四问A股“五月逆流”

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国内温和再通胀以及汇率平稳的环境依然存在，宏观环境尚不支持5月A股逆转。

“Sell in May and go away”？

这是来自华尔街的谚语，意思是美国股市一般从5月开始会表现糟糕，投资者应当卖出离场。

实际上，在A股市场同样有着“五穷六绝七翻身”之说，意思是每年的5、6月份市场表现会很惨淡，到了7月份才开始好转。海通证券调查显示，4月最后一周A股净流出资金877亿元，看好股票的受访者占比由3月末的64%大幅下滑至21%，悲观预期重回市场。更何况一年前的5月至7月，市场经历了从牛市尾声走向大幅下跌，负面冲击影响还未远去。

这一次5月会成为A股自2月以来反弹的终点吗？我们首先在此归纳出在5月存在明显分歧或是可能发生短期逆转的重要宏观因素。

中国经济正在回归疲态？4月份经济领先指标显示仍处在投资驱动的扩张途中，但是相比3月改善的动力在下降。中信建投首席宏观债券分析师黄文涛对本刊记者指出，房地产业是一季度带动经济企稳的主要因素，但由于房地产库存状况并未明显改善，房地产投资的回暖更多的是由销售好转带来的，如果房地产销售转跌，可能会带来投资相应走弱。受一线城市与部分二线城市政策收紧影响，房地产销售增速预计会出现回落。截至5月5日受房地产向好预期推涨的螺纹钢期货价格自4月下旬以来掉头下跌了17.2%。

尽管市场对固定资产投资改善的预期存在分歧，但是总需求回升向上游传导则比较确定，进而使工业企业营业收入上升。虽然期货波动剧烈，不过在实际需求驱动的工业品现货市场，价格上涨趋势依然存在。

第二个主要疑问在于通货膨胀是否还将上升。受到“厄尔尼诺”现象和“拉尼娜”现象交替年异常气候的影响，食品的价格上升在2016年预期强烈，但是食品价格变化主要受供给因素影响，涨价并不至于带来货币政策的收紧。

至于非食品领域，渣打银行首席经济学家丁爽对本刊记者表示，预计2016年全年PPI通缩呈改善趋势，并有可能在年末实现同比增速转正。不过，工业品价格上升由于有空闲产能复产的约束，因而还不至于带来强通胀，也就是说工业品价格上涨后工业企业收入改善会通过以价换量的方式进行。此外，二季度以来也并没有出现房价和工资大幅增长的预期。《证券市场周刊》“远见杯”调查显示，5月和6月的CPI预期中值均为2.3%。

前两个疑问自然会引出第三个，即央行会收紧货币政策吗？由于通胀预期反映总需求状况依然温和，33家机构对5月M2增速预期在13.3%，较4月预期下降0.2个百分点。此外，市场对二季度降准降息的预期已经减弱，并且所有机构一致认为，降准降息的窗口就在二季度，下半年难以期待更宽松的货币政策环境。本周央行通过PSL投放流动性，进一步降低了短期内降准的预期。

最后一个分歧在于美元变盘。2016年欧元和日元表现更强，包括人民币在内的新兴市场货币也有所反弹，截至5月，换美元可谓是一项相当失败的交易。英国退欧公投目前处于相对稳定状态，一旦英国留欧，市场将转而聚焦英央行加息，英镑汇率也将得到极大改善。欧元区经济改善为欧央行暂停宽松提供更多空间支持欧元汇率。目前离美国6月议息会议依然有一个多月的时间，而且6月加息可能性已经由美联储4月议息会议前的21.6%下降至目前的12%，也不支持美元变盘面走强。

这几个因素综合在一起意味着什么？

首先，主导A股的逻辑在变，由下游基建和房地产投资驱动的经济改善，暂时让位于中上游的工业行业收入和利润的恢复，PPI的改善和工业增加值的回升将至关重要。其次，食品和工业品价格上涨并没有推动5、6月份通胀预期上升，货币政策态度虽然可能将受制于此而逐渐谨慎，但是目前来看，还不会收紧流动性威胁经济复苏，这体现为长期利率小幅度上升而资金利率持平。再者，只要美元不立刻逆转，国内温和再通胀以及汇率平稳的环境就依然存在。因此，宏观环境尚不支持5月A股逆转。