靠性要求高，但获取不易。
（二）市场信息资料的获取
信息资料的来源有两种，即直接来源和间接来源。两种渠道资料的获取都有其局限性。
1.直接来源。统计数据的直接来源，也称为第一手资料或直接的统计数据。在市场法评估中可借鉴的抽样调查方法主要有重点调查、访问调查、观察法等方法。直接的数据资料对于评估人员来说可信度很高，但由于人力、物力、财力等各方面的客观原因，这种方法收集上来的资料还是有限的。
2.间接来源。间接来源是指通过别人的调查或实验数据而获得信息的途径。利用第二手数据对使用者来说既经济又方便，但使用时应注意统计数据的含义、计算口径和计算方法以及资料的准确性、全面性。
（三）评估比率的选择
从理论上讲，可比财务指标或评估比率有多种选择方案，在企业评估实务中，主要采用市盈率法、价格/账面价值比率法、价格/销售收入比率法等。财务指标的选择要依据被评估企业和参照物企业的具体情况来确定。
市盈率是股票价格与每股收益的比值，是证券市场上人们最为熟悉的一个比率，因此在市场法评估中得到广泛的应用。最普遍使用的方法是选择一组参考企业，计算其平均市盈率，然后根据所评估企业与参考企业之间的差异对平均市盈率进行一定的调整。
价格/账面价值比率法的缺陷：首先，账面价值受到会计折旧方法和其他会计政策的影响。如果企业之间采用不同的会计制度，评估人员就不能直接使用价格/账面价值比率对不同企业进行比较。其次，账面价值对于没有太多固定资产的服务行业、IT企业来说意义不大。
与前两种比率不同，价格/销售收入比率不会受企业折旧、存货、非经常性开支以及会计处理方式的影响；不像市盈率那样会剧烈波动，因此，得出的评估值可能更为可靠。但是评估人员需要关注“企业在收益和账面价值大幅度下降时，销售收入可能保持不变”的情况，否则将出现企业价值被高估或被低估的情况。
三、完善市场法应用的策略
（一）利用信息媒介获取信息资料
对于市场法而言，资料翔实充分会使评估结果趋于客观合理，而作为公布市场信息的各媒介应充分发挥其信息桥梁作用。这里所说的媒介一般包括新闻媒介、专业杂志、政府信息中心等。
1.新闻媒介。新闻媒介的信息不仅包含了原始信息，并且通常还有一些分析。这些分析有助于评估人员加深对所需信息的理解，并能节约分析时间。但新闻媒介在报道一些产业、公司和政府机构时往往带有一定的倾向性，评估人员要注意对这些信息的鉴别。
2.专业杂志。对评估机构来说，有时最好的信息源还是专业的杂志。这些行业杂志一方面能够提供市场法理论研究的新成果，比如，中国资产评估协会主办的《中国资产评估》杂志。另一方面，能够提供及时准确的市场信息资料，比如，由机械工业信息研究院主办的半月刊《机电设备评估价格信息》就定期某类设备的现行价格，其内容包括产品名称、型号价格、参考价格、生产厂家、电话、主要参数及备注等；再如由全国机动车价格信息中心、北京东方银河信息咨询中心主办的《全国汽车报价及评估》杂志，将机动车分为轿车、摩托车、农用车、专用车、工程机械、二手车及其他整车等七大类，定期公布机动车的型号、交易地点及售价等；还有《原材料及工业品价格及价格指数信息》月刊，主办单位是全国原材料及工业品价格信息网、北京东方银河信息咨询中心，涉及的资产交易区域包括北京、上海、杭州、南京等21个中心城市，其中对原材料及工业品的规格、材质、出厂价、含税价等细节都作了说明。这些信息媒介对于评估业务中市场法的应用都是很有帮助的。
3.政府信息中心。许多有关信息还可通过查看各级政府部门的资料获取。例如，每年国家、地方公布的统计年鉴，由国家发展和改革委员会主办的《中华人民共和国价格公报》，陕西省建筑经济定额办公室和陕西省建设工程造价管理协会主办的《陕西建设工程材料信息价(双月刊)》等。这些政府部门的资料一般具有较高的权威性和可信度。
4.除了各类公布资产市场价格的出版物外，各价格信息中心、信息咨询中心还可利用计算机联网信息，使评估机构都能够获得充分及时的资料，做到资料透明公开、统一使用。
各信息媒介在公布市场信息时要注意信息的准确性，因为这是市场法评估的重要数据来源，价格信息的不准确会直接导致评估结果的偏差。
（二）参照物的获取途径和选择标准
要克服参照物在选取中的难点，应注意参照物的获取途径和选择标准两点。
1.一般参照物的获取途径有：（1）调查访问已交易的资产买卖双方，收集有关交易实例的各种信息资料。（2）查阅有关部门资产交易、产权交易的资料，如房地产交易所、交易市场的登记文件，产权交易所、交易中心的交易记录，证券交易所股票、债券的行情。（3）搜集各种报刊杂志上、网络上有关资产出售、出租和产权转让的广告，再通过电话、网络、传真等方式咨询相关资产的实体特征、经济特征、交易条件等具体内容。（4）同行之间互相提供信息。这可以通过当地资产评估协会从中协调，或者建立评估协会的资料信息网，促使评估机构在该信息网上信息、交流各自经手的交易实例。（5）利用评估机构自己建立的交易实例数据库。评估机构平时要注意收集和存档一些典型交易实例以备选用。由于评估人员掌握过去交易实例的整个评估程序及全部信息，因此他们用起这些资料来会更加得心应手，减小由于信息真实完整性造成评估结果偏差。
2.参照物的选择标准是：（1）参照物与评估对象必须是同类资产，选择参照物应尽可能与评估对象在各方面一致或接近，这样参照物才具有好的替代性。所以，参照物最好是与评估对象相同的资产，当然也可以是类似的资产，但必须是具有相同功能的资产。（2）参照物与评估对象之间必须存在可比性。“可比性”体现在影响价值的主要因素是可比的，如对机器设备评估，一般应考虑的比较因素有机器设备的规格型号、生产能力大小、技术性能和工艺水平高低、使用时间和磨损程度、能源和材料消耗水平，以及市场条件、交易时间和动机等。参照物与评估对象之间具有可比性，才能为量化调整它们之间的差异提供可能，且可比性越大，评估的准确性也就越高。（3）参照物交易时间应与评估基准日接近。参照物交易价格可以是现时的，也可以是以往发生的，但应选择近期的交易实例作参照物。使用过于久远(比如5年以上)的交易实例会使时间因素的修正出现较大偏差。（4）参照物应在三个以上。个别交易往往带有偶然性和特殊性，仅用一两个参照物评估资产价值难免武断，不够客观。因此，市场法要求参照物数目一般应达到三个以上。具体抽取多少个参照物才是合适的，这就要考虑具体情况。从时间上讲，如果距离报告的提交还有充足的时间，可以从市场上多寻找一些交易案例作为参照物；从调查费用上讲，如果委托方提供的调查费用较多，就可以多选取一些参照物；从准确程度上讲，调查要求的评估值准确程度越高，就应选取较多的参照物。
（三）评估比率的选择要严格按照原则进行
1.依据各个评估比率的特点，结合被评估企业的实际情况确定。在类似企业之间取一组比较参数时，往往会出现被评估企业的某一参数高于参照物企业，而另一参数却低于类似企业的情况。例如，常用的两个比率，市盈率和平均价格/账面价值比率。这两个参数都与预期的收益增长成正比，但是平均价格/账面价值比率是由未来收益和账面价值的相对水平决定的，而市盈率则取决于未来和当前收益的比率。因此，一个企业由于其低迷的近期收益预计会有大幅增长，可以有较高的市盈率，但是因为其预期增长水平相当于账面价值并不高，该企业的平均价格/账面价值比率可能会低于其他企业。在我国股票市场上，很多情况下当企业的盈利状况不好，或者盈利下降，股价依旧坚挺，市盈率上升。所以，在一定程度上，一家企业的市盈率并不能反映该企业目前的业绩和未来业绩，而更多地反映了投资者对投资市场的未来前景和信心。而价格/账面价值比率，一般可以直接用于某些特殊行业，如金融服务业――银行、保险公司、金融公司等。
2.对评估比率的可靠性验证。即使在最为相似的企业之间，其各自的比率也可能存在较大的差距，这些差距的成因分析是应用市场法的基本前提。将各种比率与决定这些比率的重要因素放在一起考虑，可以更深刻地理解增长率、资本成本、股票溢价等因素对这些比率的驱动作用。借助计算机软件准确计算这些比率，与企业历史上的数据对比，与类似企业对比，验证其合理性。
3.注意相关数据的调整。类似企业与被评估企业评估比率的差异是不可避免的，为了消除这种差异，提高可比性，在适当的情况下，可以对某些数据进行调整。对于非常规的和不能再次发生事项的非经营项目进行一定的调整；当被评估企业的以往交易作为评估参照时，可能需要根据时间因素引起的变动以及经济环境、行业和企业的变动进行调整：在条件许可的情况下，应对所评估企业的所有者权益与类似企业的权益之间的差异进行调整，差异涉及权益具备企业支配权或缺乏支配权，权益具有市场交易能力或缺乏市场交易能力等。
4.尽可能地多选用比率指标。为了提高市场法的适用性，在我国目前的情况下尽可能地多选用比率指标，以各评估比率计算得出的企业价值求取平均值。
（四）评估机构及人员应提高自身能力
对价值比率的调整是运用市场法及为关键的一步，这需要评估师有丰富的实践经验和较强的技术能力。资产评估本身是一项专业性很强的中介业务，它需要评估人员具有多方面的知识和经验，特别是运用市场法评估对评估人员的要求就更高。
资产评估行业在我国开展的时间还不长，开展注册资产评估师考试时间也较短。目前考试的内容是以财务会计、经济法为基础科目，资产评估业务多由会计师事务所负责，许多注册资产评估师的职业资格也是由会计人员通过考试取得的，因而其知识体系基本是财务会计方面的，其他相关专业知识则较少。资产评估是一个涉及专业范围极广的行业，它不仅要求财务会计知识还要求其他各种资产方面的专门知识。现在大部分评估人员只是掌握了初级的评估理论知识，特别是对于市场法的理解较浅薄，往往仅凭经验进行评估，使得评估操作带有很大的盲目性，也影响了评估质量的提高。尽管资产评估协会每年都会组织资产评估师参加资产评估后续教育，但评估人员还应注意平时自觉地更新知识和提高自身素质、提高用理论指导实践的自觉性。
增强执业能力不仅要求评估人员提高自身学习的自觉性，还要求评估机构担负一定的责任。由于评估机构与评估人员之间没有稳定的雇佣关系，这些机构往往从当前利益出发，不愿出资把评估人员专门抽调出来进行集中学习，这也影响了评估人员素质的提高。因此，评估机构应加强自身责任，重视对评估人员的专业培训与教育。
总之，市场法具有广阔的前景，但目前的应用还有很多困难，这就需要行业协会、资产评估机构、专业人员等多方面积极努力，使资产评估方法体系更加完善，能更有效地为我国的经济发展与对外合作服务。
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