哈佛基金的另类投资

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哈佛大学捐赠基金被认为是世界上表现最好的资产管理公司。简.曼迪罗（Jane Mendillo）是哈佛管理公司的总裁兼CEO，监管着327亿美元的哈佛捐赠基金，是美国最大的大学捐赠基金。哈佛捐赠基金30多年来净复合回报率为12%，顺利渡过大萧条时期、互联网泡沫、亚洲金融危机以及其他不可预见的金融事件。

在最近的一次访谈中，曼迪罗说：“由于哈佛大学对于资金流动性和投资回报的需求，我们的投资组合中的55%被分配到另类投资上，这是我们能做的最大的分配。” 她对此也进行了详细解释。

危机后的投资策略

波士顿证券分析师协会（BSAS）最近举行了主题为“2014年投资者面临的机遇和挑战”的会议，曼迪罗介绍了她在哈佛捐赠基金从低点恢复时所采取的措施，以及她的想法如何演变成超额回报。比如，私募股权投资会弥补捐赠基金缺乏流动性的不利因素，在房地产投资方面采用更为直接和更具有控制性方法的好处，内外结合投资管理的优势，另类投资的机会，以及对冲基金风险的认识等。

自1974年以来，哈佛管理公司的唯一使命就是通过长期地投资和提升大学财务资源来支持哈佛大学的发展。哈佛捐赠基金的基本框架是投资组合策略，这个理念已被贯彻多年。长期来看，基于该理念的资产类别分配可以获得最大限度的回报并将风险最小化。该投资组合策略不同于传统的股票/债券投资组合，它包括一些不太传统的资产和流动性较差的另类资产，如私募股权、房地产、绝对收益对冲基金策略和自然资源。哈佛捐赠基金采用混合管理模式，即内部投资专业人士和第三方管理相结合。

曼迪罗谈到了私募股权投资的风险因素、资产配置模式和非流动性风险溢价。“假如我们的资金锁定七年，八年，十年，它应该有高于市场平均水平的显著回报。在金融危机之后我们已经变得更精确，更自律，更脚踏实地。”

她说：“今天太多人做私募股权投资了，私募股权基金经理们还有1万亿美元的募集资金体量尚未投入。”她的结论是，不能指望私募股权投资在非流动性溢价方面比先前更好。哈佛管理公司目前的重点放在市场供需的动力和投资机会上。“有这么大的资金流，私募股权投资领域只投入组合中的15%，并说这就可以了是愚蠢的。”

曼迪罗说，哈佛从捐赠基金的花费到经营预算，都有一个巨大的资金需求，因此，哈佛捐赠基金必须增长。投资组合经理需要清楚地认识到，并进行更多的引领思潮的风险管理。如何看待流动性与非流动性结构方面，他们需要创新。金融危机期间管理非流动性风险严重不足，所以钟摆开始转向更具流动性的另类资产。

曼迪罗还提及了另类投资在传统资产类别中风险收益相关关系与更具风险导向的投资方法之间的对比。由于流入另类投资领域的资金有所增加，曼迪罗已经改变了哈佛管理公司之前的投资策略，选择在投资周期中把握机会。以前，哈佛管理公司与外部第三方的房地产投资管理经理合作的经验是，“大多数和我们签约的房地产基金经理倾向于做上升的周期，所以投资组合中的估值肯定是非常有吸引力的，但这些基金经理们在周期快结束时，还没出来，结果又跌到了原位。”这大大降低了投资回报。

针对这令人沮丧的经历，在过去四年中哈佛管理公司改变策略，在房地产领域进行积极灵活的投资，以确保投资组合能捕捉到房地产投资上升和下降的周期。“这些投资是通过合资和直接交易的方式，这样，我们就可以控制进入时机，也可以控制退出时机。并且它不是‘把你的钱放入基金，10年后再拿回来’的策略。房地产是非常细分的市场。我们选择回报率较高的行业或领域，在比较有优势的价位进入，被重新定价后出来。”她说。

曼迪罗说，哈佛管理公司更倾向于内部投资经理，而不是外包给外部的基金经理。她说：“这是低成本高效益的管钱方式，有很大的灵活性，很高的透明度和更好的风险控制。”哈佛管理公司的固定收益投资组合是由内部管理，其大部分公众权益资产由外部的基金经理管理。最大的外部股权管理者之前是内部团队，后来脱离出来并成为一个外部公司。

抢眼的另类投资

全球金融服务机构罗素投资（Russell Investments）调查发现，国际机构投资者几乎会将投资组合资产中的四分之一配置为另类投资。

在金融危机中经历了大幅下挫后，哈佛捐赠基金的投资一直寻求广泛多元化，目前，11%的保守份额投向美股，55%的另类投资，包括私募股权投资、对冲基金、房地产和自然资源。

为什么哈佛捐赠基金的另类投资组合配置这么高呢？

这些另类资产的风险、收益和流动性不同于传统的股票资产和固定收益类投资。另类投资有三个非常重要的特性：它们通常是与金融市场的相关性较低，在危机时期能提供真实的多元化利益；它们能让投资者获得非公开市场的资产类别；流动性相对不足，但收益出众。

学术界认为，更高比例的另类资产配置意味着回报更为分散，睿智的基金经理往往能够打败竞争对手，获得高收益。和股票以及固定收益类投资相比，另类资产配置较高的基金经理人往往能够获得高收益，且比较稳定。由于回报的分散和持久特性，配置另类资产的基金经理人的抉择成为投资成功的重要因素。

在过去的四年里，哈佛基金的回报，可以说是曼迪罗投资业绩的完美表现，每年10.6%以上的增速，比设定的基准目标高了1.4个百分点。

木材帝国

上世纪90年代，哈佛管理公司内部团队就开始对木材进行投资，因为很少外部基金经理投资自然资源。

巴西木业有限公司（Brasil Timber Limited）、Empresas Verdes Argentina公司和Scolopax公司这些在“全球化和农业”课上才能听到的公司名称，实际上都是哈佛大学全资拥有的人工用材林。

哈佛捐赠基金在2009年投资经历了大幅下挫之后，一直寻求“多元化”的投资策略。近年来，哈佛管理公司在发展中国家购买和管理着很多人工用材林基地。虽然这些种植园有着不同的名字，聘用当地的管理人员并遵照当地的商业惯例等，但很多模式其实是相同的。每个用材林都需要大面积的土地，原有植被都被清理掉，换成速生林如桉树或松树等单一品种。这些树被循环种植并砍伐，最后被销售用来造纸或加工成木材制品。

在几位投资经理，尤其是董事总经理及另类资产负责人安德鲁・威尔希尔（Andrew Wiltshire）的领导下，哈佛捐赠基金扩大了自然资源的直接持股。

据《每日财富》（Wealth Daily）记者的报道，威尔希尔之前曾为新西兰森林服务公司工作，该公司最先在新西兰大规模地开发了凯恩加鲁阿林地（Kaingaroa Timberlands）。他来到哈佛捐赠基金的两年后，2003年，在威尔希尔的精心策划下，哈佛管理公司购买了凯恩加鲁阿林地。虽然哈佛管理公司后来卖了一部分林地，但2011年，哈佛管理公司仍然从凯恩加鲁阿林地中获得了近8700万美元的收益。

随后，威尔希尔还指导了哈佛管理公司对新西兰长空牛奶公司（the Big Sky Dairy Farm）的收购，2011年，这次收购给哈佛管理公司带来了440万美元的收益。此后，威尔希尔协助曼迪罗，致力于哈佛管理公司的“另类资产”投资，特别是木材投资。

哈佛管理公司到底投资了多少人工材林呢？彭博新闻社估计，哈佛捐赠基金的10%以上――约30多亿美元投向“森林、农场和其他自然资源”。哈佛管理公司持股50%及以上的公司中，有几十个都持有林地。除了新西兰，哈佛管理公司在世界各地都有大量人工材林，如巴西、罗马尼亚、阿根廷、智利、厄瓜多尔和乌拉圭等国家。