公司经营绩效与董事会相关性实证研究

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【摘要】我国上市公司董事会的规模主要集中在7人制、9人制、11人制上,通常会随着公司资产规模的扩大而增加。统计分析表明,董事会规模与公司绩效之间无确定性关系。我国上市公司中董事长和总经理两职合一的比例并不高,统计研究结果证明,董事长与总经理两职的分离有利于上市公司经营业绩的提高。目前我国上市公司中董事会成员持股数量低、年度报酬低,董事更多地是一种名誉性的职务,服务全体股东的意识不强。

【关键词】董事会 规模 经营绩效 学历结构 年龄结构

一、研究概况

董事会是公司治理的核心,它是作为股东的代表来进行公司治理,同时是激励和保证经营者对股东履行职责的一种职位、人事、组织和制度安排。目前,在董事会中引入一定数量的外部董事已经成为各国公司治理普遍的做法,我国也正在上市公司推动引入一定数量的独立董事。

20世纪90年代以来,在经济全球化的直接影响下,公司治理问题席卷全球。综观世界范围内的公司沿革,公司的内部治理正在经历着由“股东大会中心主义”向“董事会中心主义”的制度变迁。作为一个重要内部控制工具和公司内部治理结构的核心,董事会为公司的权益资本和管理雇佣契约提供了治理上的安全措施。同其亲自参与管理相比,股东将他们的决策控制权赋予其人,可以更有效率的控制和监督经理层的决策。近年来,各主要市场经济国家所进行的公司治理改革也大都将董事会制度的改革置于最重要的地位。

在西方学者中,Lip ton 和Lorsch(1992)较早从理论角度提出应限制董事会规模,虽然董事会的监督能力随着董事数量的增加而提高,但是协调和组织过程的损失将超过董事数量增加所带来的收益,或者说,董事数量增加带来的好处并不能抵消由此引起的决策迟疑或拖拉等问题的成本,因此,他们建议把董事会的规模限制在10人以内,最好8―9人。

Yermack(1996)开创性地对董事会规模与公司绩效的关系进行了实证研究,他以1984―1991年的452家美国公司为研究对象进行的实证分析结果发现,在控制了其他变量的条件下,董事会规模与公司价值(采用Tobin Q作为替代指标)之间呈现负相关的凹性曲线关系。

由以上西方学者的分析可以看出,国外的文献基本上都倾向于认为董事会规模与公司绩效具有某种相关性,而且研究结论倾向于董事会规模与公司价值负相关。

在国内学者的研究方面,孙永祥(2000)采用1998年12月31日在上海证券交易所与深圳证券交易所上市的519家A股公司作为样本进行研究,分别对托宾Q、总资产收益率、净资产收益率与公司规模、多元化经营数量以及董事会规模之间的关系进行的回归分析发现,我国上市公司董事会规模与公司绩效之间也存在负相关关系,董事会规模越小,则公司绩效越佳。因而提倡董事会规模不应过大可能会有利于我国上市公司绩效的提高。

沈艺峰和张俊生(2002)认为董事会规模过大是ST公司董事会治理失败的原因之一。在其他国内学者的实证文献中,有的学者发现董事会规模与公司绩效呈现负向关系,即董事会规模越大则公司绩效趋向于越差。如朱杏珍(2002)运用集对数学的基本理论进行推算的结论认为,在考虑了董事会群体在合作过程中有不确定性存在的前提下,董事会群体的规模从基于集对数学的数学模型看以5人为宜。我国上市公司董事会规模与公司绩效之间可能存在负相关关系,董事会规模越小,则公司绩效越佳。

李有根等(2001)对随机选取1998年、1999年在沪、深两市新上市的91家样本公司的研究结果发现,内部董事构成、专家董事构成、专务董事构成和公司绩效之间没有发现稳定的变量关系,结果不完全支持董事会的结构平衡假设。高明华、马守莉(2002)选取上海证券交易所和深圳证券交易所2001年中报上的所有1151个公司样本,结果发现独立董事比例与公司绩效不存在显著的正相关关系。胡勤勤、沈艺峰(2002)以2000年深沪两地56家已建立独立外部董事制度的上市公司为基础样本,他们的研究发现,中国上市公司的经营业绩与独立外部董事之间存在不显著的相关关系。

何问陶、王金全(2002)的实证结果表明,实行独立董事的公司在有效规范上市公司行为和业绩改善方面并没有突出之处,总体上看, 前期的独立董事制度效果不理想,没有达到人们所期望的作用。靳云汇、李克成(2002)利用1999年沪深两地新上市公司的经验数据对董事会结构和公司业绩之间的关系进行了实证研究,结果表明第一大股东之外的股东代表董事和独立董事在董事会中比例的提高有助于提高董事会效率,没有发现内部董事占比对公司业绩有显著的负效应。而吴淑馄等(2001)通过对上市公司1999年的数据进行的实证分析表明,非执行董事比例与公司绩效之间的正相关关系得到了检验。

二、研究假设

1、上市公司董事会规模与公司绩效不显著相关

董事会人数太多,对于董事会作用的发挥与公司的治理具有一些不良影响,这种不良影响首先表现为董事会规模太大会出现董事会成员间沟通与协调的困难。董事会一般要承担对公司重大问题进行筹划与决策的职能。由于沟通和协调上的问题,会使很多好的策略与思路因为理解的偏差而遭流产。同时,在讨论问题时效率低下,影响董事会作用的发挥,进而影响公司的经营与绩效。但是,董事会规模大也存在一定好处,人数较多,会使得董事会内部的专业知识,管理知识得以较好的实现补充。

2、董事会中独立董事的比例与公司业绩的正相关

在公司治理理论中,内部人控制问题主要依靠董事会解决,但是在实践中,往往由于股权过度集中,董事长和总经理掌握着实权,为追求大股东利益而侵害中小股东的利益。要保护中小股东的利益,就需要在股东与人之间的委托―关系中作出相应的制度安排。人们开始意识到引入独立董事制度以强化董事会职能,确保董事会运作公正、透明。

3、上市公司董事整体学历水平与公司业绩绩效正相关

本文以董事学历为变量,虽然不能完全代表董事的个人能力,但也可以提供考察公司业绩的线索。

4、上市公司董事年轻化与公司业绩正相关

假设的出发点是,一个年轻的企业家为了进一步提升自己,必然会千方百计提升企业的业绩,而年龄较大尤其是临近退休的经营者,一般是不求有功但求无过,仅仅是维持企业的现状。

5、上市公司董事长兼任总经理与公司绩效负相关

这一假设是要考察上市公司的内部人控制情况。董事长与总经理是否分离反应了公司董事会的独立性和执行层创新自由空间的大小。目前,在国内对治理问题的众多规范论述中,总经理与董事长两职兼任往往被认为是阻碍公司绩效提高的一个重要因素。

三、研究设计

1、数据收集

本文选取2005―2007年沪深两地的上市公司作为研究样本,剔除ST公司和数据存在残缺的公司。财务数据来源于国泰君安CSMAR数据库。

2、模型的设计

(1)绩效指标(被解释变量)的选取。对于经营绩效的指标,我们选取了净资产收益率。净资产收益率反映公司管理阶层如何运用股东投入的资金,它也是理解投资回报率和了解公司经营状况的起点。

(2)解释变量的选取。影响公司净资产收益率的因素有很多,本文只研究与董事会有关的因素,主要有董事会规模、独立董事比例、董事会学历构成与年龄构成等(见表1)。

3、模型的设定

ROE=?茁0+?茁1SZ+?茁2DD+?茁3XL+?茁4NL+?茁5RZ+?茁6LNA+?滋

在式中,?茁0为常数,?茁为待估回归系数,?滋为模型的随机干扰项。

四、实证结果

其一:方程的拟合优度为0.08685,比较低,原因可能是影响净资产收益率的因素很多,本文只是把关心的变量引入模型。

其二:董事会规模变量系数为负值,显著性水平很低,说明董事会规模对经营绩效有影响不显著,假设1成立。

其三:独立董事比例显著性水平低,假设2不成立。可能存在以下原因:第一,我国独立董事制度仍旧不完善,独立董事的独立性仍值得怀疑;第二,独立董事发挥作用需要一定条件。一是数量条件,从目前的董事会构成来看,独立董事比例过低可能是制约其发挥职能的主要原因。二是制度条件,尽管专家董事有助于董事会提高决策质量,树立公司社会形象并提高公众信誉,但是倘若缺乏有关董事会制度、公司章程的有力支持,那么专家董事的影响很容易流于形式。

其四:研究生以上学历所占比例不显著,假设3被否定,原因可能是管理者的经营决策能力还与其知识背景有关。

其五:董事会年龄结构显著,假设4成立。一位年轻的经营者为了自己的前途自然会尽力把公司经营好,而年纪较大的经营者更可能得过且过。

其六:董事长与总经理兼任为负值,显著负相关,说明两职合一对公司业绩有负面影响。公司利用董事会,发挥监控总经理的功能,势必导致对董事会监督独立性的考察,因为两职合一意味着要总经理自己监督自己,这与总经理的自利性是相违背的。于是,理论认为,董事长和总经理两职应进行分离,以维护董事会监督的独立性和有效性,在此基础上,他们认为两职合一会削弱董事会的监控,且与绩效是负相关的。

【参考文献】

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