警惕QE3负面影响

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9月13日，美联储第三轮量化宽松政策（qe3）终于明朗。美联储公告称，为支持经济强劲复苏和确保通胀符合目标，将推行进一步量化宽松政策，全球经济和金融神经再度为之绷紧。

QE3的措施非常具体，免除了市场预期的诸多不确定性：美联储每月将购买400亿美元抵押贷款支持证券，公开市场操作将从9月14日开始，预计9月购买额230亿美元；将继续延长“扭曲操作”至今年底，这与购买抵押贷款加在一起，美联储每月可购买长期债券850亿美元，超过上一轮量化宽松时每月750亿美元的购买规模。

美联储对购买抵押贷款支持证券未设置结束时间，并称如果就业市场未出现重大改善，将持续执行购买计划，并在合适时动用其他政策工具；美联储还宣布，将继续维持联邦基金利率0-0.25%的区间不变至2015年中期。

与前两次量化宽松货币政策不同，QE3对购买资产对象进行了调整，将其集中在抵押贷款支持证券上，而不是像上一轮量化宽松那样集中购买长期国债。这说明QE3更关注房地产市场，对美元国债市场的需求也比较旺盛。

美联储如此重大的货币政策选择，自然牵一发而全球动。QE3出台后，国际市场迅速回应了几个标准动向：美元贬值、大宗商品价格上涨、美国股市上扬，等等。总体来看，QE3在市场预期之内，市场反应平静。同时，日本央行已开始响应，新一轮全球性货币量化宽松浪潮似乎无可阻挡，这令中国货币决策和宏观经济管理者压力顿增。

中美经济深度交融，虽然远隔万里，美联储QE3自会显著影响中国经济和货币政策。

从总需求来看，QE3将带来两方面积极影响：其一，美国货币当局将提供更多、更便宜的美元，这会降低美元吸引力，增加人民币吸引力，短期资本可能加速流入中国，中国央行的基础货币投放可能因此上升，国内资产价格将受到正面支撑；其二，QE3带动美国及全球需求增加，这会带动需求曲线右移，刺激经济增长和物价上涨。

但从总供给看，QE3带来的负面影响更多。量化宽松可能刺激大宗商品价格上涨，进而带动中国能源、原材料进口成本上涨。在一个标准的宏观经济分析框架当中，这是典型的负面供给冲击。此前，在两次石油危机期间，全球经济经历过类似冲击，由于进口原油价格大幅上涨，日本等能源进口国的企业只有在更高的价格水平上才能维持产出水平，结果就是供给曲线左移，遏制经济增长并刺激物价上涨。

综合来看，QE3可能不利于中国维持经济稳定增长。因为QE3很可能推动国际大宗商品价格上涨以及人民币再度被动升值。在中国经济增速明显放缓的情况下，借助于QE3刺激需求增长并非真正利好，人民币被动升值则会进一步加压本已困难的中国出口。

目前，中国宏观经济决策者仍有不少政策手段，可以自行刺激总需求增长。中国央行也可以通过公开市场操作和降低存款准备金率，向市场投放更多货币，以刺激短期经济增长。在提高总需求方面，中国这些政策手段的作用与QE3相同，区别在于：前者是中国经济决策者可主动采取的可控措施，后者则是中国将被动接受的不可控结果。

QE3出台以来，诸多金融研究机构的报告多强调，这会对资本市场和总需求带来正面影响，却对其负面影响分析不足。从短期资本市场表现看，QE3的正面效应确实如此，但从维护宏观经济稳定的角度看，则当另论。除非有充分的证据表明，宏观经济管理部门在维持总需求方面做得不够，否则就不应当视被动接受QE3刺激总需求增长为利好。

这一轮经济增速放缓过程中，中国货币当局在刺激需求方面比较审慎，并未大幅度放松货币政策，应当是吸取了上一轮经济刺激政策幅度过大的教训，总体上是理性的。

应当看到，QE3对中国和全球经济可能带来的其他不利影响。比如，QE3将继续侵蚀中国外汇储备的购买力价值。美国一连串量化宽松货币政策的后果，就是美元在全球的真实购买力缩水。而中国恰恰持有大量美元外汇储备资产，其购买力自然会随美元的真实购买力缩水而缩水，这对中国外储管理势必带来新的压力和挑战。

QE3还将加剧国际货币体系的不稳定性。在国际金融市场高度一体化的今天，美元量化宽松将对其他国家带来显著的溢出效应，可能引发以邻为壑的竞相货币贬值，也可能刺激短期资金在某些经济体大进大出。美元作为最主要的国际储备和结算货币，其汇率的持续大幅波动，尤其是持续贬值，可能进一步削弱国际货币体系的稳定性。

令人遗憾的是，明知QE3可能显著影响其他国家的利益，但美联储决策之时，仍主要着眼于美国经济的复苏和巨额债务的冲淡，亦在一定程度上受到美国大选等国内政治周期影响。作为重要的利益相关方和国际经济秩序中越来越重要的一员，中国须审慎应对QE3可能带来的各种冲击，加大经济结构调整和应急对策准备。