影响房地产价格高企的宏观金融因素及其调控措施

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内容摘要：本文通过对全国商品房平均销售价格和城镇房价收入比两个指标的数据统计，可以发现我国房地产价格高企，而影响房地产价格高企的宏观金融因素主要有低估的人民币实际汇率的调整、保值增值资产的最优选择、人民币的货币供给相对过剩和人民币的银行存贷款利率过低。由此所提出的调控措施包括：科学合理的安排汇率制度；重新优化配置资产投向；有效抑制人民币货币供给相对过剩；实质性推进利率市场化改革。

关键词：房价高企 实际汇率 资产最优选择 货币流通过剩 市场利率

房地产价格高企的现状

房价高企问题已不单是一个经济问题，而且是一个民生问题和社会问题，正成为被大众关注的焦点问题（高兴佑等，2012）。本文通过全国商品房平均销售价格指标来衡量房价高企的程度，2003-2010年，全国商品房平均销售价格由每平米2359元上涨到6000元，上涨幅度高达154%，对于这么高的房价是否超过大多数居民的承受能力和实际购买力呢，这就需要用房价收入比指标来衡量。房价收入比，也即商品房单套平均价与居民平均家庭年收入的比例，国际上公认的合理比值是4-6之间，高于6难以形成买方市场（李振国等，2012）。而我国2003-2010年全国城镇房价收入比都高于6，2009年甚至达到了8.03，这说明老百姓对高房价的承受能力在下降，房价多为卖方所操纵。对于北京、上海等一线城市，房价收入比更高，北京房价收入比从2003年的比值为8上升到2010年的17.4，北京家庭需靠17.4年的平均收入才能购买居住面积处于中间水平的商品房。由此可见，一线城市的房价之高使居民不堪重负。

影响房地产价格高企的宏观金融因素分析

（一）低估的人民币实际汇率的合理调整

按照购买力平价理论，前些年我国人民币对国外主要货币如美元的实际汇率是较低的，这样中国对外的出口就高于从国外的进口，从而表现为对外贸易项目10年来的顺差，人民币实际汇率的升值成为必然，但我国人民币名义汇率的调整是采取有管理的浮动制度，为了实现经济增长和充分就业的目标，我国被低估的人民币名义汇率因受到管制而上升缓慢，仅从2007年底的1元人民币兑换0.13美元升到2011年底1元人民币兑换0.15美元。所以人民币实际汇率调整就必须依靠除名义汇率之外的中外两国的商品价格的变动，根据间接汇率标价法下，购买力平价公式e=EP/P*（其中，e被设为人民币实际汇率，E被设为人民币名义汇率，P*被设为国外商品总体价格水平，P被设为国内商品总体价格水平）（奚君羊，2008），E上升缓慢，中国出口商品折算成外币价格相对便宜，这样就出现出口大于进口的顺差，国内商品和资源减少，甚至于供不应求，从而使国内商品和资源价格P上涨得更快，与之相对的是贸易逆差国却因进口多过出口，P*不易上涨，最终，人民币实际汇率上升，完成了自我的均衡性调整。实际的数据也反映出了这一点，我国消费价格指数CPI在2007-2010年平均每年上涨3.6%，同时全国70个大中城市房价指数2006-2010年平均每年同比上涨5.96%，这也是购买力平价的作用结果。

（二）保值增值资产的最优选择

我国的人民币实际汇率过去10年来的低估，造成我国居民持有国外资产是不利的，因为他们需要按低估的人民币实际汇率，用较多人民币兑换较少外币，而换得的外币在国外的购买力不强，购置的国外资产受部分国家经济低迷的影响，其收益也不高，甚至投资风险很大，如美国次级债券和希腊垃圾债券等，特别是2007年来美国两波量化货币宽松政策增发了货币2.3万亿美元，降低了我国居民所持有美元资产的实际价值。而且基于我国人民币实际汇率升值预期的考虑，持有国外软货币如美元等资产是不够理性的，这样我国居民就可能考虑持有更多的国内资产，由于我国对外进出口顺差，国内商品和资源开始减少，变得稀缺，再加上廉价劳动力供应短缺，这就使得国内资产的保值有了稳定的基础。但我国居民在优化选择国内保值增值资产时，却选择了购置房产，并推高房价，这里的主要原因在于我国城镇化率在迅速提高，从2006年的43.90%到2011年的51.27%（见表1），而且这种趋势在随后的10多年还会延续，对于每提高1个百分点的城镇化率，就要从农村转入1370万人口到城镇，对房产的需求量是巨大的，所以购置多套房产成为我国居民理性投资的选择。当然我国居民也可选择持有货币存款和股票投资等，但近年来我国一年期人民币储蓄存款最高基准利率为3%，若扣除近年来的通货膨胀率（以消费价格指数CPI上涨率衡量）（见表1），我国居民拿的仍然是负利率，所以存款是不划算的。至于股票投资，则由于其目前普遍风险大和收益低，对股票投资显得过于消极，所以过多的投资都集中于地产，使得房地产价格高企。

（三）人民币的货币供给相对过剩

我国人民币实际汇率过去10年来的低估，造成我国对外的出口大于从国外的进口，从而表现为对外贸易项目的顺差，因此我国的外汇储备增长迅速，再加上我国实质上仍在执行人民币钉住美元的汇率制度，人民币与美元之间的汇率在相当长时期内浮动幅度较小，而美国2007年来两波量化货币宽松政策增发了货币2.3万亿美元，使美元币值下降，成为软货币，这样，大量美元为了寻求保值增值，就会流入中国，兑换成有货币升值预期的人民币，并投资于中国收益高的资产如房地产，这样我国的对外资本项目也是顺差，从而我国的外汇储备由2007年末的15282亿美元达到了2011年末的32400亿美元（见表2），由此导致的2011年末外汇占款达到25.36万亿元人民币，外汇占款引发的新增人民币供给量再叠加上2008年4万亿人民币救市资金所创造出的成倍派生存款，使得我国货币和准货币（M2）的供应量从2007年末的403401亿人民币剧增到2011年末的851590亿人民币（见表2），这就加重了人民币的流通过剩，通货持续膨胀，人民币的购买力一直下降，我国居民出于对生活支出成本预期剧增的顾虑，会选择不断减少消费量，并更多地把货币储蓄转化为实物投资，以保证持有资产的保值增值，这就会因投资需求过高，而推高包括中国房地产在内的投资品价格。

（四）人民币的银行存贷款利率过低

首先，人民币的1年期存款基准利率多年来维持在3%左右，而人民币1年期贷款基准利率则在6%左右，存贷款利率过低，使得存款人减弱对存款的偏好，而倾向于投资理财，同时贷款人的贷款成本低，会通过获得贷款资金，来进行收益高的经营项目投资，这样用于理财投资的资金量就会过大。其次，根据收益的资本化理论模型，也即P=C/R（P为房屋的市场价值，C为住房年租金，R市场年平均利息率）（黄达，2009），伴随着近几年全国住房年租金C的持续上涨，又由于市场年平均利息率R过低，所计算出来的房屋市场价值P会不断增值，这就吸引了大量理财投资的资金进入房地产，并持续推高了房产的价格。最后，高价买入房产的投资者，要确保自身利益，就期望不断抬高房租，并使房产继续增值，又由于受城镇化进程中的产业群、就业机会和公共设施均向城镇地区集聚的影响，租房存在刚性需求，房租上涨的同时，买房的价格也跟着上涨，最终形成了房价高和房租高的循环式交替。

抑制房地产价格高企的调控措施

（一）科学合理地安排汇率制度

2012年，美联储推行第三波货币量化宽松政策，决定每月购买400亿美元抵押贷款支持证券，同时，美联储仍继续将联邦基金利率保持在0-0.25%的超低区间。这就使得我国持有的3.24万亿美元的外汇储备遭受贬值的损失，而且以后挣取更多的美元外汇，损失会更大。因此，我国不应过于低估人民币汇率，应该调高它，避免国内资源或产品过度流入国外，使得国内资源、产品、房地产等供应充足，消除其涨价的源头。另外，我国应该落实有管理的浮动汇率制度，要以外汇供求来决定合理汇率价格，消除外汇供给过剩和外贸顺差现象，同时，我国要摒弃人民币盯住美元的汇率安排，实行从一篮子货币的角度看汇率，合理确定人民币同一篮子货币的汇率关系，要使我国人民币兑换外币后，在国外的购买力更强，以期增加国外资源、产品和设备的购置，扩大对我国房地产等行业开发的物资供应水平。

（二）重新优化配置资产投向

通过逐步调高我国被低估的人民币汇率，使得我国居民更愿到国外投资，持有国外房地产、实物资产及金融资产，可以把国内流通过剩的资金分流到国外，减轻我国房地产和消费品价格上涨的压力。在国内要积极开拓我国居民的多元化投资渠道，这就需要落实非公有制36条，让政府引导民间资本投资经营基础产业、政策性住房建设、社会公用事业、金融服务和国防科技工业等领域，同时，还要准许国有企业把非核心资产打包出售给民营资本，把房地产资金池的过剩民间资金引向有前景的实业投资上。此外，要推动国有和民营企业加强自主创新和转型升级，进行高端电子信息、新能源汽车、半导体照明、高端装备制造、节能环保和新能源等战略性新兴产业的培育和发展（澹台等，2011），由于这些产业的利润增长点远远超过房地产市场的利润预期，所以可以通过降低房地产投资需求的方式抑制高房价。

（三）有效抑制人民币货币供给相对过剩

我国高房价是由货币推动的，而要抑制投资性购房需求就要从源头控制人民币供给量，消除人民币供给的相对过剩，这样对外就必须调高人民币汇率，特别要调高人民币对软货币美元的汇率，避免美联储超发的币值下降的美元通过按汇率兑换人民币的途径，把大量热钱涌入我国的房地产。对内则要实行紧缩性的货币政策，继续提高存款准备金率，减少商业银行贷款量，紧缩货币供给量，以抑制物价和房价上涨，同时，大幅度提高商业银行存款的基准利率，使投资于房地产的资金有一部分回流到储蓄存款和债券投资。由于购房者的资金有70%左右来自信贷，可以说，没有信贷就没有我国的房地产。要遏制炒地炒房，就要切断这些炒家的资金链（高兴佑等，2012），因此，就必须要求商业银行严格房地产信贷政策，大幅度上浮房贷利率，并提高购房的首付比例。

（四）实质性推进利率市场化改革

一方面，放松利率管制，实行有差别的利率政策，对于有发展前景的实体经济，要保证低利率的资金充足供应，而针对高风险的房地产等投机行业，则应按各类房地产开发和投资的风险溢价程度不同，合理地制定能够弥补信贷风险的利率水平，只有这样才能既确保银行的利益，又优化配置房地产行业的信贷资金，并通过改善房地产供给数量与结构和抑制房地产的投机需求，来抑制房地产价格高企。另一方面，推进信贷资产证券化，拓展投资者的理财渠道，分流房地产领域的过剩资金，使其能投资于已经证券化的信贷资产，并使得银行系统也回笼这部分资金，减少市场上的货币供给量，从而达到缓解房地产价格高企的压力。

参考文献：

1.高兴佑，高文进.我国房价虚高的成因、危害及治理路径分析[J].湖南财政经济学院学报，2012（4）

2.李振国，徐光辉.我国高房价的成因及对策探析[J].湖南财政经济学院学报，2012（2）

3.奚君羊.国际金融学[M].上海财经大学出版社，2008

4.黄达.金融学（第二版）[M].中国人民大学出版社，2009

5.澹台，思鑫.破解高房价的另类思考[J].社科纵横，2011（9）