激辩基金仓位监测:“胡立峰PK马永谙”探究

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弃之可惜，食之无味。在相当一批基金研究者眼中，对不及时披露仓位的公募基金进行仓位监测，大抵如此。

刚入6月，就“弃之”还是“食之”，银河基金研究中心总经理胡立峰与民生证券基金研究中心总经理马永谙在各自微博上，展开了一场论战。事实上，这不局限于两人间的论战，而代表了市场上的两种观点。

在接受《投资者报》记者采访时，胡立峰一再强调，“完全出于无心，大感始料不及。”他的观点鲜明，“仓位监测数据不准”、“对股市意义不大”、“对外公布会误导投资者”，且“每周一次的仓位预测报告，给市场造成基金频繁增减仓的错觉，对公募声誉是较大损害”。

作为论战的另一方，曾任职银河基金研究中心的马永谙针锋相对。他指出，基金仓位模型经历了四代，拿老的模型去衡量新模型的结果站不住脚；“用仓位分析等在内的各种手段去分析基金，对投资仍有重要参考意义”，且“投资者有需求”。

《投资者报》采访中，有机构支持胡的说法，尤其是公募基金经理，也有人支持马永谙的说法，包括诸多的基金研究机构。

到底是“鸡肋”，还是有“营养的鸡汤”？《投资者报》复又采访了马永谙、胡立峰以及天相投顾首席基金分析师闻群、德圣基金研究中心首席分析师江赛春等人，他们均承认误差不可避免，同时仅考察单只基金的仓位对投资者并无太大价值。

基金仓位监测论战

5月底，胡立峰正式对外宣布，停止对外基金仓位测算报告。早在5月17日，胡立峰就此前一周有机构监测基金仓位下降7%，在银河基金研究中心官方微博三则看法，“炮轰”基金仓位监测与“实际情况相差很大。”

胡指出，银河根据自己的系统历史数据及二季度股市和基金净值等数据并结合自身分析判断认为，今年以来公募基金股票仓位保持稳定，股票型基金过去5个月仓位稳定，几乎没有增减仓动作，并表示，天天揣摩基金增减仓意义不大。

5月31日，银河基金研究中心再次三条胡立峰对基金仓位监测的看法，表示通过内部评估分析，仓位测算结果要达到真实或接近真实，难度非常大，由于水平有限，统计计量能力不足，实事求是，停止做这方面工作。

进一步的理由是，胡立峰认为，如果测算出来的结论与实际真实情况差异很大，一旦可能给投资者造成误导。而从推动行业建立长期、理性与稳健的投资分析与投资文化出发，短期预测与银河基金研究中心所倡导的长期投资理念有一定偏差。

6月2日，马永谙连发19条微博，针锋相对地论述了自己的看法，认为基金仓位监测作为基金行为分析的组成部分，不但有广泛的市场需求，同时对投资有很大的参考意义。

同时，马也认定，国内基金仓位监测模型已经历第四代，用第一代模型来检验第四代模型的结果是“不严谨和不负责任的”。

基金仓位监测模型探秘

基金仓位到底怎么监测？

马永谙以前的一位同事告诉《投资者报》记者，马的 “电脑玩得很溜”，是国内基金仓位监测研究较早的人员之一，早在银河时期，就开发出一套基金仓位监测模型。

按马的说法，基金仓位监测模型经历了四代。

第一代测算模型较为简单。即，根据样本基金平均收益率除以基准指数收益率（一般为沪深300和上证综指）。

第二代是在一代基础上，通过对基金收益、市场指数收益时间序列数据的回归进行测算。这初步解决了第一代测算模型的噪声，但回归期限过长或过短均会对仓位测算结果带来较大的误差，固定的回归期限也导致测算与实际结果产生时滞。

第三代模型是对单只基金与其基准的收益序列进行动态回归。

可以看出，这三种基金仓位测算模型并无本质上的区别，都依赖于基金收益率与指数收益。

《投资者报》记者了解到，目前包括天相、德圣等大多数基金研究机构均以基金收益率及指数收益来测算基金仓位，只不过在测算过程中，辅以其他参考因子，如根据季度末重仓股、行业配置等数据，但这些数据只在新一个季度起初有参考意义。

马永谙介绍说，目前采用第四代仓位测算模型的只有民生证券，虽有机构试图按此测算，但均因为技术问题不了了之。

第四代测算模型在理论和算法上有了突破性创新，计算方法上引入了神经网络、因子分析、聚类分析等。理论上，打破了投资行为分析（RSV）法仅依据收益数值来测算、结果不具可对比性的缺陷，而引入收益分布、波动率等多个指标、动态测算各分类资产相应指标对基金该指标的贡献度，避免了单一指标不可验证的缺陷，提高了测算的可对比度。

马永谙接受《投资者报》记者采访时透露，第四代的正确性大概在73%至86%。

投资者应正确认识仓位监测

“从单只基金讲，仓位监测仅具统计上的参考意义，对持有人而言，没有什么实际价值。”马永谙说。

在接受《投资者报》记者采访时，闻群也表达了同样的观点。

没有实际价值的原因是，误差可能太大。一位基金分析师统计显示，单只基金仓位误差率在正负5%以内的概率为七八成。《投资者报》记者也拿着基金研究机构的仓位监测数据采访过四位基金经理，问到的均表示误差肯定超过5%。

仓位监测的真正意义在于研究公募基金整体的行为。

然而，事实上，公募基金整体市场份额不到10%的情况下，降低或增加仓位对市场的影响微乎其微，这是市场中包括胡立峰对基金仓位监测意义质疑的重要理由。

记者粗略估算了一下，根据Wind数据，截至2010年，公募基金股票市值约1.7万亿元，假若整体仓位降1个点，涉及资金大概为170亿元，对周成交量过万亿的市场而言，几乎可以忽略。

就这个问题，马永谙有自己的看法。在马的眼里，市场参与者包括两类，公募基金、类公募基金（社保、险资、企业年金等）以及噪音交易者，类公募基金的投资行为和公募较相似，故算为一类。“虽然公募基金市场份额在下降，但加上类公募，对市场有一定影响力。而所有机构投资者中，公募基金数据最公开，投资行为也整体相似。所以，研究公募基金的投资行为价值很显然。”

在他看来，研究仓位及行业配置情况，有助于投资者制定投资策略。但他也强调，投资领域里没有圣经，所有的这些只有参考价值。