中天科技:进入快速扩张期

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中报业绩实现大幅增长

收入规模快速扩张带动管理费用率和销售费用率显著下降

通信设备进入景气通道，公司未来三年复合增长率40%

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中报业绩基本符合预期。实现销售收入14.1亿元，同比增长77%，营业利润1.1亿元，同比增长81%，净利润8212元，同比增长100%，每股收益0.30元，与我们之前的预期0.31元基本相符。净资产收益率由07年底的6%提升至10%。

通信、电力及房地产三大业务对新增收入（5.9亿元）的贡献分别为8.3%（4943万元）、61.5%（3.65亿元）和30.2%（1.8亿元）。

通信业务（光纤光缆+OPGW光缆）自07年下半年以来维持小幅增长态势，同比增长9.6%，主要源于光纤产能扩张（07年5、6月份新上一拉丝塔，同比扩充幅度约25%）和光纤光缆价格在07年的下跌（07年6月至08年4月底按07年集采价格发货），整体收入增速符合预期；

电力业务（射频电缆+电力导线、铝杆+海缆）同比增长135.9%，其增长主要来自：1）射频电缆于07年的规模突破：07年6月底中标中移动3-3.5亿元的馈线集采大单，08年上半年确认收入1.8亿元；2）电力导线受益于灾后重建，增幅显著（07 年销量8000吨，08年1-5月份销量就达近1万吨）；3）海缆业务保持平稳小幅增长。

房地产收入1.8亿元，我们认为主要来自07年中天福邸已销售但未确认的收入（约1-2亿元）。

通信和电力业务毛利率提升显著（分别提升2.8和1.0个百分点）。我们认为，其主要源于技术改造（光纤）和规模效应（光纤产能同比增幅约25%，射频增幅约50%，铝杆、电力导线销量增幅也在100%以上），同时自07年6月开始铜价的下行也使射频电缆成本有所降低（铜占成本约80%）。

收入规模快速扩张带动管理费用率和销售费用率显著下降（管理费用率由07年2.7下降到2.1%，销售费用率由07年6.1%下降到4.3%）,但财务费用由07年同期638元上升到1741万元。一方面源于贷款利率提升，另一方面收入规模的快速扩张也使金周转趋于紧张，从而贷款增加（08年短期借款新增2000万元，母公司为控股子公贷款担保新增7000万，累计已达1.5亿元），其融资需求较为迫切（公司目前正筹定向增发材料）。

经营性现金流出现较大缺口，为-1.4亿元，主要为生产规模快速扩张带来的资金周缺口。08年应收帐款新增1.8亿元，其中1-2年期的应收款增加1亿元，我们认为主要为06年工程的质量保证金（运营商在付款时，约10%的合同收入为质量保证金须等工程结束后满一年方能交付）；同时，预付帐款新增5362万（07年全年2378万）一方面源于公司为降低原材料涨价风险，改善向供应商付款条件（如购买钢、铜、铝原材料时，至少提前一个月付款，从而按照计划价购买，在一定程度上锁定原材料价格另一方面也由于钢价一年来的显著上涨。

08年射频电缆、电力导线业务进入规模突破期，预计09年海缆业务将成为新的盈利长点。射频电缆的市场地位已确立（07年在中移动招标中份额第一，为44%），08产能计划扩充1倍以上（07年1.7-1.8万公里，08年计划3.6万公里），且移动需求量也翻番增长（07年2.7万公里，08年5.6万公里），预计全年收增速有望达到100%以上；

海缆预计08年11月可通过国际认证，届时有资格进入国际深海领域，从而实收入规模的突破，提升盈利水平（目前海缆产能利用率仅70%左右，主要面向内浅海领域，需求量较小）。

预计房地产业务在08、09年仍可带来3-4亿元收入。（尚剩余两处房产：1）坤苑：共三期，目前进入第三期开发，二期已售未确认收入约2.7亿元；2）天福邸：已开发完毕，待售商铺约5000-6000万元）。

预计2008-2010年EPS分别为0.54元，0.70元，0.85元，三年复合增长率40%。以盘价10.4元计算，对应08年PE19倍，09年14倍，显著低于通信设备行业的平水平。我们认为，海缆通过国际认证，并进入规模量产期，将能有效带动公司估值水的提升，维持“增持”评级。