凤凰传媒:以书城的名义扮演“包租公”

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凤凰传媒11月10日晚间了招股意向书。公司拟发行5.09亿股，发行后总股本为25.45亿股。根据发行时间安排，公司将自11月14日至17日在上海、深圳、北京等地进行发行A股的询价推介工作，11月21日公告发行定价区间。

由传统的新华书店改制而来的凤凰传媒，出版和发行主业并不景气，仅仅靠着国家对文化传媒行业改制而给的税收优惠和母公司的利益输送支撑盈利。

但在未来税收优惠大限将至的背景下，获得垄断暴利的教材市场萎缩，公司主业渐入无利可图境地。另一个事实是，从公司披露的有关信息看，公司募投项目的书城总面积的1/3为书店，余下皆为用于出租或自营的第三产业的配套设施，商业地产租赁已成为公司新的利润增长点。

税收优惠占利润比超六成

《投资者报》通过对报告期内公司获得的各项税收优惠和母子公司关联交易损益进行统计发现，2008年至2011年上半年公司所得税和增值税优惠金额占利润总额比重分别为36.23%、28.87%、63.52%、34.17%。

近年来国家为支持出版社、新华书店等文化传媒行业事业单位改制，出台了大量税收优惠政策，而这些政策红利已经或者即将到期。

根据财政部、国税总局《关于继续实行宣传文化增值税和营业税优惠政策的通知》，凤凰传媒免征增值税优惠政策于2010年12月31日到期。此前让公司获得垄断暴利的教材发行还可以免征增值税，这无疑是重大利好。

2008年至2010年公司增值税优惠分别为1.36亿元、4037万元、2.44亿元，而同期利润总额分别为5.15亿元、6.66亿元、6.69亿元，2010年仅增值税优惠一项就占到利润总额的36%，已经超过中国证监会发审委对税收优惠原则上合计不超过30%的警戒线。

2011年上半年公司全部增值税优惠仅为573万元，仅为去年的2.35%，但消失的巨额红利并没有对公司利润产生重大影响，2011年上半年公司盈利约为去年的50%。

2010年凤凰传媒净利润为6.62亿元，母公司出版集团净利润为6.95亿元，公司利润贡献占比95%，这说明出版集团大量非核心资产仅处于微利状态。但是到了2011年上半年，情况却发生了重大变化，该公司净利润为3.32亿元，出版集团净利润则为1.59亿元。这说明出版集团非核心业务资产出现了大量异常亏损。（详见《投资者报》182期《凤凰传媒：警惕暴利下的风险》）

前中瑞岳华会计师事务所审计师黄建斌表示，母公司将相关业务保留，2010年之前印刷业务不赚钱甚至亏钱，本身就有利润调节嫌疑。但是2011年上半年出现的过亿元集团内部亏损就更加可疑。

除了增值税优惠已经结束外，所得税优惠大限也将出现在2013年。根据财政部、国税总局《关于文化体制改革中经营性文化事业单位转制为企业的若干税收优惠政策的通知》等文件，公司及下属部分子公司自2009年1月1日至2013年12月31日免征所得税。

2008年至2011年上半年公司所得税优惠金额分别为5049万元、1.52亿元、1.82亿元、1.08亿元，占利润总额的比重分别为9.8%、22.78%、27.1%、32.45%，占比不断提高。

名为盖书城 实为当房东

凤凰传媒的主营业务一部分是可以获得垄断暴利的教材市场，但是随着中小学在校生人数不断减少和循环教材使用，其处于不断萎缩状态；另一部分是市场化竞争业务，也就是普通图书出版和发行市场，各地新华书店门店是其主要销售渠道。

改制红利消退和教材市场萎缩后，凤凰传媒日益沦为一个更需要进行市场化竞争的传统书店。一个现实是，在过去四年中，全国已经有上万家民营书店倒闭，而迫使民营书店先倒下的最大压力就是不断上涨的房租。

出版人路金波表示，人工和房租两项达到书店成本的50%以上。新华书店没有房租之困，但人工成本、运营成本和网络书店价格优势对实体书店的冲击与民营书店无异。如果只是安于现状，任由多米诺效应传导下去，新华书店同样岌岌可危。

《投资者报》统计了凤凰传媒的员工年龄分布状况，30岁及以下的1201人，仅占总数的17.06%，40至49岁的3065人，占43.53%，50岁及以上的占11.08%。

事实上，因为卖书利润微薄，众多二三线城市的新华书店早已不卖书了，而是将早年留下的物业租给第三方，只收租金，而将图书销售场所迁往更为偏远处。以湖北省安陆市为例，早年新华书店的门面上方早已装上“森马”等潮流服饰品牌的招牌，成为其营业场所。而迁走的实体书店目前的营业面积不及早年的四分之一。

商业地产租赁成为新华书店的利润增长点。从凤凰传媒披露的近年来主要投资去向可以看出，公司一直在江苏各地圈地盖楼，俨然成为一家商业地产公司，其修建多座书城的募投项目也写进了招股说明书。

“名为盖书城，实为当房东”，《投资者报》分类统计了公司募投项目中位于苏州、南通、镇江、扬州、姜堰等地五家书城的经营面积。其中总建筑面积为18.79万平方米，而书店面积为6.27万平方米，不足总面积的三分之一。

另外三分之二则为文化娱乐服务、教育培训、影院等设施，用于出租或自营，这些书城俨然成为当地的高端文化地产项目，未来可以源源不断地给公司带来租金回报。

“这只是一个商业地产项目。”早已离职的北京第三极书局总经理关波直言。在第三极书局倒闭前，他曾努力寻找新址。在第三极书局短短三四年的发展历史上，股东方所做的每一次决策实际上都与书店的主业关系不大，几次著名的价格战，只是为了聚拢人气，提高地价。

凤凰传媒的经营性现金流充裕，公司账上长期闲置资金达到30亿元，每年坐拥几千万元利息收入，资产负债率长期低于40%。即使公司进行大规模商业地产开发，也没有任何银行借款，2010年甚至还动用超过10亿元购买银行理财产品。

凤凰传媒账上并不缺钱，投资者真正需要当心的是，公司IPO预计募集资金27.62亿元，是不是仅仅为了拿股东的钱，建更多商业地产项目，以便未来收更多租金。