权证创设:机制缺陷显而易见

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由于6月份认沽权证全线暴涨，经监管部门批准，不少有实力的大证券公司都加入到了创设权证的阵营，招行、南航等认沽权证由于大量创设，价格一直都处于下跌状态。

从实践情况来看，权证创设机制对于熨平因供给不足导致的权证品种非理性波动起到了一定的作用，但权证创设机制的缺陷也是显而易见的。

权证创设抑制投机

早在1990年代，中国证券市场发展的初期，为了保护老股东在配股中的权益，使不愿或无力认购配股的老股东，能够有偿转让其配股权，深沪交易所就曾先后推出过股本权证，但由于当时权证价格暴涨暴跌，投机极为严重，以致监管层在1996年6月，终止了权证交易。

为了锁定流通股股东的股权分置改革成本，减少预期的不确定性，顺利推进股权分置改革，宝钢权证2005年8月22日正式上市。从此，阔别市场9年之久的权证又回到了投资者的视野，然而权证市场过度投机的程度依然不减当年。

为了平抑对权证的过度投机炒作，有关部门推出了权证创设机制。在创设机制下，权证创设人根据自己的模型计算权证品种的合理价值，并跟踪权证品种的市场价格变动，一旦发现某一权证品种偏离内在价值过多时，权证创设人即启动创设与注销，增大或减少对该品种的供给，抑制该品种的偏离程度。

在上市交易的权证定价高于其内在价值较多的时候，创设人可以通过创设与标的权证条款完全相同的权证，发售于市场，增加标的权证品种的数量，从供给面达到平抑投机性虚高的权证价格的目的；而在权证价格低估的时候，创设人通过将已经创设的权证从二级市场上买回并注销的方式，减少该权证的存量，引导该权证从过低的价格向合理价值回归。

这一机制的作用在于，经过创设与注销的循环，通过供需调节抑制权证品种的过度投机行为，并引导市场发现合理的价格。

创设机制五大缺陷

权证创设机制对于熨平权证品种非理性波动起到了一定作用，但权证创设的缺陷也是显而易见的。

首先，目前市场上交易的权证是股本权证，它是在股权分置改革中非流通股股东为获得流通权而支付给投资者的对价手段，这一权益的高低一旦经由股东大会确定就不应该随意改变。而券商权证创设制度通过人为增加权证供给，改变了流通股股东的股改对价权益。

其次，权证创设人处于优势地位。对于权证发行人来说，在权证发行以后，只能被动地等待权证持有人按照约定的条款行权，不能注销。而权证创设人因创设的周期很短，因而遭遇市场大幅波动的风险较小，创设人可以选择在权证价格较高时卖出，在权证价格较低时买入并注销，以赚取差价，也可以选择在卖出以后不再买人，让权证持有人到期行权。

第三，由于创设认沽权证要求以全额现金作抵押，所以在很短的时间内可以创设出大量的认沽权证；而创设认购权证要求以标的股票作抵押，因而给创设带来一定的障碍。因此，价格平抑作用对认沽权证较为明显，而对认购权证则不理想。

第四，由于创设不够透明，无法给投资者以任何的预期和必要的时间缓冲，使得权证的供应量在短时间内大幅波动，必将对投资者的利益造成很大的冲击。

第五，创设权证的券商存在无风险套利的机会。以招行认沽权证为例，其行权价为5.48元，而目前招商银行的正股价格已远远高于这个价格。不难预见，未来该股股价跌到5元多的可能性几乎为零。对于买入认沽创设权证的投资者而言，无异于买入了一张废纸。券商创设权证的结果只是让投资者的风险进一步扩大，而券商则能够通过创设权证实现无风险套利。

为了维护权证市场的健康发展，现在应该进一步完善和改进相关制度设计，做好能防止权证价格完全脱离价值面而持续存在的制度安排。