民营中小企业融资结构与业绩的实证研究

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【摘要】民营企业融资顺序以及融资结构对民营企业的生存和发展发挥着至关重要的作用。本文将采用实证方法检验中小民营上市公司融资结构与公司业绩的关系，为中小民营上市公司完成市场经济条件下新型融资结构的构建提供参考。

【关键词】民营企业；融资结构；业绩

一、研究假设

假设1：企业账面价值财务杠杆比率具有负向治理效应。假设2：金融负债率与绩效负相关；长期负债率与绩效负相关。假设3：绩效的提高会降低负债率。

二、研究样本与变量定义

本文选择的样本为截至2006年已在中小板发行股票的公司，剔除金融类上市公司以及ST、PT类上市公司，总计99家，选取其2007～2009共三年的财务数据。研究数据主要源自CSMAR数据库以及深圳交易所网站。实证分析部分主要通过Stata完成。本文借鉴已有的评价体系选取以下指标作为研究变量，（如表1所示）：

表1

三、模型设定

为了检验融资结构对公司绩效的影响，我们构建如下模型：Pit=β0+β1CSTRit-1+β2control+εi。其中，Pi表示公司可观测绩效；CSTR表示融资结构；control为控制变量，β为待回归估计参数，ε是残差项。为了检验公司绩效对公司融资结构影响，我们利用本期公司绩效作为解释变量，预期负债率作为被解释变量。模型如下：CSTRit+1=β0+β1Pit+β2control+εi。其中CSTRit+1表示t时对预期公司负债率的期望，以t+1时的实际值代替；Pit是债务股权比率，分别采用融资结构的三个变量。

四、描述性统计

表2 模型中各变量描述性统计结果

融资结构指标方面，民营中小上市公司的平均负债率为41.7%，负债水平偏高，并且负债水平在公司间的波动范围较大。对于资产负债率和有息负债率的均值和中位数相差不大说明数据是对称分布，而长期负债率偏低说明我国民营中小上市公司债务期限结构极不平衡，大多数企业没有通过长期借款渠道进行融资，短期债务占绝大比例。总体来看，民营中小上市公司融资能力相差较大，并且存在部分企业没有金融负债和长期负债。财务状况指标方面，民营中小上市公司净资产利润率均值为33.4%，高于一般认为业绩优秀标准10%。

五、回归结果

表3融资结构对公司绩效影响的回归结果

由回归结果可以发现，债务的财务杠杆程度对公司财务绩效不具有负向的治理效应，假设1无法得证。由回归结果可以得出，公司可观测绩效指标与资产负债率负相关，假设3得到检验。根据融资优序理论，当公司存在资金缺口需要融资时，首先考虑内部融资；其次利用无风险或低风险负债融资；最后才进行股权融资的方式。结果表明，公司业绩对公司融资方式的选择具有一定作用，当业绩提高时，公司更可能选择低成本的融资方式，所以对民营企业而言发展才是硬道理。