股市蛛网理论

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十几年前上国际贸易课时， 有一个理论叫“蛛网理论”，说的是农产品。如果某一年收成不好，价格暴涨，那么第二年就会有很多农民专门种植或养殖这种产品，这样第二年供给太多，农民就会亏钱。第三年，由于农民抛弃了这种产品，所以这种农产品又会涨价。以此类推， 农产品永远都在这种涨价与降价的循环中摆动，就像一只蛛网。

蛛网有一个特点， 它是一根丝织成的，并不是闭合的圆圈，用数学术语说是不收敛的。这与一般商品不同，一般商品的供给和需求会相互作用，最终形成一个稳定的价格来平衡供需。恰巧这两年的农产品给了一个生动的例子，比如说猪肉，前年猪肉便宜，结果去年涨价，又赶上猪蓝耳病，雪上加霜。今年终于重新来过，却遇上50年不遇的雪灾，小猪仔冻死不少，所以猪肉价格还没太多回调，让高盛这样的投资公司都看到在中国养猪的巨大商机，但再往后可能就不一定那么乐观了。

一般而言，股票的买卖类似商品的供求，通过买卖双方的博弈达到估值的相对稳定，这也是价值投资的基础。像美国这样的市场，去年到现在遇到了那么多问题，至少比我们要大得多，股市一年下来也就调整了10%多一点，从最高点算起20%多一点。可看看中国股市就不是这个样子了，不知是不是由于中国的农民还占绝大多数人口缘故，反正中国股市的规律更符合农产品的蛛网理论， 其估值的波动是不收敛的， 似乎总在两种极端之间摆动，要么是估值的上端极限，要么就直奔下端极限。

去年这个时候，研究员推荐一只高价股，说两年后可以看到500元。当然道理是很确凿的，定单已排到了三年后，每年产能持续增长，净利润率不断提高。不过现在显然离目标价已经极其久远，也没多少人再提起它了。

同样是去年这个时候，如果你去银行，总会发现客户经理向你推销基金，他们说股市肯定涨，唯一的问题是能涨多少。一年过去了，现在的情景仍然可以说非常相似，只是方向完全相反。如果你打开股市软件，几乎每天都会看到下跌，唯一的问题是能跌多少；而对于那只曾经的高价股，估计研究员会告诉你，现在不卖明年更惨，因为明年经济会下降，订单会下滑，毛利率下降会吃掉盈利，到那时候你会发现估值是更高了而不是更低了。

从这点看价值投资在中国股市还不能说是适用的，如果适用最多也只是局部的、短时间的适用。那么从其他的股市定律看，股市下端的极限有什么规律可借鉴呢？现在是历史市盈率的低端，如果这个底不是下端极限，那么可能还有三个规律，一是总市值跌破去年GDP的50%，这个点位大约在1900点；第二个是市净率达到历史低位PB1.74倍 ，大约是1500点；最惨的一个是以往大泡沫破灭的跌幅80%，大约是1250点。

最终底在何方，现在不得而知，不过古老的格言告诉我们：历史不会简单的重复， 但每次都自有规律可寻。这次的规律是什么？如果有人猜对了， 成功抄底一定会所获不菲。

（作者系广发基金公司投资总监）